西南證券發(fā)布研究報告稱，首予華潤啤酒（00291）“買入”評級，2022-24年歸母凈利潤預將保持12.4%的復合增長率。另考慮到公司高端產(chǎn)品矩陣走向完備，渠道改革持續(xù)推進，給予2022年35倍估值，對應目標價57.18港元。

　　西南證券主要觀點如下：

　　推薦邏輯：

　　1、行業(yè)自2017年起開始高端化轉型，經(jīng)過前期費用投放后現(xiàn)已進入結構升級紅利期，預計未來三年行業(yè)內(nèi)高端啤酒銷量占比將超過20%。

　　2、公司國內(nèi)啤酒龍頭地位當仁不讓，市占率約33%，長期維持國內(nèi)第一；全國化布局程度領先，擁有東北、西南及華東三大核心市場群。

　　3、高端轉型戰(zhàn)略持續(xù)落地：第一個三年計劃順利收關，攜手喜力打造4+4產(chǎn)品矩陣+渠道模式改革專注大客戶+產(chǎn)能優(yōu)化圓滿完成，第二個三年計劃開啟，預計到2025年次高端以上銷量將突破400萬噸，高端升級紅利即將加速釋放。

　　量穩(wěn)價增成行業(yè)趨勢，寡頭壟斷格局固化。

　　目前啤酒行業(yè)量穩(wěn)價增態(tài)勢明確，高端化成為行業(yè)主線邏輯：1）量方面，老齡化趨勢凸現(xiàn)與去產(chǎn)能大趨勢下，總體銷量預計維持穩(wěn)中有降，主要由于低端啤酒份額下降所致，高端啤酒銷量占比持續(xù)攀升，由2013年5%提升至2020年12%。

　　2）價方面，需求端得益于城鎮(zhèn)化加速下人均收入提升與消費升級拉動，供給端受益于酒企主動擁抱高端化，行業(yè)產(chǎn)品結構優(yōu)化明顯，2020年中高端啤酒收入貢獻已超過65%；近五年行業(yè)噸價快速提升，CAGR保持在4%以上。

　　競爭格局，行業(yè)競爭趨于理性，各酒企發(fā)展重心已由銷量導向轉為利潤導向。

　　攜手喜力打造產(chǎn)品矩陣，次高端以上銷量實現(xiàn)爆發(fā)。一方面2018年公司與喜力達成長期戰(zhàn)略合作獲取中國區(qū)喜力品牌使用權，另一方面公司大力培育SuperX、馬爾斯綠等國內(nèi)品牌，國際+國內(nèi)“4+4”產(chǎn)品矩陣終成型，補齊公司過往依賴雪花單一品牌及品牌力薄弱短板。

　　目前公司針對中檔到超高五大價格帶均有主力產(chǎn)品布局，高端啤酒多品類戰(zhàn)略動能持續(xù)釋放下，2021年公司次高端以上銷量有望突破200萬噸。分品類看，純生、SuperX兩大單品將在3年內(nèi)突破百萬噸，喜力品牌3-5年內(nèi)有望實現(xiàn)百萬噸銷量，三大品牌加持下預計2025年公司次高端以上銷量達到400萬噸。

　　全面占據(jù)高端制高點，渠道改革專注大客戶。

　　市場層面公司劃分兩省五市與八大高地，集中資源進攻啤酒高端化程度較高地區(qū)；終端層面公司全面發(fā)力夜場、高端餐飲等實現(xiàn)高端啤酒快速放量的制高點終端。此外公司在費用投放方面保持高舉高打態(tài)勢，在紅區(qū)市場大量采用買店等方式進攻對手核心渠道。渠道方面開啟全國渠道二次改革，由深度分銷全面轉向大客戶制；開展鑄劍行動吸收快消行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)大商突破高端渠道，成立三級大客戶平臺為經(jīng)銷商實現(xiàn)精準賦能。占據(jù)制高點與渠道推力雙管齊下，公司全國化與高端化勢能銳不可當。

　　股價催化劑：夏季出現(xiàn)炎熱天氣；出現(xiàn)行業(yè)性提價潮；高端銷量超預期；渠道改革進度超預期

　　風險提示：原材料漲價；高端啤酒競爭加劇。