港交所自2018年啟動(dòng)的新改革結(jié)出碩果，尤其是為未盈利的生物科技公司和新經(jīng)濟(jì)公司打開(kāi)大門，讓港交所在2020年再次成為全球最大的IPO集資中心。聯(lián)交所亦為了提高香港市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、順應(yīng)市場(chǎng)潮流支持新經(jīng)濟(jì)，不斷就上市標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行改革，包括引進(jìn)同股不同權(quán)（WVR）架構(gòu)。2018年，小米成為首家以WVR架構(gòu)在港IPO的公司，其后美團(tuán)、快手等紛紛加入，阿里巴巴、京東、Bilibili等紛紛以WVR架構(gòu)在港二次上市，近期國(guó)內(nèi)最大的數(shù)字醫(yī)療服務(wù)平臺(tái)微醫(yī)也成為首家以WVR架構(gòu)申請(qǐng)港股上市的醫(yī)療行業(yè)公司。去年，恒生指數(shù)公司將同股不同權(quán)公司及第二上市公司納入至恒生指數(shù)及恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)選股范疇，進(jìn)一步改變了港股生態(tài)。

　　除了WVR之外，多個(gè)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市也不斷向市場(chǎng)普及了“優(yōu)先股”財(cái)務(wù)處理的概念。例如上個(gè)月，甫上市的快手公布的2020年年報(bào)中，凈虧損達(dá)到1166億?？雌饋?lái)聳人聽(tīng)聞的虧損數(shù)字背后，實(shí)則是優(yōu)先股的公允價(jià)值變動(dòng)財(cái)務(wù)處理導(dǎo)致的賬面虧損，并非慣常意義上的企業(yè)經(jīng)營(yíng)虧損概念。

　　在一級(jí)市場(chǎng)，以優(yōu)先股方式融資非常普遍，尤其對(duì)于上市前的早期融資而言，由于投資初創(chuàng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較高，投資人通常會(huì)設(shè)定一些對(duì)自己有利的條件，通過(guò)優(yōu)先股的方式進(jìn)行投資。在財(cái)務(wù)處理上，優(yōu)先股會(huì)被視為“債務(wù)”，影響了資產(chǎn)負(fù)債表；優(yōu)先股對(duì)應(yīng)的公允價(jià)值在公司的高速發(fā)展過(guò)程中，產(chǎn)生了增值，因?yàn)楣蓶|沒(méi)有退出，這部分對(duì)股東而言是賬面“浮盈”的價(jià)值增長(zhǎng)部分，在IPO之前就被計(jì)為公司對(duì)股東的負(fù)債，這個(gè)過(guò)程并沒(méi)有對(duì)企業(yè)產(chǎn)生實(shí)際的虧損，相反是公司價(jià)值成長(zhǎng)的證明。

　　因此，和通常意義實(shí)際的虧損不同，這類 “虧損”越大，說(shuō)明公司的發(fā)展越好，價(jià)值的提升越大。美團(tuán)、小米、美圖等新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市前都存在大量?jī)?yōu)先股融資，上市前的財(cái)務(wù)報(bào)告中計(jì)入了因優(yōu)先股公允價(jià)值變化導(dǎo)致的巨額賬面虧損，而在近期完成IPO的快手和月初申報(bào)上市的數(shù)字醫(yī)療企業(yè)微醫(yī)也有同樣的賬務(wù)處理。

根據(jù)其招股書披露，2018年至2020年，微醫(yī)營(yíng)收分別為人民幣2.55億、5.06億、18.32億，年復(fù)合增長(zhǎng)率為168%；年內(nèi)虧損分別約為40.52億元、19.37億元以及19.14億元；除去可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)和股份為基礎(chǔ)的薪酬開(kāi)支等因素的影響，微醫(yī)調(diào)整后凈虧損分別為4.15億、7.57億、8.69億，經(jīng)調(diào)整后凈虧損率分別為-163%，-150%和-47%，凈虧損明顯改善。

　　優(yōu)先股的存在也影響了資產(chǎn)負(fù)債表中的負(fù)債部分。根據(jù)微醫(yī)招股書，公司2018-2020年的負(fù)債總額分別為183.94億元、203.75億元和228.92億元。而實(shí)際上，優(yōu)先股（顯示為按公允價(jià)值計(jì)入損益的金融負(fù)債）分別占2018-2020年負(fù)債總額的93%，89%和86%。

　　不過(guò)，二級(jí)市場(chǎng)普通投資者無(wú)需擔(dān)心的是，企業(yè)上市前投資人享有的優(yōu)先股對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)質(zhì)以及估值的影響十分有限，也不影響二級(jí)市場(chǎng)投資人的實(shí)際權(quán)益。一方面，優(yōu)先股價(jià)值波動(dòng)主要影響的是賬面盈虧，而非現(xiàn)金支出；另一方面，在企業(yè)上市時(shí)，該部分優(yōu)先股會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)為普通股，這部分虧損就消失也不再計(jì)入報(bào)表，而且早期投資人所享有的特殊權(quán)利將于上市時(shí)終止。

　　因此，解讀港股擬上市企業(yè)報(bào)表時(shí)，需要剔除優(yōu)先股帶來(lái)的財(cái)務(wù)影響，關(guān)注公司自身的商業(yè)本質(zhì)及增長(zhǎng)潛力，看清新經(jīng)濟(jì)公司財(cái)報(bào)背后的“表”和“里”，才能在多變的二級(jí)市場(chǎng)做一個(gè)聰明的價(jià)值投資者。