1月2日，2019年A股和港股首個交易日，股市開，兇，分別跌1.21%和2.38%。

　　伴隨一輪降溫，人們告別了不再想念的2018，帶著美好的憧憬進(jìn)入了2019；但新年第一天就踩了“狗屎”，狗日子還有完沒完？

　?。▓D片來源：微博）

　　這次開門大跌幾無征兆，外圍市場并沒有太多的利空消息。納指圣誕以來反彈7.14%，帶著12月31日恒指收紅收市。而今天恒指一路走低，不帶反彈；A股同樣如此，收盤勉強(qiáng)站在了前期低點(diǎn)2449上方。

　　那到底是哪路先潰不成軍的？

　　用WIND的二級行業(yè)指數(shù)來看，醫(yī)藥、金融、汽車跌幅靠前，中上游排著隊(duì)跌。通信、國防軍工兩個板塊翻紅，5G板塊繼續(xù)逆勢大漲。

　　大盤表現(xiàn)相當(dāng)弱，市場到底在擔(dān)憂什么？

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　　經(jīng)濟(jì)惡化加速顯現(xiàn)

　　首先是經(jīng)濟(jì)增速放緩的預(yù)期，雖然這個預(yù)期已經(jīng)是共識了，但是分歧在于下行的幅度和持續(xù)的時間。

　　元旦前，統(tǒng)計(jì)局給大家添了堵。12月31日統(tǒng)計(jì)局公布了官方的PMI指標(biāo)，12月全國制造業(yè)PMI為49.4%，較11月下滑0.6個百分點(diǎn)，降至榮枯線下，低于市場預(yù)期，有種快速下行的趨勢。

　　(資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，wind)

　　而今天公布的2018年12月PMI為49.7，再次確認(rèn)了收縮事實(shí)，開門見血。

　　這是2016年8月以來PMI首次落入收縮區(qū)間，表明制造業(yè)景氣度明顯轉(zhuǎn)差。而1、2月因?yàn)榇汗?jié)的因素，PMI會更低，所以正常情況下今年2月份的PMI很可能低于2015年的低點(diǎn)。

　　官方PMI主要分項(xiàng)指標(biāo)中，需求、生產(chǎn)、價格、庫存下滑，大、中、小型企業(yè)PMI全線下滑。

　　同時12月新訂單指數(shù)為49.7%，比上月下降0.7個百分點(diǎn)，表明制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)品訂貨量有所減少。從業(yè)人員指數(shù)為48.0%，比上月下降0.3個百分點(diǎn)，表明制造業(yè)企業(yè)用工量有所減少。

　　雖然企業(yè)年底經(jīng)營活動會減少，但是這次數(shù)據(jù)下降的太狠。

　　進(jìn)出口數(shù)據(jù)，12月新出口訂單指數(shù)和進(jìn)口指數(shù)分別為46.6%、45.9%，分別較上月回落0.4個、1.2個百分點(diǎn)。

　　新出口訂單指數(shù)回落反映前期搶出口逐步消退，而同期貿(mào)易環(huán)境暫時悲觀，另一方面全球經(jīng)濟(jì)增長放緩也影響了出口。

　　其實(shí)從6月份開始，新出口訂單PMI已經(jīng)回落至榮枯線以下，反映到2018年年報或者2019年Q1的出口企業(yè)盈利將有所承壓。

　　而進(jìn)口景氣度再度落至年內(nèi)低點(diǎn)，反映內(nèi)需放緩。

　　可以看到制造業(yè)整體是相當(dāng)不好過。其實(shí)隨著需求的下行，而且這幾年上游因?yàn)楣┙o側(cè)改革，原材料價格有較大的漲幅，中游制造業(yè)的確是活的不太好。

　　除了PMI數(shù)據(jù)以外，再來看看其他數(shù)據(jù)。GDP分三塊：出口、消費(fèi)和投資，2016年年底來我們GDP有一波反彈，但三個指標(biāo)中，其實(shí)只有出口的增速有回升，其他兩個是繼續(xù)回落的。這表明，這波經(jīng)濟(jì)反彈主要由出口推動。

　　剛才的數(shù)據(jù)也已經(jīng)顯示了出口的頹勢。貿(mào)易摩擦實(shí)戰(zhàn)從7月份開始，目前看到的是，11月的出口金額同比增速為5.4%，較前面幾個月下降了近10個百分點(diǎn)。

