中泰國際發(fā)布研究報告稱，予希望教育（01765）“買入”評級，預(yù)計FY22E收入和調(diào)整后凈利潤為28.4/10.2億，同比增長22%/17.8%，F(xiàn)Y22E毛利率擴張至51.4%，調(diào)整后凈利潤率為36%，現(xiàn)時股價對應(yīng)11.7倍FY22E市盈率，將目標前瞻市盈率下調(diào)至15倍，目標價2.2港元。

　　中泰國際證券主要觀點如下：

　　FY21經(jīng)調(diào)整凈利潤8.7億，同比增長50.5%

　　希望教育FY2021收入23.2億元人民幣（下同），同比增長48.2%。經(jīng)調(diào)整毛利率53.2%，擴張0.8百分點。期內(nèi)旗下兩所學校完成從獨立學院轉(zhuǎn)設(shè)成為普通民辦高等學校，過程中涉及轉(zhuǎn)設(shè)費共7.5億。剔除轉(zhuǎn)設(shè)費以及其他非現(xiàn)金開支，公司FY21經(jīng)調(diào)整凈利潤8.7億元，同比上漲50.5%；調(diào)整后凈利潤率上升至37.3%。公司擬派發(fā)末期股息每股4港仙，分紅比例30%。

　　“收購加自建”驅(qū)動在校生人數(shù)高速增長

　　期內(nèi)有6所學校并表，2021/22學年集團共新招生8.2萬人，招生人數(shù)創(chuàng)新高。受益于公司自身強勁的內(nèi)生增長，以及有兩所自建學校投入使用，當前2021/22學年在校生人數(shù)從19.4萬人大幅增加至23.2萬人，凈增加3.7萬人。集團內(nèi)尚有4所獨立學院正在申請轉(zhuǎn)設(shè)，預(yù)計2022上半年轉(zhuǎn)設(shè)完成。相信轉(zhuǎn)設(shè)后的學校在招生計劃、項目申報、專業(yè)設(shè)置等方面給予得到當?shù)卣咧С?。另外，轉(zhuǎn)設(shè)后學校將進一步擴大辦學自主權(quán)，并將大力發(fā)展產(chǎn)教融合，促進學生高品質(zhì)就業(yè)。

　　內(nèi)生增長強勁而穩(wěn)定

　　FY22E內(nèi)生增長動力充足。1）FY21公司并表的6所新學校平均毛利率僅7.2%，以及僅貢獻3，000萬利潤，遠落后于集團平均毛利率，公司將運用自身管理經(jīng)驗提升新學校利潤率。新學校在2H21并表，在FY22E將有全年業(yè)績貢獻。2）公司將加大轉(zhuǎn)設(shè)后新校區(qū)建設(shè)和老校區(qū)的擴建，容納更多學生。3）通過增加產(chǎn)教融合項目，開設(shè)企業(yè)定制班，提升平均學費。4）轉(zhuǎn)設(shè)完成后管理服務(wù)費將逐年遞減，提升毛利率。

　　風險提示：民辦學選擇校成為“營利性”學校后，有效稅率將提升至雙位數(shù)，將影響凈利潤增長；學校整合執(zhí)行風險；招生人數(shù)低于預(yù)期。