兩家最具市值規(guī)模的港股上市公司，中國(guó)社交媒體及游戲產(chǎn)業(yè)巨頭騰訊（00700.HK）和中國(guó)外賣巨頭美團(tuán)-W（03690.HK），因?yàn)橐粍t公告激起千重浪。

　　騰訊在公布2022年9月30日止第3財(cái)季業(yè)績(jī)的同時(shí)，也宣布了一份實(shí)物分派方案。

　　這家社交巨頭計(jì)劃向其自身的股東以實(shí)物分派美團(tuán)股份的方式派發(fā)特別中期息：即合資格股東每持有10股騰可獲發(fā)1股美團(tuán)的B類普通股。

　　騰訊將可通過(guò)這種方式，處理掉手上的9.58億股美團(tuán)B類普通股，相當(dāng)于其持有的美團(tuán)B類普通股的90.9%，及美團(tuán)最新已發(fā)行股份總數(shù)的15.5%。

　　按照港交所權(quán)益披露的數(shù)據(jù)，騰訊目前持有美團(tuán)的10.54億股，相當(dāng)于17.03%權(quán)益，若以實(shí)物派發(fā)的形式將9.58億股美團(tuán)B類普通股全部派發(fā)給其股東，騰訊于美團(tuán)的持股將降至9605萬(wàn)股，相當(dāng)于美團(tuán)當(dāng)前已發(fā)行股份數(shù)的1.55%。

　　按美團(tuán)2022年11月17日的收盤價(jià)153.00港元計(jì)算，每持有1手（每手100股）騰訊股份的投資者，可獲得10股美團(tuán)的股份，約值1530港元，相當(dāng)于1手騰訊市值29,200港元的5.24%。

　　事實(shí)上，騰訊在發(fā)布有關(guān)公告之后，其美國(guó)場(chǎng)外交易的預(yù)托證券曾搶先大漲，但是到亞洲交易時(shí)段的早段，騰訊的股價(jià)并沒(méi)有像在美股市場(chǎng)那么亮眼，反而轉(zhuǎn)向走低。財(cái)華社猜測(cè)，或與市場(chǎng)擔(dān)心騰訊分派了股價(jià)表現(xiàn)最好的美團(tuán)之后，投資組合中所剩下可以出售的資產(chǎn)亮點(diǎn)不多有關(guān)。

　　有意思的是，中午休市時(shí)，一則關(guān)于騰訊的網(wǎng)游業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手網(wǎng)易（09999.HK，NTES.US）的不利消息撼動(dòng)全網(wǎng)：國(guó)際知名游戲公司動(dòng)視暴雪（ATVI.US）的一個(gè)業(yè)務(wù)部門暴雪娛樂(lè)（Blizzard Entertainment）宣布給予網(wǎng)易的部分游戲授權(quán)在2023年1月23日到期后不再續(xù)約。

　　消息拖累網(wǎng)易股價(jià)急挫，全日大跌9.05%。

　　動(dòng)視暴雪由動(dòng)視與維旺迪游戲于2007年合并而來(lái)，暴雪與網(wǎng)易的合作始于2008年。隨后，動(dòng)視暴雪于2012年與騰訊建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，授權(quán)騰訊在內(nèi)地運(yùn)營(yíng)《使命召喚》（Call of Duty）。

　　作為動(dòng)視暴雪的旗下部門，與網(wǎng)易終止合作后的暴雪，是否會(huì)與騰訊進(jìn)行合作引人遐想，也由此一度帶起了騰訊午后短暫的股價(jià)反彈。

　　最近一個(gè)多月，騰訊的股價(jià)經(jīng)歷了一場(chǎng)大跌，股價(jià)曾一度跌破200港元，財(cái)華社認(rèn)為主要原因是美聯(lián)儲(chǔ)加息抽走了新興資本市場(chǎng)的資金，加上騰訊最近幾個(gè)季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)欠佳，以及大股東的減持消息，都讓投資者感到失望。

　　不過(guò)，在公布業(yè)績(jī)和派股計(jì)劃后，騰訊似乎又活過(guò)來(lái)了。相信大家關(guān)心的是，騰訊到底還行不行？

　　騰訊持續(xù)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的主營(yíng)業(yè)務(wù)還行不行？

　　回顧騰訊2004年上市以來(lái)至今的業(yè)務(wù)收入來(lái)源：從最初依賴于電訊運(yùn)營(yíng)商的彩鈴業(yè)務(wù)，到后來(lái)的社交媒體平臺(tái)業(yè)務(wù)，到網(wǎng)游業(yè)務(wù)，到金融科技業(yè)務(wù)。

　　很多人說(shuō)騰訊善于模仿，這沒(méi)有錯(cuò)，現(xiàn)在的微信平臺(tái)包羅萬(wàn)有，連首富馬斯克也表示要將新近私有化的推特打造成美版“微信”?？梢?jiàn)形式如何不重要，能持續(xù)吸引用戶，持續(xù)提供現(xiàn)金流入，那就是成功的商業(yè)模式。

