安捷國(guó)際針對(duì)中國(guó)生物制藥（01177-HK）發(fā)布的研究報(bào)告，內(nèi)容為研報(bào)節(jié)選：

　　公司1H20A收入同比增長(zhǎng)+1.0%，小幅低于安捷證券預(yù)期-4.4%；毛利潤(rùn)率77.9%，較安捷證券的預(yù)期低-158 bp。經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)為17.6億人民幣，同比增加+5.2%，較安捷證券預(yù)期高+18.1%，主要由于研發(fā)及銷售費(fèi)用低于預(yù)期；基本每股收益為13.99分人民幣，同比增加+5.2%，派季度股息每股2港仙。截至期末公司現(xiàn)金結(jié)余170.9億元人民幣。

　　抗腫瘤和抗感染板塊帶動(dòng)1H20A收入增長(zhǎng)：

　　抗腫瘤藥成為第一大板塊，實(shí)現(xiàn)收入40.2億元人民幣，同比增長(zhǎng)+56.6%，較安捷證券的預(yù)期高+1.3%，預(yù)計(jì)全年收入將突破80億元人民幣，安羅替尼1H20A銷售額預(yù)計(jì)超過20億元人民幣，達(dá)沙替尼、硼替佐米業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)顯著，阿比特龍、來那度胺、苯達(dá)莫司汀、阿扎胞苷、福沙匹坦雙葡甲胺等新上市產(chǎn)品迅速成長(zhǎng)為新的業(yè)績(jī)翹楚；

　　肝病用藥為第二大板塊，F(xiàn)Y19A實(shí)現(xiàn)收入22.5億元人民幣，同比減少-31.7%，較安捷證券的預(yù)期低-3.3%，主要品種潤(rùn)眾零售藥店銷售發(fā)力，管理層稱1H20A銷售收入約8億元人民幣；

　　受替加環(huán)素、莫西沙星、利奈唑胺、醋酸卡泊芬凈帶動(dòng)，1H20A抗感染板塊收入7.5億元人民幣，同比增長(zhǎng)+33.0%，較安捷證券的預(yù)期高+19.7%。

　　安捷證券預(yù)計(jì)FY21E公司產(chǎn)品管線將迎來收獲大年，預(yù)計(jì)多個(gè)大型重磅產(chǎn)品獲批上市，包括PD-1單抗/利妥昔單抗生物類似藥/阿達(dá)木單抗生物類似藥/白蛋白紫杉醇/侖伐替尼/舒尼替尼等。此外，肺癌適應(yīng)癥方面，管理層稱公司是目前中國(guó)唯一擁有全部四代EGFR-TKI （表皮生長(zhǎng)因數(shù)受體酪氨酸激酶抑制劑）的藥企。

　　模型調(diào)整：受1H20A呼吸和其他業(yè)務(wù)收入不及預(yù)期影響，安捷證券將FY20E收入增速預(yù)期小幅調(diào)整至+14.0%，并未對(duì)FY21E及以后的模型做出任何調(diào)整。

　　估值。安捷證券維持公司買入評(píng)級(jí)，維持目標(biāo)價(jià)11.54港元，潛在上升空間+28.9%，對(duì)應(yīng)47.1倍/40.5倍 FY21E/22E市盈率水平。

　　風(fēng)險(xiǎn)。1） 衛(wèi)生事件對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大影響；2） 商譽(yù)減值/攤銷風(fēng)險(xiǎn)，公司收購(gòu)北京泰德產(chǎn)生約99億元人民幣商譽(yù)，該項(xiàng)一旦發(fā)生減值/攤銷，將對(duì)利潤(rùn)端產(chǎn)生較大影響；3） 產(chǎn)品降價(jià)幅度超出預(yù)期；4） 一致性評(píng)價(jià)進(jìn)展低于預(yù)期；5） 新產(chǎn)品獲批低于預(yù)期；6） 重磅產(chǎn)品未進(jìn)醫(yī)保；7） 公司無成本優(yōu)勢(shì)，戰(zhàn)略性放棄部分產(chǎn)品；及8） 競(jìng)品及新療法上市。