　　同時社會消費(fèi)品零售總額增速持續(xù)回落，細(xì)分來看，汽車零售額連續(xù)7個月（至11月，12月數(shù)據(jù)未出）同比下滑可能更令人擔(dān)心。汽車屬于支出比較大的可選消費(fèi)，當(dāng)消費(fèi)者狀況變差或者預(yù)期悲觀時，一般會減少對它的消費(fèi)。

　　而去年國內(nèi)本身也發(fā)生了許多消費(fèi)者狀況變差的因素，比如股市暴跌帶來的財富縮水，還有P2P爆雷等。很多資產(chǎn)的價格一路下跌，帶來的負(fù)向財富效應(yīng)只會對消費(fèi)有抑制作用。

　　固定投資也在持續(xù)下降，能保持這個增速還要多虧房地產(chǎn)投資，保持了10%左右的增速。但如果把房地產(chǎn)投資拆分來看，剔除土地購置費(fèi)，其實(shí)投資增速是下滑的。也就是說，用于建筑工程、安裝工程、設(shè)備工具購置投資額同比其實(shí)是下降的，整體表現(xiàn)好主要是土地購置費(fèi)的增加。

　　各項(xiàng)數(shù)據(jù)低確顯示2018年底的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示下行速度在加快，而2019年我國經(jīng)濟(jì)增長放緩的趨勢也會延續(xù)。這點(diǎn)市場也是早已經(jīng)預(yù)期到了，但是數(shù)據(jù)出來的之后大家的還是有點(diǎn)心有戚戚焉。

　　順著經(jīng)濟(jì)周期的思路來看，銀行2018年Q2、Q3的業(yè)績表現(xiàn)都不錯，營收、凈利、不良和撥備指標(biāo)都是持續(xù)向好，去年Q2也是被持續(xù)抱團(tuán)。但是財報是有滯后期的，按現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，今年銀行的年報再漂亮估計(jì)也沒人認(rèn)了。

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　　資金的抱團(tuán)瓦解

　　銀行這幾個月的走勢像是去年醫(yī)藥一年的走勢——先漲后跌，相同的現(xiàn)象背后可能指示著相同的邏輯。

　　其實(shí)之前10月份的食品飲料大跌，已經(jīng)上演一次這樣的劇情。復(fù)盤下10月份的食品飲料大跌的行情，然后推演這一波銀行和醫(yī)藥的行情。

　　2018年三季度基金重倉的個股仍然多為食品飲料股、非銀金融和家電股，醫(yī)藥生物也有很多倉位，因?yàn)榛饛暮茉玳_始就是這種集中抱團(tuán)持股結(jié)構(gòu)了，一時半會調(diào)整不過來。

　　從加減倉的角度來看，Q3基金非銀金融和銀行加倉最多，減倉幅度最大是家電、食品飲料、醫(yī)藥生物等消費(fèi)類行業(yè)。

　　銀行Q2和Q3的數(shù)據(jù)持續(xù)向好，再加上低beta防御熊市，很多資金Q2-Q3抱團(tuán)到銀行板塊，銀行指數(shù)(SW)7月到10月漲了近20%，而代價就是同期食品飲料指數(shù)(SW)跌了近30%，和基金的調(diào)倉方向基本一致。

　　2018H2銀行指數(shù)走勢

　　2018H2食品飲料指數(shù)走勢

　　(資料來源：wind)

　　而銀行板塊從11月份開始一直有資金出逃，無論是一二五政策和基本面預(yù)期預(yù)期變壞，都是出逃的理由。而此時之前表現(xiàn)最好的招行就是領(lǐng)跌股，這是純粹是抱團(tuán)資金太多。

　　醫(yī)藥生物板塊也是如此，醫(yī)藥生物一直是各大資金長期重倉的板塊，而Q4被打擊的最慘的就是醫(yī)藥股，帶量采購和輔助用藥政策刷的把醫(yī)藥板塊不知道拉下來幾波了。

　　基本面邏輯破壞就是抱團(tuán)瓦解的催化劑，資金也是慌不擇路。只是因?yàn)槟甑子谢饍糁档目己艘?，機(jī)構(gòu)只能硬扛著，現(xiàn)在KPI一放松，過完年也不需要硬抗凈值，直接開始大幅調(diào)倉。

