報(bào)告摘要：

　　1-4 月售氣量維持較高速增長。1-4 月公司售氣量為5.1 億立方米，同比增長23%，其中城市燃?xì)馐蹥饬考s為3.5 億立方米，同比增長25%，售氣量增速處于行業(yè)前列。我們預(yù)計(jì)公司全年仍可維持20%以上的售氣量增速。1-4 月公司售氣毛差為0.56 元/立方米，與2018 年全年持平。4 月份公司非居民用戶氣量采購成本上漲6.5%，公司順利完成順價(jià)，我們預(yù)計(jì)公司全年毛差將維持穩(wěn)定。

　　煤改氣進(jìn)展穩(wěn)定推進(jìn)。1-4 月公司完成新用戶接駁21 萬戶，其中城鎮(zhèn)用戶接駁8.9萬戶，同比增長11.2%，工商業(yè)用戶接駁882 戶，同比增長38.5%，煤改氣用戶接駁12 萬戶。今年公司計(jì)劃在河南30 個(gè)縣市發(fā)展煤改氣用戶，1-4 月已經(jīng)在河南19個(gè)縣市新發(fā)展了23 萬戶煤改氣用戶?？紤]到春節(jié)前后項(xiàng)目施工基本處于停滯狀態(tài)，我們認(rèn)為12 萬戶的完工數(shù)量符合我們的預(yù)期，依然維持全年70 萬戶的煤改氣接駁數(shù)量預(yù)期。

　　煤改氣回款良好，形成公司核心競爭力。公司2018 年煤改氣完工32 萬戶，形成9.6 億工程建設(shè)費(fèi)，截止目前已經(jīng)收到7.3 億元，預(yù)計(jì)剩余款項(xiàng)將于年內(nèi)回收。煤改氣賬期及回款情況明顯好于同業(yè)。2019 年公司預(yù)計(jì)將新發(fā)生14 億元的工程建設(shè)費(fèi)，將于下半年逐步回收。我們相信公司煤改氣業(yè)務(wù)良好的回款機(jī)制帶來充足的現(xiàn)金流，可以重復(fù)投資于自身業(yè)務(wù)，降低了對外部融資的需求，是公司不同于同業(yè)其他煤改氣公司的關(guān)鍵點(diǎn)，具備不可復(fù)制性，也是公司的核心競爭力之一。

　　2019 年并購或超預(yù)期。2019 年公司并購方面的資本開支預(yù)算為7 億元。公司今年的并購方向?yàn)檫M(jìn)一步強(qiáng)化省會城市，重點(diǎn)區(qū)域放在河南、陜西、四川、山東等地。考慮到這些地區(qū)人口密集、氣源較充足，單體燃?xì)忭?xiàng)目的規(guī)模較大，我們預(yù)計(jì)公司今年在并購方面將有超預(yù)期的可能。

　　股價(jià)回調(diào)創(chuàng)造良好買入時(shí)機(jī)，目標(biāo)價(jià)13.00 港元。近期由于貿(mào)易戰(zhàn)、接駁費(fèi)下調(diào)、中石油上調(diào)非居民氣價(jià)等因素刺激，港股燃?xì)獍鍓K均出現(xiàn)較大幅度回調(diào)，其中年初至今領(lǐng)跑燃?xì)獍鍓K的天倫燃?xì)庥葹槊黠@。我們相信在目前，主要負(fù)面因素的影響已在股價(jià)中充分反映，而公司當(dāng)前P/E 僅6.4 倍，具有極高吸引力。重申“買入”評級，目標(biāo)價(jià)13.00 港元，對應(yīng)2019E-2020E P/E 為10x 和8.6x。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤改氣推進(jìn)力度放緩；非居民門站價(jià)格大幅上漲。