　　就騰訊的發(fā)家業(yè)務(wù)社交媒體而言，從網(wǎng)頁(yè)版到手機(jī)版到應(yīng)用版，從QQ到微信，見(jiàn)下圖，騰訊的社交媒體業(yè)務(wù)一直在演變，也一直在提升用戶基礎(chǔ)。

　　見(jiàn)上表，到2022年9月30日，騰訊的QQ智能終端月活為5.74億，較上年同期增加70萬(wàn)左右，較上季增加570萬(wàn)；微信及WeChat的合計(jì)月活達(dá)到13.09億，較上年同期增加4630萬(wàn)左右，較上季增加980萬(wàn)左右。

　　社交媒體平臺(tái)是騰訊一切服務(wù)生態(tài)的流量入口，龐大的用戶基數(shù)為其各項(xiàng)業(yè)務(wù)帶來(lái)了增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)。

　　見(jiàn)下圖，在經(jīng)歷了十年的高速增長(zhǎng)后，騰訊的收入增速開(kāi)始慢了下來(lái)，而自2021年起受監(jiān)管以及宏觀經(jīng)濟(jì)影響，騰訊的國(guó)內(nèi)游戲業(yè)務(wù)和廣告收入增長(zhǎng)顯著放緩，2022年上半年的表現(xiàn)更讓人大失所望。

　　不過(guò)最新的第3財(cái)季整體表現(xiàn)似乎有所改善。國(guó)內(nèi)游戲業(yè)務(wù)收入依然按年下降，但是金融科技和企業(yè)服務(wù)收入與國(guó)際游戲業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)緩和了整體收入降幅。

　　2022年第3季，騰訊的國(guó)內(nèi)游戲收入按年下降7%，至312億元（單位人民幣，下同），國(guó)際游戲收入則按年增長(zhǎng)3%，至117億元；視頻號(hào)直播服務(wù)及騰訊音樂(lè)（TME.US）付費(fèi)會(huì)員收入增加，部分緩和了直播和視頻付費(fèi)會(huì)員收入減少的負(fù)面影響，社交網(wǎng)絡(luò)收入下降2%，至298億元。

　　與國(guó)際社交平臺(tái)巨頭Meta（META.US）面對(duì)的廣告業(yè)務(wù)收入增速放緩困境類似，騰訊的網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)也按年下降5%，至215億元。

　　金融科技及企業(yè)服務(wù)收入則按年增長(zhǎng)4%，至448億元。

　　合計(jì)而言，騰訊的季度收入按年下降1.6%，至1400.93億元。

　　值得注意的是，在2022年上半年業(yè)績(jī)中，騰訊發(fā)布了增效措施：1）關(guān)閉部分非核心業(yè)務(wù)；2）優(yōu)化表現(xiàn)不佳的業(yè)務(wù)；3）有效控制營(yíng)銷支出（削減21%的銷售及營(yíng)銷開(kāi)支）；4）將所有國(guó)內(nèi)服務(wù)上云以提升成本效率；5）優(yōu)化和控制員工支出。

　　從其第3季業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，這些措施似乎正在發(fā)揮作用：季度營(yíng)業(yè)成本按年下降1.90%，銷售及市場(chǎng)推廣開(kāi)支按年下降31.73%。

　　因此，不考慮投資收益等非持續(xù)性項(xiàng)目的非會(huì)計(jì)股東應(yīng)占凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.58%，至322.54億元，較前兩季的業(yè)績(jī)明顯改善。2022年第1季和第2季騰訊的非會(huì)計(jì)股東應(yīng)占凈利潤(rùn)分別按年下降22.87%和17.33%。

　　在第3財(cái)季的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，劉熾平更新了騰訊上述戰(zhàn)略實(shí)施的進(jìn)展以及初步成果：

　　1）其進(jìn)一步收緊了對(duì)營(yíng)銷成本的控制，推出了成本效率較低的項(xiàng)目，并聚焦資源和核心產(chǎn)品，所以銷售和營(yíng)銷開(kāi)支按年下降32%，按季下降10%。

　　社交平臺(tái)主要靠流量奠定優(yōu)勢(shì)，在早期的發(fā)展中，由于市場(chǎng)上的同類競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不多，流量成本相對(duì)低廉。但是隨著業(yè)務(wù)和流量的壯大，以及被紅利吸引到細(xì)分市場(chǎng)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手增加，流量成本變得高昂，而吸流資金所能帶來(lái)的收益變得微薄，頭部運(yùn)營(yíng)商的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)得到突顯。

　　如果這個(gè)時(shí)候沒(méi)有認(rèn)識(shí)到自己的邊際收益在銳減而繼續(xù)投入，運(yùn)營(yíng)商的利潤(rùn)質(zhì)量會(huì)出現(xiàn)惡化。騰訊縮減營(yíng)銷推廣開(kāi)支的道理或在于此。作為社交平臺(tái)大佬，本身已自帶流量，營(yíng)銷開(kāi)支的節(jié)省最能帶來(lái)效益。

