報告摘要

　　● 港股策略周論：美股“熱鬧”過后，進入基本面考驗期

　　隨著進入業(yè)績集中公布期，美股將面臨基本面考驗。短期反彈是否會存在變數？本期策論重點討論市場關注的美股估值和業(yè)績預期的變化。

　　美股始于“超賣”的估值修復行情暫告一段落。去年底以來，聯儲態(tài)度轉“鴿”等因素推動市場估值明顯修復，標普500指數19年Forward PE回升至歷史均值15.8，VIX指數下跌至歷史均值17.04。

　　未來一周驅動事件密集，不排除市場變數增加。具體包括：可能超預期的非農就業(yè)數據將提高聯儲加息預期。

　　隨著業(yè)績集中公布，美股板塊及個股表現將趨于分化。已公布財報的美股公司整體業(yè)績表現好于市場悲觀預期，其中后周期板塊表現較好，但樣本量有限，代表性不強；下周蘋果、微軟、亞馬遜、Facebook、卡特彼勒等權重公司集中公布財報，仍需警惕由業(yè)績預期變化帶來的市場波動。

　　投資策略：靜待聯儲議息，反彈中留一份清醒。未來一周需關注聯儲議息、美股業(yè)績，國內政策因素仍相對積極。配置上，繼續(xù)關注弱周期和早周期板塊，如消費服務、保險、汽車、科技股、建筑等。

　　● 一周港股焦點圖解：歐央行議息會議要點

　　本周港股焦點圖解為：歐央行議息會議要點。會議對貨幣政策的表態(tài)符合市場預期，三大利率以及再投資前瞻指引不變，聲明整體偏“鴿派”。

　　● 市場概覽與情緒跟蹤

　　本周(1.21-1.25)恒生指數上漲1.77%，一級行業(yè)除原材料業(yè)全部上漲，工業(yè)領漲。HVIX指數、主板沽空比例、看跌看漲期權比例均出現下降。

　　● 宏觀流動性與估值跟蹤

　　本周(1.21-1.25)人民幣兌美元匯率變化幅度較小。10年期美債收益率小幅下降至2.76%，中美利差小幅上升至38BP.WTI原油價格53.7美元/桶。恒生指數PE 10.27倍，略低于歷史均值。

　　● 一致預期EPS跟蹤

　　本周(1.21-1.25)彭博對于恒生指數和國企指數19年EPS一致預期增速小幅下調。

　　● 南下北上資金跟蹤

　　本周(1.21-1.25)北上資金延續(xù)大幅凈流入趨勢，本周凈流入95.8億。本周南下資金凈流入9.3億，港股成交額中南下資金參與占比上升。

　　● 風險提示：

　　美元、美債收益率大幅上行；國內信用政策持續(xù)收緊；盈利不達預期

　　報告正文

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　　港股策略周論：美股“熱鬧”過后，進入基本面考驗期

　　本周利好較為集中，AH市場交投均呈現一派“熱鬧”非凡的局面，恒生指數和恒生國企指數分別上漲1.77%和2.23%。海外方面，特朗普簽署臨時支出法案，加上聯儲停止縮表預期增強，美股后半周反彈；而歐洲央行公布1月利率決議，維持三大利率和前瞻性指引不變，且德拉吉態(tài)度偏“鴿派”，市場情緒有所提振。國內方面，本周央行決定創(chuàng)設央行票據互換工具CBS，為銀行發(fā)行永續(xù)債提供流動性支持。

　　總體而言，在外部風險有所緩解、國內政策繼續(xù)結構性調整的背景下，港股市場仍處于情緒改善的反彈周期；但隨著美股進入業(yè)績集中公布期、港股上市公司2月下旬也將迎來年報公布，美股和港股市場均將面臨基本面考驗。短期反彈是否會存在變數？美股的走勢、FOMC議息會議對港股的影響增強。本周我們重點討論市場關注的美股估值和業(yè)績預期的變化，看看經歷一輪短周期反彈后投資者可能面臨的風險點。

