近日，雋思集團(tuán)向港交所遞表，計(jì)劃在港主板上市，國(guó)泰君安國(guó)際為其獨(dú)家保薦人。

　　雋思集團(tuán)是一家紙制品制造及印刷服務(wù)供應(yīng)商，產(chǎn)品涵蓋桌游(包括紙板游戲、紙牌游戲及拼圖)、賀卡(包括日常賀卡及季節(jié)性賀卡)、幼教用品(包括課堂學(xué)習(xí)用具及活動(dòng)書(shū)籍)、包裝彩盒、禮品(包括嬰兒禮品、相冊(cè)、服裝及包裝盒)及其他(包括包及手機(jī)殼)。其中桌游及賀卡是最主要的收入來(lái)源，占公司銷售額的81%。

　　 (雋思集團(tuán)業(yè)務(wù)模式)

　　撤離天津和東莞 　　了解到，雋思集團(tuán)1985年在香港注冊(cè)成立，總部也位于香港，但骨子里流淌著“世界工廠”的血液。1992年，雋思集團(tuán)將業(yè)務(wù)擴(kuò)張至內(nèi)地，第一個(gè)駐扎點(diǎn)便是東莞，1994年生產(chǎn)基地遷移至東莞，東莞工廠多年來(lái)一直是該公司的主要生產(chǎn)基地。

　　目前有兩個(gè)工廠，除了東莞外，另一個(gè)在鶴山，鶴山工廠是雋思集團(tuán)于2018年3月以1.086億港元代價(jià)收購(gòu)騰達(dá)印刷(擁有鶴山工廠)而來(lái)，此前騰達(dá)印刷為雋思集團(tuán)的分包商，在旺季期間承包印刷、模切及組裝的生產(chǎn)流程。招股書(shū)稱，收購(gòu)騰達(dá)印刷是鑒于增加產(chǎn)能及優(yōu)化產(chǎn)品組合的需求。

　　在更早的2006年，為了發(fā)掘華北地區(qū)的商機(jī)，雋思集團(tuán)曾在天津也設(shè)立過(guò)一家工廠，但運(yùn)營(yíng)12年后，由于“該等物業(yè)的業(yè)主未能提供該等物業(yè)的有關(guān)土地使用權(quán)證及房地產(chǎn)權(quán)證”，天津工廠停止經(jīng)營(yíng)。

　　值得注意的是，出于同樣的原因，即由于東莞工廠業(yè)主“未能提供土地使用權(quán)證、規(guī)劃許可證或房地產(chǎn)權(quán)證”，雋思集團(tuán)正在將東莞工廠的若干生產(chǎn)設(shè)備搬遷至鶴山工廠。經(jīng)營(yíng)了二十多年的工廠，卻因?yàn)槟貌怀鐾恋厥褂脵?quán)證而搬遷，這個(gè)原因未免過(guò)于牽強(qiáng)，背后的真相值得玩味。

　　近年來(lái)，東莞面臨人口紅利消失和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的雙重變革，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)正經(jīng)歷一輪洗牌，隨著人工成本、土地租金、原材料價(jià)格上漲等，一批批工廠倒閉或轉(zhuǎn)移——尤其是專注低端制造業(yè)的企業(yè)。

　　環(huán)保形勢(shì)趨嚴(yán)也加重了雋思集團(tuán)這類企業(yè)的生存壓力。獲悉，2018年5月，東莞市環(huán)保局公示，東莞65家紙品企業(yè)中，除了3家企業(yè)不參評(píng)以外，僅有1家印刷企業(yè)為環(huán)保誠(chéng)信企業(yè)，環(huán)保警示企業(yè)有6家，環(huán)保良好企業(yè)51家，環(huán)保不良企業(yè)有4家，其中就包括東莞雋思印刷有限公司。根據(jù)環(huán)保部等四部委印發(fā)的《企業(yè)環(huán)境信用評(píng)價(jià)辦法》，環(huán)保不良企業(yè)或?qū)⒚媾R暫停各類環(huán)保專項(xiàng)資金補(bǔ)助、融資困難等懲戒性措施。

　　從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，雋思集團(tuán)近幾年確實(shí)過(guò)得不太好。2017年，雋思集團(tuán)收入同比增長(zhǎng)21.8%至10.8億港元，但凈利潤(rùn)卻同比下降12.3%。2018年首9個(gè)月，收入同比增長(zhǎng)5.9%至8.66億港元，凈利潤(rùn)繼續(xù)下降，同比降幅擴(kuò)大至34.6%，若不考慮非經(jīng)常性開(kāi)支，凈利潤(rùn)同比微增0.4%。

