是抄家，還是抄底？「港股壓艙石」騰訊的股價(jià)在上周兩日之間大落大起，各種傳聞甚囂塵上。投資者的心態(tài)變了、對(duì)騰訊的態(tài)度分化了：一邊是投資者風(fēng)聲鶴唳，無從考證的小道消息都能讓騰訊市值瞬間蒸發(fā)千億；另一邊則是“價(jià)值投資天花板”段永平怒賣蘋果、伯克希爾，果斷加倉“不等了”。

　　毫無疑問，投資者心態(tài)變化的背后是人們審視騰訊的價(jià)值坐標(biāo)變了。時(shí)代的沙粒簌簌落下，互聯(lián)網(wǎng)與科技在社會(huì)中的位置被重新錨定，而價(jià)值坐標(biāo)更新的同時(shí)，騰訊自身亦在變化。

　　3月23日，騰訊發(fā)布了2021年四季度業(yè)及全年業(yè)績報(bào)告。報(bào)告透露了兩個(gè)重要信號(hào)：

　　2021年四季度騰訊凈利潤(Non-IFRS)248.8億元，同比下降25%，這是繼三季度凈利下跌2%后，騰訊連續(xù)第二個(gè)季度出現(xiàn)單季凈利負(fù)增長。

　　2021年四季度，金融科技和企業(yè)服務(wù)板塊的營收同比增長25%，達(dá)到了479.58億元，數(shù)實(shí)經(jīng)濟(jì)收入首度超越網(wǎng)絡(luò)游戲概念，成為騰訊營收貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)板塊。

　　新的洪流浪潮里，騰訊還是一家好公司嗎？這份財(cái)報(bào)寥寥63頁，卻深刻地透露了騰訊的動(dòng)向、機(jī)遇與挑戰(zhàn)。

　　　　變重：增速放緩

　　營收增速持續(xù)放緩，盈利水平同比下降——這是騰訊在財(cái)務(wù)表現(xiàn)方面無可回避的情況。

　　騰訊四季度實(shí)現(xiàn)營收1441.9億元人民幣，同比增長7.9%，2021年全年?duì)I收5601.2億元人民幣，同比增長16.2%。這一增速著實(shí)不高，要知道騰訊在2017年的收入可是同比56%的增長，2018年則是增長了32%。

　　盈利能力方面，騰訊四季度非國際報(bào)告準(zhǔn)則下歸屬于股東凈利潤為248.8億元，同比下降25.1%，凈利潤率為17.3%，相比較2020年一季度25.1%，下降了7.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　即使是騰錢也不好賺了。綜合來看，騰訊的2021年增收不增利，從利潤的角度看可以說是近十年來最差的表現(xiàn)。

　　這一方面是整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)進(jìn)入了瓶頸期，充分競爭后，增長需要去每一個(gè)罅隙里爭??；另一方面，騰訊也自己選擇了一條更為艱難的道路，以2018年930變革為信號(hào)，去到利潤更薄、門檻更高、回饋周期更慢的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)里。

　　　　“ToC”的用戶方面，本季度微信及Wechat月活躍用戶數(shù)(MAU)達(dá)到12.68億，同比增長3.5%，增長已經(jīng)非常緩慢；而QQ移動(dòng)端月活用戶數(shù)(MAU)仍然呈現(xiàn)下滑趨勢，本季度僅為5.52億，較2020年一季度的6.94億已經(jīng)下降了1.41億。

　　陷入互聯(lián)網(wǎng)瓶頸的不只是騰流量見頂是整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的灰犀牛。而這也意味著互聯(lián)網(wǎng)流量來到了一個(gè)臨界點(diǎn)：關(guān)注總量與時(shí)長艱難的粗放增長，不如落到存量的精細(xì)化運(yùn)營上，把用戶回歸到“人”。這就像電商最早癡迷于GMV的披露，但后來連阿里都不在季度報(bào)里披露這個(gè)數(shù)據(jù)了，相比于很虛的一個(gè)總數(shù)值，無論是平臺(tái)還是商家，現(xiàn)在更看重的是用戶實(shí)打?qū)嵉膬r(jià)值、用戶人群的質(zhì)量。

　　前優(yōu)酷總裁楊偉東曾言其終極對(duì)手是用戶的睡眠，但如今來看搶奪時(shí)長與粗放式流量的意義并不大，「增量」和「增量價(jià)值」，自然是后者更重要。