　　1.1 美股估值已顯著修復，靜待1月底聯儲議息

　　美股自去年圣誕假期后迅速反彈，聯儲態(tài)度轉“鴿”等因素推動市場估值明顯修復。

　　從Forward PE的變化來看，標普500指數動態(tài)估值從年初的14.30倍迅速升至最新的15.80倍，已經與歷史均值相當；

　　從波動率的變化來看，VIX指數大幅下行，年初以來已下跌31.47%，目前已經恢復至10年以來歷史均值17.04。

　　　　而在本輪估值修復期間，美國政府創(chuàng)紀錄的停擺對美股并未造成太多沖擊。對此我們之前已有強調(參考報告《一季度市場預期或存在三大誤判——港股策略周論1月第3期》)，加上本周特朗普已簽署短期臨時性支出法案，未來三周政府關門短暫結束，美國政府停擺對美股短期影響逐漸消退。

　　未來一周內，除需關注FOMC議息和1月份非農數據將極為關鍵，不排除市場變數增加，使得本輪始于“超賣”的估值修復行情受阻。

　　第一，前期貿易沖突處于“空窗期”，對美股的影響有所弱化。

　　第二，聯儲態(tài)度轉“鴿”是支撐前期情緒改善的重要原因，但考慮到可能超預期的非農數據，不排除下周聯儲FOMC議息仍出現變數。目前市場一致預期對于19年不加息的概率較高，對于3月份不加息的概率接近100%；加上近期部分投資者預期美聯儲或提前結束縮表，使得市場預期更為樂觀。考慮到本周白宮表示，申請失業(yè)救濟數據強烈暗示下周公布的1月非農就業(yè)數據表現可能十分靚麗，為美聯儲貨幣政策增加了更多變數。我們認為，在超預期的非農就業(yè)、持續(xù)的低失業(yè)率、相對強勁的個人消費支出和不低的核心通脹水平影響下，使得投資者對于不加息的樂觀預期仍存在被扭轉的可能。

　　1.2 隨著業(yè)績集中公布，美股板塊及個股表現將趨于分化

　　隨著業(yè)績披露期集中到來，板塊和個股層面的分化有所加劇。本周美股公司開始進入財報密集公布期，市場核心邏輯從聯儲轉“鴿”帶來的估值修復進入基本面驗證階段。從個股表現來看，本周公布財報的權重公司股價表體現出明顯差異，如Intel公布財報后股價受到營收和業(yè)績指引不及預期拖累，而美股芯片股、IBM、部分消費股等則受到超預期財報刺激而出現上漲。

　　截至最新，標普500指數成份股**有約90家公司公布財報，市值占總樣本比例約1/4,2017年收入和凈利潤占總樣本比例分別為23%和31%，不足以代表全部樣本；但從已公布財報的公司樣本來看，仍有一些“蛛絲馬跡”可循，整體表現好于市場悲觀預期，盡管增速放緩，但仍有結構性亮點，以“后周期”板塊為代表：

　　第一，已公布財報樣本公司收入和凈利潤率大多回落(由于17年Q4稅改因素，凈利潤并不可比)，但由于有稅改的支撐，凈利潤率仍高于歷史季節(jié)性，意味著Q4財報凈利潤表現可能較往年仍要出色；

　　第二，分板塊來看，部分后周期行業(yè)(如媒體娛樂、日常消費品、公用事業(yè)等)需求端的增長并未受到經濟邊際放緩影響，Q4收入增長相比Q3環(huán)比反而在加速。

　　下周權重公司集中公布財報，需警惕由業(yè)績預期變化帶來的市場波動。盡管已公布財報公司業(yè)績表現“喜多憂少”，但畢竟樣本量有限，未來一周內蘋果公司、微軟、亞馬遜、Facebook等科技巨頭，以及卡特彼勒等多只權重股將發(fā)布財報，可能造成指數波動增加、個股分化進一步加劇。較為有利的因素在于，市場對于19年EPS增速一致預期已有明顯下修；較為不利的因素在于，隨著年初以來估值已明顯修復，若權重股業(yè)績表現不佳，目前29倍左右的Shiller PE仍看起來并不便宜，仍存在進一步下探的可能。

　　1.3 投資策略： 靜待聯儲議息，反彈仍留一份清醒

　　本周利好較為集中，AH市場交投均呈現一派“熱鬧”非凡的局面。市場活躍的背后，是內外部利空因素的短期消退：1)特朗普簽署臨時支出法案，加上聯儲停止縮表預期增強，美股后半周反彈；2)歐洲央行公布1月利率決議，維持三大利率和前瞻性指引不變，且德拉吉聲明態(tài)度偏“鴿派”，市場情緒有所提振；3)國內方面，本周央行決定創(chuàng)設央行票據互換工具CBS，為銀行發(fā)行永續(xù)債提供流動性支持。

