在當(dāng)前中國(guó)內(nèi)地疫情持續(xù)穩(wěn)定的背景下，壓抑已久的市場(chǎng)需求獲得釋放，房企融資環(huán)境相對(duì)寬松，刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)回暖。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局近期公布的數(shù)據(jù)，2020年8月全國(guó)商品房銷(xiāo)售額達(dá)15520億元（人民幣，下同），同比增長(zhǎng)27.1%；全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積14854萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)13.7%，延續(xù)了5月以來(lái)的銷(xiāo)售熱度。

　　在此背景下，中國(guó)內(nèi)地發(fā)展成熟的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商佳源國(guó)際（02768.HK），近期在資本市場(chǎng)和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)整合等層面積極作為。在優(yōu)化自身財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，分拆物管服務(wù)業(yè)務(wù)上市，并對(duì)管理層進(jìn)行調(diào)整，力圖實(shí)現(xiàn)新增長(zhǎng)。

　　發(fā)行2億美元優(yōu)先票據(jù) 持續(xù)改善流動(dòng)性和債務(wù)結(jié)構(gòu)

　　佳源國(guó)際10月8日發(fā)布公告，有關(guān)2億美元利率為12.5%于2023年到期的優(yōu)先票據(jù)，公司已向聯(lián)交所提出申請(qǐng)，以批準(zhǔn)票據(jù)按僅向?qū)I(yè)投資者發(fā)行債券的方式上市及買(mǎi)賣(mài)。預(yù)期票據(jù)將獲準(zhǔn)上市及買(mǎi)賣(mài)，并自2020年10月9日起生效。

　　對(duì)此，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪給予佳源國(guó)際擬發(fā)行美元票據(jù)“B3”高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)，展望為“穩(wěn)定”。

　　此外，10月30日，佳源國(guó)際再次成功發(fā)行了2億美元2年期高級(jí)票據(jù)。本次美元票據(jù)票面利率為12%，募集金額將用于現(xiàn)有存量債務(wù)再融資。

　　穆迪強(qiáng)調(diào)，擬發(fā)行債券將改善佳源國(guó)際的流動(dòng)性和債務(wù)期限狀況，而不會(huì)對(duì)其信貸指標(biāo)產(chǎn)生重大影響，因?yàn)榧言磭?guó)際將發(fā)債所得主要用于對(duì)現(xiàn)有債務(wù)進(jìn)行再融資。

　　展望“穩(wěn)定”基于穆迪的預(yù)期，即佳源國(guó)際的流動(dòng)性將保持充足，可繼續(xù)進(jìn)入在岸和離岸貸款和債務(wù)資本市場(chǎng)；在未來(lái)12至18個(gè)月，佳源國(guó)際將按計(jì)劃增加合同銷(xiāo)售額并保持現(xiàn)金收入。

　　一方面，佳源國(guó)際流動(dòng)性充足，不僅僅體現(xiàn)在國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪的觀點(diǎn)中，更體現(xiàn)在公司自身的實(shí)際行動(dòng)中。11月2日，佳源國(guó)際控股發(fā)布公告稱(chēng)，公司已于10月30日提前回購(gòu)并注銷(xiāo)2022年5月到期優(yōu)先票據(jù)1.35億美元，以及2022年3月到期優(yōu)先票據(jù)6，000萬(wàn)美元。

　　另一方面，從佳源國(guó)際的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中同樣可以看出，公司流動(dòng)性保持充足。截至2020年6月30日，佳源國(guó)際現(xiàn)金持有量約為91億元，與短期債務(wù)的比率約為114%。市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)，佳源國(guó)際的現(xiàn)金持有，加上扣除基本運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流項(xiàng)目后的合同銷(xiāo)售收入，將使佳源國(guó)際能夠滿(mǎn)足未來(lái)12個(gè)月的再融資需求。

　　翻查過(guò)往的發(fā)債記錄，不難看出佳源國(guó)際的債券融資成本整體上呈下降趨勢(shì)，且利率水平較同比公司更為吸引。

　　2020年8月，按照發(fā)行日期口徑統(tǒng)計(jì)，中國(guó)內(nèi)地房企共發(fā)行美元債18只。大發(fā)地產(chǎn)集團(tuán)有限公司、華南城控股有限公司、力高地產(chǎn)集團(tuán)有限公司的三只美元債發(fā)行利率都比佳源的高，分別為13.625%、12.35%和12.875%。

　　此外，在銷(xiāo)售業(yè)績(jī)方面，佳源國(guó)際呈現(xiàn)明顯的上升勢(shì)頭。佳源國(guó)際10月12日發(fā)布的9月銷(xiāo)售簡(jiǎn)報(bào)顯示，由2020年9月1日至2020年9月30日期間，佳源國(guó)際合同銷(xiāo)售金額約29.482億元，同比上升約15%；合同銷(xiāo)售面積約27.36萬(wàn)平方米，同比上升約10%。截至2020年9月30日止9個(gè)月，佳源國(guó)際合同銷(xiāo)售金額約198.439億元，同比上升約9%；合同銷(xiāo)售面積約184.14萬(wàn)平方米，同比上升約11%。