　　例如【華東醫(yī)藥(000963)、股吧】(000963,股吧)，三個機(jī)構(gòu)席位賣出1.09億元，深股通買入5373萬元并賣出4336萬元，三個機(jī)構(gòu)席位買入3165萬元。不論估值和業(yè)績有沒有分歧，之前一部分抱團(tuán)的資金總會有一部分會出逃，這次銀行和醫(yī)藥都是如此。

　　現(xiàn)在這樣的抱團(tuán)現(xiàn)象也已經(jīng)出現(xiàn)在通信板塊上了，至于是否又會重復(fù)這樣的資金抱團(tuán)瓦解過程，以及什么時候瓦解，暫時難以分析。

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　　商譽(yù)減值風(fēng)險

　　另外分析一些今天可能沒有表現(xiàn)出來，但是之后會有體現(xiàn)的事件。

　　經(jīng)濟(jì)承壓已經(jīng)是一致預(yù)期了，對應(yīng)的上市公司的業(yè)績下滑也在預(yù)期內(nèi)。官方PMI的下降，主板大盤股的預(yù)期利潤肯定是要下調(diào)的，對于大盤股的情緒的確有些壓制作用，所有人都在等雷雨慢慢過去。

　　而A股中小創(chuàng)同樣是還有些事件風(fēng)險，比如商譽(yù)減值問題。這個并非是今天就會體現(xiàn)到市場波動當(dāng)中，但是對于接下來中小創(chuàng)的走勢還是會用些壓制作用。

　　最近到了A股業(yè)績預(yù)告的集中期，從政策層面來說，證監(jiān)會11月份開始發(fā)布了商譽(yù)減值新規(guī)，要求至少每年定期進(jìn)行減值測試，且不得以業(yè)績承諾期間、業(yè)績承諾補(bǔ)償為由不進(jìn)行測試。所以這次業(yè)績預(yù)告期也可能會出一些踩雷事件。

　　2018年三季報顯示，兩市有2083家上市公司賬面有商譽(yù)資產(chǎn)，合計(jì)總額1.45萬億元。2018Q3創(chuàng)業(yè)板上市公司商譽(yù)合計(jì)總額2761.29億元，歸母凈利潤也僅有842億元，商譽(yù)資產(chǎn)余額是三季報凈利潤的3倍以上，可以說對創(chuàng)業(yè)板凈利潤構(gòu)成顯著影響。

　　創(chuàng)業(yè)板各行業(yè)商譽(yù)規(guī)模比較

　　（資料來源：【西南證券(600369)、股吧】(600369,股吧)）

　　所以現(xiàn)在也難說具體會踩到哪些雷，在這種情緒下可能的確大家的風(fēng)險偏好的確下降很快，大家且行且珍惜。

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　　結(jié)語

　　新年伊始，出門踩狗屎。但“狗屎”之上，我們依然還要面對接下來的2019。

　　由于1、2月份基本是數(shù)據(jù)真空期，現(xiàn)在市場的預(yù)期還是基于去年年末的數(shù)據(jù)和邏輯，現(xiàn)在市場主要集中在三種預(yù)期，一個宏觀一個策略還有幾個行業(yè)判斷：

　　1.中國經(jīng)濟(jì)2019上半年繼續(xù)下滑，下半年才見底，所以上半年行情可能比較清淡，機(jī)會出現(xiàn)在下半年；

　　2.2019中小股成長風(fēng)格會更有超額收益，而外資流入會繼續(xù)支撐優(yōu)質(zhì)的白馬股，比如消費(fèi)股。

　　3.具體到中微觀比較確定的預(yù)期，比如5G的投入和豬周期的板塊確定性較強(qiáng)，還有一些政策上的博弈板塊，比如基建和地產(chǎn)。

　　從邏輯上很難證偽這些觀點(diǎn)，但是市場一旦形成一致預(yù)期，邏輯在股價上的反應(yīng)就會走形。

　　尤其是去年資金已經(jīng)被輪番被收割一波，從食品飲料大跌到醫(yī)藥和銀行走弱，都存在資金踩踏和收割，現(xiàn)在如果再繼續(xù)使用一致邏輯去推演走勢，可能會被市場把臉打腫。

　　2019開年伊始似乎就不太好過，但還是要繼續(xù)努力的生活和投資，慢慢等政策底和市場底的形成。

　　最后祝大家都今年能有好的收益。

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