編者按：時勢造英雄，連巴菲特都說，“他在恰當(dāng)?shù)臅r間出生在一個好地方(美國)，抽中了‘卵巢彩票’(經(jīng)濟上升周期)?！焙翢o疑問，1978年改革開放以來，中國的國運毫無疑問處在一個劇烈的上升周期，期間也許偶有波動，但大勢勢不可擋，巨大的動能在短暫的時間中迸發(fā)出來，創(chuàng)造財富的效率也是世所罕見。

　　　　不管是美股指數(shù)百年新高給我們的啟示錄，還是A股過去三年的表現(xiàn)，都明白無誤地告訴我們，投資思路必須改變。投資就是下注國運。投資者在下注中國未來國運的時候，必須選擇代表未來發(fā)展的頭部公司。

　　2020年2月3日，受疫情沖擊，A股全線大跌，上證指數(shù)跌幅高達(dá)7.72%，3212只股票跌停。然而對于資本市場而言，這既是危機也是機遇，當(dāng)日北上資金流入182億，創(chuàng)歷史新高。而北上資金“買買買”的，自然也是A股市場的中國核心資產(chǎn)。

　　　　因此，疫情雖然肆虐，但仍要堅信中國的未來。下注中國，下注核心資產(chǎn)，與偉大的公司一起成長，一起變富。

　　讓我們先回顧互聯(lián)網(wǎng)2019年十大核心資產(chǎn)的表現(xiàn)。2019年十大核心資產(chǎn)的全年回報率為47.44%，大幅跑贏了基準(zhǔn)指數(shù)(滬深300指數(shù)，36.07%)。

　　　　就個股而言，2019年入選“十大核心資產(chǎn)”的股票有7只跑贏上證綜指(22.30%)，全部跑贏恒生指數(shù)(9.07%)。

　　　　2020年，互聯(lián)網(wǎng)依托遍布全球近70個國家的數(shù)千萬會員優(yōu)勢，于去年底啟動了這次歷時一個多月的“下注中國”全球票選。最后經(jīng)過數(shù)百萬的有效投票統(tǒng)計，挑選出了2020年度十大下注中國核心資產(chǎn)。

　　　　今天，我們就來說說“互聯(lián)網(wǎng)2020年下注中國十大核心資產(chǎn)”的第七只股票——小米集團。

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　　入選核心資產(chǎn)的邏輯

　　小米集團-W也是第一次進入了我們十大核心資產(chǎn)榜單，過去一個季度小米的市場表現(xiàn)大家都看到了，從8.35港元漲到了13港元，上漲幅度為56%，在港股大盤股里面表現(xiàn)相當(dāng)不錯。

　　市場現(xiàn)在普遍的疑問在于，為什么小米能進核心資產(chǎn)榜單？為何去年沒進而今年進了？以及漲了這么多了還能推嗎？

　　回答第一個的問題，核心資產(chǎn)，既要代表中國，又要代表未來。小米肯定是一個非常能夠代表中國的公司，小米從起初單純的手機公司，慢慢進化到全方位覆蓋的“鐵人三項”，再到“手機+AIoT” 雙引擎戰(zhàn)略下的平臺型公司，產(chǎn)品覆蓋所有生產(chǎn)流量的硬件入口。而且小米用戶體量極大，19Q3小米手機出貨量3210萬臺，AIOT業(yè)務(wù)方面，剔除掉筆記本和可穿戴類產(chǎn)品，小米智能家居類的產(chǎn)品已經(jīng)服務(wù)過5599萬個家庭，MIUI月活用戶數(shù)增至2.92億，再加上生活服務(wù)方面的產(chǎn)品和服務(wù)，這就是中國平臺級的科技消費品公司。而小米本身“為發(fā)燒而生”，在科技消費品方面的投入也是不遺余力，AIOT業(yè)務(wù)營收在19Q3達(dá)156億，已建成世界上最大消費級物聯(lián)網(wǎng)平臺，如果這都不算是代表未來，那還有什么算是呢？

　　回答二各問題，從財務(wù)上來看，19Q2開始小米利潤就已經(jīng)超市場預(yù)期，其營收在上市之后仍然保持了高速增長，同時業(yè)務(wù)毛利率修復(fù)。19Q3繼續(xù)延續(xù)高增長，相對于19Q1手機公司整體毛利率提升了5.7pct，業(yè)績修復(fù)很明顯，可以說從19Q2開始，小米在資本市場就開始進入轉(zhuǎn)折點。

　　回答第三個問題，首先漲跌幅只是進入核心資產(chǎn)的前提之一，其次小米股價的上漲不是無源之水，是有基本面支撐的。2020年小米還會不會漲，是由其基本面決定的，不是由2019年漲了多少決定的。