　　佳源國(guó)際9月7日發(fā)布的2020年中期報(bào)告顯示，截至2020年6月30日止六個(gè)月，佳源國(guó)際錄得收益約85.59億元，同比增長(zhǎng)27%；凈利潤(rùn)約為15.89億元，同比增長(zhǎng)12%；核心凈利潤(rùn)約為18.46億元，同比增長(zhǎng)43%。

　　佳源國(guó)際此次發(fā)行的2億美元優(yōu)先票據(jù)，將減輕短期債到期的壓力，提升流動(dòng)性水平，有利于進(jìn)一步優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)；與此同時(shí)，伴隨銷(xiāo)售業(yè)績(jī)和利潤(rùn)的持續(xù)增長(zhǎng)，佳源國(guó)際將享有更大的流動(dòng)性緩沖空間。

　　緊隨物管服務(wù)IPO熱潮 分拆佳源服務(wù)在港上市

　　物管服務(wù)板塊是目前港股市場(chǎng)最火熱的板塊之一，多家地產(chǎn)商紛紛把握有利時(shí)機(jī)分拆物管服務(wù)業(yè)務(wù)上市。2020年以來(lái)，已有6家物管服務(wù)類(lèi)公司登陸港股市場(chǎng)，且在上市首日股價(jià)全部錄得上漲。

　　緊隨物管服務(wù)板塊IPO的熱潮，佳源國(guó)際6月26日發(fā)布公告，建議分拆佳源國(guó)際附屬公司佳源服務(wù)的股份在聯(lián)交所主板獨(dú)立上市。待建議分拆及上市完成后，預(yù)期佳源國(guó)際將擁有佳源服務(wù)不少于50%權(quán)益，而佳源服務(wù)將仍然為佳源國(guó)際的附屬公司。同日，佳源服務(wù)就申請(qǐng)佳源服務(wù)股份于聯(lián)交所主板上市及獲準(zhǔn)買(mǎi)賣(mài)，向聯(lián)交所遞交上市申請(qǐng)。

　　10月9日，佳源國(guó)際就分拆佳源服務(wù)在港上市再次發(fā)布公告，擬透過(guò)全球發(fā)售分拆佳源服務(wù)，并將佳源服務(wù)在聯(lián)交所主板獨(dú)立上市。全球發(fā)售由香港公開(kāi)發(fā)售及國(guó)際發(fā)售（包括優(yōu)先發(fā)售）組成。倘建議分拆得以進(jìn)行，董事會(huì)建議充分考慮股東的權(quán)益，透過(guò)優(yōu)先發(fā)售給予合資格股東保證配額。有關(guān)建議分拆的詳情仍未落實(shí)，佳源國(guó)際將于適當(dāng)時(shí)候作出進(jìn)一步公告。

　　分拆物管服務(wù)業(yè)務(wù)增強(qiáng)了投資者對(duì)佳源國(guó)際的信心。佳源國(guó)際6月26日晚公布分拆佳源服務(wù)的消息后，受此利好消息帶動(dòng)，佳源國(guó)際股價(jià)在下一個(gè)交易日上漲超過(guò)5%。

　　據(jù)市場(chǎng)消息，佳源服務(wù)目前已經(jīng)通過(guò)港交所上市聆并且順利進(jìn)入到投資者路演階段。根據(jù)上市流程推算，公司最快將于11月招股。

　　招股書(shū)顯示，佳源服務(wù)是浙江省領(lǐng)先的綜合物業(yè)管理服務(wù)供貨商，植根于長(zhǎng)江三角洲地區(qū)。截至2019年12月31日，合約總建筑面積約為38.8百萬(wàn)平方米，涵蓋中國(guó)38個(gè)城市及14個(gè)省份；共有141個(gè)在管項(xiàng)目，在管總建筑面積約26.1百萬(wàn)平方米，涵蓋中國(guó)26個(gè)城市及8個(gè)省份，其中約84.3%位于長(zhǎng)江三角洲地區(qū)。

　　根據(jù)中指院的資料，佳源服務(wù)在2020中國(guó)物業(yè)服務(wù)百?gòu)?qiáng)企業(yè)中排名第35及在2020中國(guó)物業(yè)服務(wù)百?gòu)?qiáng)企業(yè)成長(zhǎng)性領(lǐng)先企業(yè)中排名第13。