　　從這個(gè)角度看，盡管騰訊流量與用戶時(shí)長的滯漲，但其或許并沒有人們想象中焦慮——財(cái)報(bào)顯示，2021年四季度，騰訊增值服務(wù)付費(fèi)用戶數(shù)達(dá)到2.36億，同比增長7.7%。其中騰訊視頻付費(fèi)會(huì)員數(shù)同比增長1%至1.24億；另一方面，受益于銷售渠道擴(kuò)充，TME音樂付費(fèi)會(huì)員數(shù)同比增長36%至7600萬。

　　而且騰訊還在持續(xù)控制、監(jiān)督未成年人的游戲時(shí)長，財(cái)報(bào)披露，2021年第四季度，未成年人總時(shí)長同比減少88%，未成年人總流水同比減少73%。這也反映出在時(shí)長與流量的問題上，騰訊是有大是大非的。

　　變實(shí)：營收結(jié)構(gòu)顯著變化

　　“To C”是騰訊的大本營，但騰訊的“To B”部分已然走向了C位。

　　2021年四季度騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)同比增長7.4%至719.1億元，網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)同比下降12.7%至215.2億元，金融科技及企業(yè)服務(wù)板塊收入479.6億元，同比增長24.6%，增速超騰訊大盤，遠(yuǎn)超游戲、廣告業(yè)務(wù)。事實(shí)上，從2019年以來近12個(gè)季度的數(shù)據(jù)來看，騰訊游戲、廣告收入占比正在逐漸下降，金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)占比逐年上漲。2019年一季度，該業(yè)務(wù)在總營收中占比僅為25.5%，2021年四季度增至33.3%。

　　本季度金融科技及企業(yè)服務(wù)收入占比首次超過公司網(wǎng)絡(luò)游戲收入，成為騰訊第一大收入來源。這也就是說，以產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)為核心的“To B”業(yè)務(wù)成為了騰訊的新主動(dòng)能，騰訊進(jìn)一步“數(shù)實(shí)融合”。

　　　　事實(shí)上，騰訊的“To B”決心早在2018年930變革時(shí)就“路人皆知”，去年的數(shù)字生態(tài)大會(huì)上、今年馬化騰的兩會(huì)提案里，「數(shù)實(shí)融合」也是高頻出現(xiàn)的關(guān)鍵詞。

　　但騰訊到底怎么做？目前來看，騰訊分了幾個(gè)步驟：首先是歸納自身在To C領(lǐng)域積累的經(jīng)驗(yàn)，提煉出產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在解決各種實(shí)際問題過程中降本提效的方法論，然后形成解決方案，再結(jié)合具體場景將這些數(shù)字化的工具、思路提供給實(shí)體經(jīng)濟(jì)，解決實(shí)體經(jīng)濟(jì)遇到的痛點(diǎn)，同時(shí)也進(jìn)一步反饋方法論，提升產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的能力，形成“數(shù)”與“實(shí)”的融合與良性循環(huán)。

　　比如為客戶提供全天候多渠道的人工智能客戶服務(wù)騰訊企點(diǎn)，已幫助超過 100 萬家企業(yè)降低客服成本；數(shù)據(jù)庫 PaaS 解決方案騰訊云企業(yè)級(jí)分布式數(shù)據(jù)庫(TDSQL)也已服務(wù)金融、公共服務(wù)和電信等領(lǐng)域超過3000家客戶……早期騰訊CSIG業(yè)務(wù)以公有云為主，服務(wù)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，現(xiàn)在則覆蓋了幾十個(gè)垂直行業(yè)，客戶包括華星光電、三一重工、富士康、玲瓏輪胎等典型實(shí)體企業(yè)，服務(wù)對(duì)象從“大B”到“小B”，不光是服務(wù)大型企業(yè)，也幫助中小企業(yè)數(shù)字化，帶動(dòng)就業(yè)。

　　這里有一點(diǎn)非常微妙，舊的互聯(lián)網(wǎng)是「做實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生意」，早期以便利為突破口，后期挾流量以令天下卻未能創(chuàng)造新的實(shí)際價(jià)值，反而加重了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的營銷負(fù)擔(dān)。而新的互聯(lián)網(wǎng)、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是「幫實(shí)體經(jīng)濟(jì)做生意」，不是去跟實(shí)體經(jīng)濟(jì)搶飯碗、不是去給實(shí)體經(jīng)濟(jì)增加流量成本，不是跟實(shí)體經(jīng)濟(jì)玩零和游戲，而是利用自身的數(shù)字化能力，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)同行。

　　當(dāng)然，這種思路注定是見效很慢的，馬化騰也說了這是長跑。而騰訊也注定要面對(duì)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)帶來的種種挑戰(zhàn)——“數(shù)實(shí)融合”先得“磨合”，實(shí)體經(jīng)濟(jì)能否理解，數(shù)字化能力與各種實(shí)體場景能否匹配而不是用牛刀殺雞……

