鳳凰網(wǎng)港股|國泰君安發(fā)研報指，復盤顯示，奶價上漲影響包括：1）奶價上漲壓制即期毛利率；2）奶價上漲催化提價、加速產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，提升長期毛利率；3）奶價上漲加強競爭格局優(yōu)化趨勢，從而促進銷售費率收縮；預計毛銷差拐點于3Q21顯現(xiàn)。需要強調(diào)的是奶價上漲/回落并非競爭格局優(yōu)化/惡化的充分條件，基于對景氣度及戰(zhàn)略分化的判斷，該行預計2021-23年奶價漲幅回落的同時，競爭態(tài)勢仍將保持良性，從而使得毛銷差持續(xù)擴張。

　　邊際供應量、邊際需求量、遠期預期是影響即期奶價波動的主要驅(qū)動要素。邊際缺口來自需求結(jié)構(gòu)變化：1）2016-18年復原乳使用及乳品分級相關政策出臺，驅(qū)使品牌商更多轉(zhuǎn)向使用原奶，以大包粉為原料的復原乳產(chǎn)品逐漸退出市場；2）下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，以原奶作為原料的產(chǎn)品占比提升；3）全球奶價、缺奶，目前新西蘭大包粉價格不具有吸引力。根據(jù)供需缺口測算，我們判斷于2022年底奶價或維持高位。同時，至2021年上游集中度顯著提升，平臺化牧場落成，奶價漲幅中長期仍將保持穩(wěn)定。

　　該行指，景氣向上+競爭格局優(yōu)化趨勢延續(xù)，隨著奶價漲幅于3Q21-1Q22逐步回落至中低個位數(shù)區(qū)間，龍頭乳企毛銷差拐點于3Q21-4Q21出現(xiàn)，并帶來第一階段估值修復機會。目前行業(yè)平均估值水平對應2022年PE 24X，具備估值吸引力，建議增持乳制品龍頭：伊利股份(600887,股吧)、蒙牛乳業(yè)。