　　過(guò)去幾年，雋思集團(tuán)的盈利能力有所下降，毛利率從2016年的30.6%下降至2018年9個(gè)月的23.3%，凈利率從10.1%下降至3.9%。公司解釋稱，盈利能力下降主要是受非經(jīng)常性開(kāi)支影響，且近期收購(gòu)騰達(dá)印刷，此外，承接利潤(rùn)率較低的訂單;原材料成本增加;人民幣兌美元及港元升值，以及產(chǎn)能利用率飽和，限制公司及時(shí)優(yōu)化產(chǎn)品組合的計(jì)劃，均令該公司的毛利率承壓。

　　過(guò)于依賴美國(guó)市場(chǎng) 　　據(jù)了解，雋思集團(tuán)存在客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)，2016年、2017年、2018年9個(gè)月，五大客戶的銷售分別占該公司收益的69.2%、71.2%及69.8%，最大客戶占總收益比重超過(guò)35%，若與最大客戶的關(guān)系惡化或終止，雋思集團(tuán)的業(yè)績(jī)將會(huì)受到重大不利影響。

　　雋思集團(tuán)的銷售還過(guò)于依賴國(guó)際市場(chǎng)，尤其是美國(guó)，五大客戶中有四個(gè)客戶的總部位于美國(guó)，過(guò)去幾年，該公司輸往美國(guó)的產(chǎn)品銷售額占比超過(guò)70%，中美之間貿(mào)易局勢(shì)緊張可能會(huì)加重公司的關(guān)稅負(fù)擔(dān)。

　　2018年9月，美國(guó)政府宣布對(duì)進(jìn)口自中國(guó)的約2000億美元產(chǎn)品加征10%關(guān)稅，其中包括與雋思集團(tuán)有關(guān)的記事本及日記本等產(chǎn)品，根據(jù)此前的消息，2019年3月2日起，加征關(guān)稅可能會(huì)由10%提高至25%。美國(guó)恰好是雋思集團(tuán)的主要市場(chǎng)，2016年、2017年及2018年9個(gè)月，須繳納美國(guó)額外關(guān)稅的產(chǎn)品分別占收益的約3.4%、3.2%及2.5%，美國(guó)額外關(guān)稅被實(shí)施后，由于雋思集團(tuán)以離岸價(jià)在美國(guó)銷售，因此增加的成本一般由客戶支付。 　　長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，雋思集團(tuán)的想象空間有限。該公司認(rèn)為業(yè)務(wù)可持續(xù)發(fā)展，原因如下：擴(kuò)大美國(guó)市場(chǎng);優(yōu)化產(chǎn)品組合，以提高利潤(rùn)率;計(jì)劃在鶴山新建一間廠房，增加較高利潤(rùn)率產(chǎn)品(即桌游及幼教用品)的印刷產(chǎn)能;鶴山工廠正常運(yùn)營(yíng)后分包費(fèi)用預(yù)期減少;擴(kuò)大客戶群及所服務(wù)的細(xì)分市場(chǎng)。

　　雋思集團(tuán)作為一家以生產(chǎn)紙質(zhì)桌游及賀卡為主的制造商，其所處的市場(chǎng)在放緩，甚至萎縮。隨著電子娛樂(lè)及媒體平臺(tái)數(shù)碼化，人們更趨向于以電郵形式發(fā)送電子賀卡，紙牌類游戲向手機(jī)端或電腦端轉(zhuǎn)移，對(duì)紙牌的需求在減少。根據(jù)灼識(shí)報(bào)告，2013-2017年，美國(guó)精選紙質(zhì)印刷品零售額復(fù)合年增長(zhǎng)率為2.5%，預(yù)計(jì)2017-2022年復(fù)合年增長(zhǎng)率為2.2%。

　　根據(jù)招股書(shū)，雋思集團(tuán)IPO募集金額將用于擴(kuò)大產(chǎn)能，提升生產(chǎn)效率優(yōu)化產(chǎn)品組合;升級(jí)資訊科技基礎(chǔ)設(shè)施;通過(guò)收購(gòu)機(jī)會(huì)或建立戰(zhàn)略聯(lián)盟或合資企業(yè)來(lái)擴(kuò)展業(yè)務(wù);用于營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。