　　在過(guò)往業(yè)績(jī)方面，招股書(shū)顯示，2017年至2019年，佳源服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入分別為2.09億元、3.31億元及4.54億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為47.2%；毛利分別為4578萬(wàn)元、7889萬(wàn)元及1.08億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為54.1%；凈利潤(rùn)分別為1834萬(wàn)元、3577萬(wàn)元及5021萬(wàn)元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為65.4%。

　　佳源國(guó)際強(qiáng)調(diào)，建議分拆可以讓佳源服務(wù)有獨(dú)立集資平臺(tái)，而且更專(zhuān)注各自業(yè)務(wù)發(fā)展。

　　從招股書(shū)中披露的佳源服務(wù)所面對(duì)的債務(wù)情況可以看出，佳源服務(wù)貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)由2017年的7497萬(wàn)元增長(zhǎng)至2019年的1.46億元，平均周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)，收取現(xiàn)金付款所需的平均時(shí)間變長(zhǎng)，給經(jīng)營(yíng)效率帶來(lái)壓力。而其他應(yīng)收款項(xiàng)由2017年的6975萬(wàn)元增長(zhǎng)至2019年的6.04億元，增長(zhǎng)接近8倍。

　　應(yīng)收款項(xiàng)的持續(xù)增長(zhǎng)反映佳源服務(wù)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率變低，在一定程度上影響佳源國(guó)際的整體經(jīng)營(yíng)效率。佳源國(guó)際分拆佳源服務(wù)后，應(yīng)收款項(xiàng)將會(huì)減少，經(jīng)營(yíng)效率將會(huì)得到提升，有利于進(jìn)一步改善現(xiàn)金流。

　　在當(dāng)前的市場(chǎng)熱度下，佳源國(guó)際分拆佳源服務(wù)在港上市，無(wú)論從募集資金還是從業(yè)務(wù)發(fā)展的角度來(lái)說(shuō)，毫無(wú)疑問(wèn)都是一個(gè)明智的決定。

　　優(yōu)化集團(tuán)資源配置 長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略清晰

　　2019年以來(lái)，佳源國(guó)際頻頻在集團(tuán)資產(chǎn)整合和高管職位變動(dòng)方面做出積極調(diào)整，力圖充分發(fā)揮高管專(zhuān)才，以及進(jìn)一步盤(pán)活集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　早在2019年3月，佳源國(guó)際控股曾宣布與集團(tuán)主席沈天晴先生訂立諒解備忘錄，擬收購(gòu)其私人持有的多個(gè)位于安徽省重點(diǎn)城市的項(xiàng)目，并計(jì)劃透過(guò)發(fā)行新股支付收購(gòu)代價(jià)以提升大股東持股比例。通過(guò)資產(chǎn)注入，集團(tuán)進(jìn)一步擴(kuò)充土地儲(chǔ)備，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)的增加將進(jìn)一步優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，使得財(cái)務(wù)狀況更趨穩(wěn)健。

　　2020年8月12日，佳源國(guó)際發(fā)布了一則人事任命公告，沈宏杰獲任命為公司總裁，自2020年8月12日起生效。張翼不再擔(dān)任公司總裁，但將繼續(xù)擔(dān)任公司副主席兼執(zhí)行董事。仔細(xì)分析背后的邏輯，不難看出其中蘊(yùn)含著佳源國(guó)際進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)管治和進(jìn)行長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略部署的新思維。

　　翻查履歷可知，沈宏杰自2005年已加入公司，是佳源的老員工，擁有良好的領(lǐng)導(dǎo)能力。此外，對(duì)于獲任命為佳源國(guó)際總裁一事，沈宏杰在接受媒體采訪(fǎng)時(shí)表示，希望自己穩(wěn)扎穩(wěn)打再干一年再出來(lái)分享。

　　加快實(shí)現(xiàn)將非上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市主體，進(jìn)而豐富佳源國(guó)際的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略構(gòu)思，提升增長(zhǎng)潛力。

　　2020年上半年，佳源國(guó)際透過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)招拍掛與合作開(kāi)發(fā)模式，以較低溢價(jià)于惠州、揚(yáng)州、蘇州、宿遷、亳州、合肥、深圳、貴陽(yáng)、烏魯木齊及柬埔寨新增19個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，進(jìn)一步開(kāi)拓在粵港澳大灣區(qū)城市群及“一帶一路”沿線(xiàn)城市的業(yè)務(wù)版圖。

　　佳源國(guó)際此次發(fā)行新的美元優(yōu)先票據(jù)，對(duì)其流動(dòng)性和債務(wù)結(jié)構(gòu)帶來(lái)支撐的同時(shí)，有利于業(yè)務(wù)版圖的進(jìn)一步拓展。而分拆佳源服務(wù)上市，以及對(duì)管理層進(jìn)行調(diào)整，將助力佳源國(guó)際實(shí)現(xiàn)新增長(zhǎng)。