　　在外部風險有所緩解、國內政策繼續(xù)結構性調整的背景下，港股市場仍處于情緒改善的反彈周期；但隨著美股進入業(yè)績集中公布期、港股上市公司2月下旬也將迎來年報公布，美股和港股市場均將面臨基本面考驗。短期而言，美股的走勢、FOMC議息會議對港股的影響增強。

　　對于美股而言，在聯儲態(tài)度轉“鴿”，標普500指數19年Forward PE回升至歷史均值15.8，VIX指數降至歷史均值17.04，一波“超跌”后的美股估值修復行情暫告一段落，市場關注點集中在以下幾個方面：1)前期中美貿易沖突處于“空窗期”，對美股的影響有所弱化；2)聯儲態(tài)度轉“鴿”是支撐前期情緒改善的重要原因，但考慮到可能超預期的非農數據，不排除下周聯儲FOMC議息仍出現變數；3)已公布財報的美股公司整體業(yè)績表現好于市場悲觀預期，但占比不高，下周權重公司集中公布財報，仍需警惕由業(yè)績預期變化帶來的市場波動。

　　總體來看，下周事件較為密集，聯儲FOMC議息、美股業(yè)績均有可能增加市場波動，反彈中需“留一份清醒”。投資策略方面，我們對19年港股市場不悲觀，但市場短期反彈后仍需關注EPS下調、聯儲議息等外圍潛在沖擊因素；國內政策因素相對更積極，政策紅利將繼續(xù)釋放，以對沖基本面和外部沖擊。配置上，19年重點關注弱周期和早周期主線，重點行業(yè)包括：消費服務、保險、汽車、科技股、建筑等。

　　市場概覽與情緒跟蹤：本周(1.21-1.25)恒生指數上漲1.77%，恒生一級行業(yè)除原材料業(yè)外全部上漲，工業(yè)領漲。HVIX指數、主板沽空比例、看跌看漲期權比例均出現下降。

　　宏觀流動性與估值跟蹤：本周(1.21-1.25)人民幣兌美元匯率變化幅度較小。10年期美債收益率小幅下降至2.76%，中美利差小幅上升至38BP.WTI原油價格53.7美元/桶。恒生指數PE10.27倍，略低于歷史均值。

　　一致預期EPS跟蹤：本周(1.21-1.25)彭博對于恒生指數和國企指數19年EPS一致預期增速小幅下調。

　　南下北上資金跟蹤：本周(1.21-1.25)北上資金延續(xù)大幅凈流入趨勢，本周凈流入95.8億。本周南下資金凈流入9.3億，港股成交額中南下資金參與占比上升。

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　　一周港股焦點圖解：歐央行議息會議要點

　　本周我們選取的港股焦點圖解——歐央行議息會議要點。1月24日，歐央行舉行19年第一次議息會議。整體來看，會議對貨幣政策的表態(tài)符合市場預期：三大利率以及再投資前瞻指引不變，并將至少維持至2019年夏季之前。值得關注的一點是，本次會議聲明整體偏“鴿派”，歐央行將經濟增長風險評估從“balanced”下調為“downside”，表明歐洲經濟放緩趨勢明顯。

　　歐洲經濟持續(xù)放緩，后續(xù)需關注定向長期再融資操作(TLTRO)。歐洲經濟放緩可從PMI數據得到驗證：18年四季度以來，歐元區(qū)PMI下滑斜率加大，19年1月最新數據顯示，歐元區(qū)綜合PMI已處于過去四年最低點，而主要經濟體德國制造業(yè)PMI也自2014年以來首次跌破榮枯線。在結束QE后，為應對經濟下行風險，歐央行未來或推出新一輪的再融資操作(TLTROs)，為市場注入流動性。

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　　一周港股市場流動性、盈利預期與估值

　　3.1 市場概覽與情緒跟蹤

　　3.2 宏觀流動性與估值跟蹤

　　3.3 一致預期EPS跟蹤

　　　　3.4 南下北上資金跟蹤

　　風險提示

　　美元指數、美債收益率大幅上行的風險

　　國內信用政策持續(xù)收緊的風險

　　上市公司盈利不達預期的風險

　　（文章來源：廣發(fā)香港）

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