國盛證券發(fā)布研究報告稱，首予小米集團-W（01810）“買入”評級，預測2021-24年總收入為3245/4022/4799/5570億元，同增32%/24%/19%/16%，基于整體業(yè)務22年25xP/E、投資總價值745億元，予目標價36港元。

　　國盛證券主要觀點如下：

　　三年后的小米：手機登頂、汽車下線。

　　小米是國內智能硬件佼佼者：1）手機：小米2021Q2以約17%的市占率成為全球手機出貨第二名。2）物聯(lián)網(wǎng)：截至2021Q2小米AIoT平臺已連接IoT設備數(shù)達3.75億臺。3）智能汽車：小米啟動造車項目，也啟動了其第三增長引擎。該行預計至2024年左右，小米有望達成手機市占率全球第一，也將實現(xiàn)其智能汽車的量產下線。

　　手機：目標全球第一，背后是互聯(lián)網(wǎng)出海的廣闊利潤前景。

　　在達成全球出貨第二后，小米目標三年做到全球第一。國內，雖然小米短期面臨激烈競爭，但其通過高端化、線下戰(zhàn)略，致力提升產品力和渠道力。國際，憑借超強性價比和渠道力，小米Q2在印度、歐洲、東南亞等22個國家和地區(qū)市占排名第一，持續(xù)領先。該行預計，1）今年小米手機出貨量超1.9億臺，2）長期小米全球市占率望達20%。

　　手機的國際突進，有望促進境外互聯(lián)網(wǎng)收入的提升。該行測算，Q2小米境外互聯(lián)網(wǎng)ARPU僅為國內的1/14。該行預計，隨著歐洲等更多地區(qū)廣告、增值服務開展，境外互聯(lián)網(wǎng)ARPU有望保持30%同比增長，境外互聯(lián)網(wǎng)收入CAGR將超60%、顯著高于手機境外增速。該行預測，隨著小米全球手機用戶增長，2024年MIUI保有量望達9億，互聯(lián)網(wǎng)收入CAGR達28%、突破600億元。

　　AIoT：業(yè)務結構變遷，或推動利潤率持續(xù)上行。

　　小米距離真正的“物聯(lián)網(wǎng)”最近：1）硬件設備夠多：小米AIoT平臺連接IoT設備數(shù)達3.75億臺，2）智能中樞夠強：通過手機、電視、小愛音箱，MIUI用戶達4.54億。

　　小米AIoT業(yè)務呈現(xiàn)1）產品高端化、2）銷售國際化的趨勢，這都將推動該業(yè)務毛利率提升。該行預測，至2024年小米AIoT收入超1700億，其中，國際市場占比近50%，毛利率有望從2020年的12.8%提升至16.5%。

　　小米汽車：預期2024年量產下線。

　　汽車電動化智能化趨勢快速推進，未來幾年智能電動車銷售規(guī)模將倍于手機。該行認為，小米造車從零開始不等于毫無準備：1）技術端：在智能座艙、自動駕駛等領域，小米進行了大量投資，擁有數(shù)百項專利。

　　2）銷售端：小米作為世界500強，品牌力廣受認可，數(shù)千家門店更為汽車銷售做好鋪墊。如果小米汽車按預期2024年實現(xiàn)量產，則有望成為公司第三大硬件增長引擎。

　　三年之約的同時，小米的利潤化更值得期待。

　　該行期待1）境外互聯(lián)網(wǎng)提速、2）AIoT業(yè)務結構變化，將集團毛利率由2020年14.9%提至2024年19.7%、non-GAAP凈利潤率由5.3%提至7.3%，2024年non-GAAP凈利達400億。

　　該行預測公司non-GAAP凈利潤分別為210/262/332/406億元，同增61%/25%/27%/22%，利潤CAGR約25%。基于整體業(yè)務25x2022eP/E、投資總價值745億元，該行給予小米36港元目標價，當前估值尚不包含對小米汽車的預期，待其量產后有望成為小米集團新的估值驅動引擎。

　　風險提示：國內智能手機競爭加劇、AIoT進展不及預期、海外市場政策風險。