　　巴菲特說要尋找的生意，是有“長長的坡和厚厚的雪”。小米所提供的這“手機+IOT+互聯(lián)網(wǎng)線上服務(wù)+生活服務(wù)”產(chǎn)品和服務(wù)組合，本身就是一個萬億市場。而雪厚不厚呢，從當(dāng)前的競爭格局和線上化趨勢來看，小米表現(xiàn)了出不錯的潛力。

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　　基本面

　　先看基本面，小米的業(yè)務(wù)主要分為三塊：手機、AIOT和生活服務(wù)、以及互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。我們結(jié)合小米2019Q3的財報，理一理小米公司的業(yè)務(wù)邏輯和核心競爭力。

　　　　從營收來看手機業(yè)務(wù)營收占比依舊最高，達(dá)到60.1%，IOT業(yè)務(wù)占比也越來大，2019Q3達(dá)到29.1%，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)營收占比最小，但在毛利貢獻(xiàn)方面占比最大。

　　先看小米的手機業(yè)務(wù)。

　　小米手機業(yè)務(wù)在發(fā)展的過程中遇到過幾次挫折，一是2015年-2016 年面臨的供應(yīng)鏈困境，當(dāng)時小米的輕資產(chǎn)模式缺乏對供應(yīng)鏈的掌控，導(dǎo)致發(fā)貨時間一推再推，而且小米忽略了當(dāng)時國內(nèi)三四線下沉市場，最終導(dǎo)致2016年出貨量巨幅下滑-17%。之后一年時間，小米開始重視供應(yīng)鏈管理，開始快速推進線下和海外市場，終于在2017年年出貨量重回高增長。

　　而第二次挫折就是2018Q4，在面臨市場壓力下公司進行了調(diào)整構(gòu)架，暫緩新機型發(fā)售，讓手機業(yè)務(wù)開始去庫存，導(dǎo)致2019Q1手機業(yè)務(wù)毛利率只有3.3%，引起市場擔(dān)憂，股價表現(xiàn)受到抑制。

　　這次到了2019Q3，經(jīng)過半年多的組織構(gòu)架和戰(zhàn)略上的調(diào)整，小米表現(xiàn)如何呢？

　　2019Q3小米集團單季度總收入536.61億元，同比增長5.5%；經(jīng)調(diào)整凈利潤34.72億元，同比增長20.3%。其中IOT業(yè)務(wù)同比增速為44%，和上季度增速持平，互聯(lián)網(wǎng)同比增長12%，手機業(yè)務(wù)中國內(nèi)營收增速較差，但毛利率完全修復(fù)，達(dá)到15.3%，平了上市以來的最高毛利率記錄，可以說交出了一份不錯的答卷。

　　　　2019Q3小米實現(xiàn)毛利82.4億元，同比增長25%，毛利總額增長一方面來自營收增長，二是來自毛利率的提升。毛利率的提升可以從單項和結(jié)構(gòu)來分析，手機毛利率連續(xù)兩個季度修復(fù)是很重要的原因之一， 2019Q3小米手機業(yè)務(wù)毛利率從Q2的3.3%直接提到了9%，IOT毛利率同樣提升1.6pct，同時因為IOT營收占比也越來越高，小米集團整體毛利率提高不少，毛利增速大于營收增速。

　　　　另外從不同地區(qū)的營收增速來看，小米2019Q3中國大陸營收同比增長-3.5%，但海外市場依舊是大幅增長(營收主要來自印度、印尼、西歐)，海外手機出貨量占比從2015年的15%上升到2019Q3的66%，海外收入占比從2015年的6%上升到2019Q3的43%，出海戰(zhàn)略收效明顯。

　　　　根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，在2019Q4 全球智能手機出貨量同比下滑 1.1%的情況下，小米在 Q4 實現(xiàn)了頭部廠商中的最高增速，同比增長 31.1%，出貨 3280 萬臺。計算下來2019 全年，小米公司全年手機出貨 1.25 億，同比增長 5.5%，全球市場份額 9.2%，同比提升 0.7pct，基本可以認(rèn)為2019Q1開始小米戰(zhàn)略調(diào)整成果，小米手機業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)折點已經(jīng)啟動。

　　第二塊是AIoT業(yè)務(wù)。小米手機積累MIUI粉絲和相關(guān)數(shù)據(jù)可以有效為 AIoT 業(yè)務(wù)導(dǎo)流和做指引，另外手機也是智能家居的入口，未來IOT設(shè)備的應(yīng)用場景會越來越多，也是小米接下來的核心增長點。小米集團類似于科技產(chǎn)品MCN公司，在加入新款I(lǐng)oT設(shè)備中不停產(chǎn)生爆款產(chǎn)品帶來效的銷售額。

　　　　相關(guān)爆款產(chǎn)品業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)：

　　2019年小米智能電視中國出貨量 1021 萬臺，排名第一。

　　2019Q3小米智能音箱的出貨量為343 萬臺，全球市占率12%。

　　2019Q3小米手環(huán)單季出貨量首次突破了千萬大關(guān)，達(dá) 1020 萬部，占手環(huán)季度出貨量的 53%。

　　第三塊是互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)，主要包括廣告、游戲銷售、電視會員、小米金融等?；ヂ?lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的毛利率比較高在 63%左右，硬件(手機、IoT)毛利率相對較低，但從2019Q1開始穩(wěn)中有升。