　　從商業(yè)模式來看，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)長期、高額的投入以及目前所處早期階段的低利潤特點(diǎn)也會(huì)給騰訊的利潤水平帶來一系列考驗(yàn)。畢竟此前決定扎根實(shí)體經(jīng)濟(jì)的京東已經(jīng)保持低利潤率運(yùn)營了很長時(shí)間，在未來也仍然是低利潤率的趨勢。

　　　　變硬：研發(fā)投入增加

　　如何理解騰訊的利潤率下降，確實(shí)是一個(gè)復(fù)雜的問題。一方面是營收結(jié)構(gòu)變了，另一方面則是騰訊在研發(fā)投入上的顯著增加。

　　財(cái)報(bào)顯示，本季度，騰訊研發(fā)費(fèi)用為140.2億元，同比增長25.4%；公司全年研發(fā)費(fèi)用高達(dá)518.8億元，同比增長33.1%，公司研發(fā)費(fèi)用率在四季度及全年分別為9.7%和9.3%，遠(yuǎn)高于2020年全年平均8.1%。

　　而根據(jù)《2021年騰訊研發(fā)大數(shù)據(jù)報(bào)告》，2021年騰訊研發(fā)人員數(shù)量同比增長41%，新增研發(fā)項(xiàng)目超6000個(gè)，增量同比2020年增長51%；新增代碼32億行，增量同比2020年增長60%。

　　絕對(duì)值上，《歐盟2021工業(yè)研發(fā)投入記分牌》統(tǒng)計(jì)分析了2020年全球2500家企業(yè)的研發(fā)支出。華為(174.6億歐元，第2名)、阿里(71.4億歐元，第17名)、騰訊(48.6億歐元，第33名)三家中國企業(yè)進(jìn)入Top50。

　　　　不過，研發(fā)投入這個(gè)指標(biāo)橫看成嶺側(cè)成峰，不能因?yàn)橥度氲慕^對(duì)值高就斷定投入的成績，過往皆是序章，任何投入最終都還是要靠效果來檢驗(yàn)——是否有助于形成護(hù)城河？秉承長期主義，不等于沒有目標(biāo)。

　　從騰訊對(duì)外公布的種種進(jìn)展來看，其研發(fā)投入的方向逐步“變硬”。騰訊星星海自研服務(wù)器、自研云原生數(shù)據(jù)庫CynosDB Serverless已投入使用。

　　按照過往其他國家ICT產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的唯一方向便是技術(shù)創(chuàng)新。

　　除了盈利能力變重、營收結(jié)構(gòu)變實(shí)、研發(fā)投入變硬，騰訊還有一些其他的變化：比如投資的放緩——據(jù)IT桔子數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，就目前為止今年投資數(shù)最多的是Tiger Global老虎海外，投資數(shù)量為52個(gè)，緊隨其后的分別為紅杉資本中國45個(gè)，深創(chuàng)投41個(gè)。騰訊投資跌出前三。

　　種種變化，是現(xiàn)象，歸納起來是新階段基礎(chǔ)邏輯的不同，也就是開頭所說互聯(lián)網(wǎng)價(jià)值坐標(biāo)的重新錨定。

　　去年在騰訊內(nèi)部年刊《選擇》里，馬化騰分享了關(guān)于未來發(fā)展的思考：“互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的主要對(duì)象從用戶(C)，發(fā)展到產(chǎn)業(yè)(B)，現(xiàn)在變成了社會(huì)(S)——這是一個(gè)新的階段?！?/p>

　　經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)已經(jīng)告訴了所有人，在社會(huì)價(jià)值面前，利潤、增長都是短期主義。以前騰訊習(xí)慣從產(chǎn)品出發(fā)做創(chuàng)新，未來則是要站在全局角度去尋找更系統(tǒng)的解決方案。

　　回到開頭的問題，股價(jià)有漲有跌，影響因素波詭云譎。一場戰(zhàn)爭、一次極端天氣、一個(gè)風(fēng)口的起落、甚至一句緋聞傳言，都可能讓股價(jià)異動(dòng)?；蛟S抱著“抄底”心態(tài)來審視一家公司并不是一個(gè)值得推廣的投資動(dòng)作，反倒是穩(wěn)定心態(tài)、撥開云霧的變化，才能看見真正的價(jià)值底色。

　?。ㄎ恼聛碓矗荷铐懀?/p>

　　文章來源：深響