長(zhǎng)江證券發(fā)研報(bào)指，該行首予周黑鴨(01458)買入評(píng)級(jí)。公司是專門從事生產(chǎn)、營(yíng)銷及零售休閑熟鹵制品企業(yè)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為鹵鴨、鴨副產(chǎn)品，鹵制紅肉、鹵制蔬菜、鹵制家禽及水產(chǎn)類等其他產(chǎn)品。目前產(chǎn)品包裝形式主要有氣調(diào)保鮮包裝、真空顆粒包裝等。公司業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)遍布全國(guó)，截止2021年底公司在全國(guó)共有2781家門店，擁有湖北武漢、河北滄州、廣東東莞、江蘇南通四大現(xiàn)代化工廠，正在穩(wěn)步推進(jìn)五大區(qū)工廠布局。公司營(yíng)業(yè)收入及利潤(rùn)自2018年開始下滑，2020年開始疫情影響突出，2021年隨著疫情影響趨弱，公司收入及總銷量均出現(xiàn)回升。

　　2021年中國(guó)鹵制品行業(yè)規(guī)模達(dá)3296億元，2018-2021年復(fù)合增長(zhǎng)率為12.3%。隨著國(guó)民生活水平不斷提升以及消費(fèi)需求的擴(kuò)大，鹵制品消費(fèi)場(chǎng)景日益增多，推動(dòng)行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展，預(yù)計(jì)2023年中國(guó)鹵制品行業(yè)規(guī)模達(dá)4051億元。目前佐餐鹵制品約占6成，休閑鹵制品占據(jù)4成。近幾年休閑鹵制品消費(fèi)發(fā)展勢(shì)頭良好，未來市場(chǎng)份額預(yù)計(jì)將繼續(xù)提升；賽道內(nèi)部看，集中度仍有提升空間，看好龍頭公司快速擴(kuò)張。從產(chǎn)品形式看，品牌化、包裝化趨勢(shì)仍在推進(jìn)；從消費(fèi)者屬性看，新一代年輕消費(fèi)者需求可能孕育新機(jī)會(huì)。隨著鹵制食品行業(yè)的不斷發(fā)展和深入，鹵制食品的流通渠道由傳統(tǒng)的單店小作坊經(jīng)營(yíng)模式發(fā)展到現(xiàn)今多層次、多渠道銷售并存的狀態(tài)。

　　未來疫情逐漸控制的基礎(chǔ)上，公司業(yè)務(wù)有望迎來逐步反彈。自營(yíng)業(yè)務(wù)方面，公司交通樞紐門店對(duì)直營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大影響，2022Q1鐵路、民航、公路客運(yùn)量分別恢復(fù)到2019Q1的55.2%、47.0%和28.8%，尤其是3月壓力最大；疫情后客流修復(fù)預(yù)計(jì)對(duì)公司相關(guān)業(yè)務(wù)帶來的彈性較大。特許業(yè)務(wù)方面，自2019年底開放已開業(yè)超過1500家，公司逐步發(fā)力社區(qū)門店，同時(shí)向下沉市場(chǎng)傾斜，以分散疫情長(zhǎng)尾化的風(fēng)險(xiǎn)，截至2021年底公司在三線及以下城市的門店占比已超過30%，未來特許門店開設(shè)將繼續(xù)加速，助力全年1000家的開店目標(biāo)順利推進(jìn)。

　　公司自2019年下半年開始提出六大發(fā)展戰(zhàn)略，目前進(jìn)展順利：（1）商業(yè)模式：特許模式與直營(yíng)模式并行，門店覆蓋面快速打開，2021年底特許門店數(shù)量超1500家、占比過半；（2）渠道：持續(xù)貫徹線上+線下全覆蓋銷售模式，新渠道收入占比貢獻(xiàn)提升；（3）營(yíng)銷：在門店形象、產(chǎn)品包裝、宣傳推廣等多方面順應(yīng)年輕消費(fèi)者偏好；（4）新品研發(fā)：積極跟蹤新興消費(fèi)趨勢(shì)，2021年新品貢獻(xiàn)收入超5億元、占比達(dá)18%；（4）供應(yīng)鏈：2021年1月成立整合供應(yīng)鏈中心，在華北、華中、華南及華東已設(shè)有四個(gè)空間潔凈度為十萬級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、高度自動(dòng)化的生產(chǎn)中心；（5）組織力：高管團(tuán)隊(duì)方面，引入經(jīng)驗(yàn)豐富的職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，公司已實(shí)施多元化的激勵(lì)和培訓(xùn)計(jì)劃。

　　在當(dāng)前需求修復(fù)預(yù)期、拓店提速、效率優(yōu)化背景下，該行預(yù)計(jì)公司2022-2024年年度溢利分別為1.40、5.11、6.50億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)估值分別為79X、22X、17X。