　　細(xì)拆互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)板塊，另外游戲業(yè)務(wù)每季度穩(wěn)定在6-8億營收之間，其他增值服務(wù)同比增長80%，主要包括金融(Q3達(dá)到10億)、有品電商、海外互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，廣告業(yè)務(wù)增速同比有所下滑。

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　　2020年看點和風(fēng)險點

　　小米2019Q2的業(yè)績就超市場預(yù)期，Q3經(jīng)調(diào)整凈利潤34億，市場預(yù)期為30億，依舊是超市場預(yù)期，但事實上小米在Q2利潤超預(yù)期之后股價走勢完全是波瀾不驚，甚至還下跌了一波，在8-9塊錢之間徘徊。

　　　　之后到了Q3市場才開始慢慢確認(rèn)出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點，而在redmi k30發(fā)布之后開啟大漲模式，市場找到比較好的催化劑。

　　順著上文的邏輯，前面提到小米的業(yè)務(wù)主要分為三塊，我們一塊一塊的分拆，來看看2020年小米的看點在哪兒。

　　1。 低庫存壓力，率先推出 1999 元的 5G 手機，后續(xù)推新速度能維持

　　2019年12 月 10 日，Redmi 發(fā)布起售價僅需1999 元的 K30 5G版，2020年1月7日上午，Redmi首款5G手機K30 5G正式開售，當(dāng)天斬獲多平臺單品銷量冠軍，單品表現(xiàn)相當(dāng)不錯。

　　　　另外小米10也即將發(fā)布，從小米現(xiàn)在的機型升級戰(zhàn)略和市場需求來看，國內(nèi)市場手機ASP還有上升空間，小米Q4 國內(nèi)銷量占比約 30%，基本觸底。預(yù)計之后在幾款性價比高的5G手機帶領(lǐng)下，國內(nèi)市場份額會慢慢恢復(fù)，同時小米海外市場成長性更佳。

　　2.AIoT業(yè)務(wù)依舊屬于藍(lán)海項目，品類空間和市場空間大

　　2020 年可穿戴設(shè)備和智能家居等市場依然具有較大增長空間，在有基礎(chǔ)爆款產(chǎn)品的基礎(chǔ)之上，小米在品類上的擴張空間很大，同時可以不停創(chuàng)造新的爆款A(yù)ioT產(chǎn)品。同時小米 IoT產(chǎn)品易進軍海外市場，有望復(fù)制在中國的打法。

　　　　3?；ヂ?lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)

　　互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù) MAU 及 ARPU 均有上升空間，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)本身需要依靠更多存量，同時在搶占各場景流量入口之后，變現(xiàn)途徑更加多樣化，有助于 ARPU 提升，同時海外互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的發(fā)展也取得了初步效果。

　　4。短期風(fēng)險點：“新冠”

　　市場預(yù)計受防治因素的影響，2020Q1國內(nèi)手機市場將顯著下滑，同時供應(yīng)鏈正?；謴?fù)供貨時間也需要向后延，2月10日后復(fù)工率不確定，會影響公司的表現(xiàn)。

　　從需求端來看，主要是短期需求下降，安卓端和IOS都一樣會被影響，預(yù)計2020Q2才能判斷修復(fù)情況。相對而言，小米國內(nèi)線上銷售占比56%，受到的影響要小于其他同業(yè)。另外小米互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)和海外的市場的增長可以做部分對沖。

　　這件事最大的問題在于時間上有不確定性，Q1沖擊較大，對全年邏輯影響會小些。

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　　結(jié)語

　　市場對小米集團關(guān)心永遠(yuǎn)是小米的運營模式能否成功、品牌溢價能力有多高、ASP能否持續(xù)上升、能做持續(xù)搶占消費者心智、是否有護城河，而不是每個季度利潤又多了幾個億，我們認(rèn)為小米這些才是最關(guān)鍵的問題。

　　思考一個問題，從小米做電視、音響、手環(huán)開始，基本都成了市場爆款產(chǎn)品。小米在任何領(lǐng)域都面臨頂級的競爭對手，小米集團自然也不能太過放松，但以小米電視為例，小米在極短的時間內(nèi)直接把傳統(tǒng)電視品牌甩開幾條街達(dá)到出貨量第一，這種到底算不算品牌效應(yīng)呢？

　　騰訊承包了你的社交、娛樂需求，阿里承包了你的網(wǎng)上購物需求，而美團的野心則是承包你的一切本地生活服務(wù)，吃、穿、用、住、行等等，小米負(fù)責(zé)的哪一塊呢？——“手機+AIoT”——涵蓋了我們所有流量的硬件入口。

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