　　見(jiàn)下圖，其2022年第3季每單位推廣開(kāi)支所帶來(lái)的收入或?yàn)?9.66元，較去年同期的13.64元和上季的16.90元明顯改善，顯示出成本效益。

　　2）其業(yè)務(wù)取得了顯著的利潤(rùn)率提升，毛利率按年及按季均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，或反映其積極增加更高質(zhì)量收入占比的策略奏效。

　　3）騰訊為視頻號(hào)優(yōu)化了寬帶和服務(wù)器的使用，大幅降低視頻流量的運(yùn)營(yíng)成本。騰訊的第3季毛利率為44.2%，高于去年同期的44.1%和上季的43.2%。

　　4）合理化非核心和表現(xiàn)欠佳的業(yè)務(wù)，優(yōu)化員工和控制員工成本。據(jù)管理層透露，截至第3季末，總員工人數(shù)要少于第一季末。不考慮離職補(bǔ)償，總員工成本按年增幅為較低的單位數(shù)。

　　對(duì)于未來(lái)，管理層表示會(huì)在以下三個(gè)關(guān)鍵增長(zhǎng)領(lǐng)域（視頻號(hào)、國(guó)際游戲和SaaS產(chǎn)品）開(kāi)發(fā)新的高質(zhì)量收入流，并正取得令人鼓舞的進(jìn)展：

　　自其八月中增加庫(kù)存以來(lái)，視頻號(hào)信息流廣告（In-feed ads）收入持續(xù)快速攀升，正往著于第4季超越10億元人民幣季度收入的目標(biāo)進(jìn)發(fā)。

　　國(guó)際游戲業(yè)務(wù)方面，騰訊于今年4月推出《勝利女神：妮姬》以及于今年8月推出了全新游戲《幻塔》，并有信心與育碧的新戰(zhàn)略合作將可讓其帶來(lái)更多AAA授權(quán)的國(guó)際手游和PC游戲到國(guó)內(nèi)。

　　SaaS方面，目前騰訊的優(yōu)先動(dòng)作是擴(kuò)大規(guī)模。

　　最近，騰訊推出了綜合企業(yè)微信、騰訊會(huì)議和騰訊文檔捆綁服務(wù)的訂閱套餐，管理層表示在較大型的企業(yè)中使用率不錯(cuò)。金融科技服務(wù)方面，商業(yè)支付交易量在第3季恢復(fù)增長(zhǎng)。

　　監(jiān)管方面，騰訊取得了投資于三星財(cái)險(xiǎn)在中國(guó)的投資審批，財(cái)華社留意到，騰訊于今年8月23日參與三星財(cái)險(xiǎn)中國(guó)的5.52億元人民幣戰(zhàn)略融資，成為其主要股東之一。

　　國(guó)內(nèi)游戲方面，騰訊管理層劉熾平在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示：于9月份獲得了一個(gè)新游戲發(fā)行版號(hào)并對(duì)一份現(xiàn)有版號(hào)進(jìn)行了增報(bào)，并相信未來(lái)將可取得更多版號(hào)。財(cái)華社專門查核了國(guó)家新聞出版署于9月13日發(fā)布的游戲?qū)徟兏畔?，留意到騰訊的《彩虹墜入》增報(bào)移動(dòng)版本于2022年9月13日獲批。

　　廣告業(yè)務(wù)方面，騰訊表示在2022年末恢復(fù)按年增長(zhǎng)上正取得進(jìn)展。

　　管理層表示，會(huì)繼續(xù)將資金投入到重點(diǎn)發(fā)展的增長(zhǎng)領(lǐng)域，包括視頻號(hào)、國(guó)際游戲和SaaS產(chǎn)品，以及服務(wù)生態(tài)的增強(qiáng)項(xiàng)目，例如為微信培育電商生態(tài)系統(tǒng)，升級(jí)后端基礎(chǔ)設(shè)施。

　　對(duì)于戰(zhàn)略投資，劉熾平表示將繼續(xù)投資于能為其核心業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提供補(bǔ)充的公司，例如騰訊最近與育碧的合作等等。

　　2022年前三季，騰訊來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流入達(dá)到1104.88億元，顯然其主營(yíng)業(yè)務(wù)仍可帶來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

　　總括而言，盡管期內(nèi)騰訊的收入有所下降，但降幅已有所收窄，而其核心的游戲業(yè)務(wù)中短期前景或有望改善，在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，管理層提到了游戲發(fā)展戰(zhàn)略。

　　馬化騰表示騰訊確實(shí)已經(jīng)變更了游戲開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略，不過(guò)這些變化需要若干季度才能獲全面反映：

　　首先，騰訊正將資源集中在少數(shù)影響力更大、產(chǎn)值更高的新游戲，這些新游戲具有國(guó)際視野，而不僅僅聚焦于單一國(guó)家。

　　其次，騰訊表示確實(shí)正用更多時(shí)間和資源，升級(jí)和改進(jìn)現(xiàn)有的大型游戲。

　　第三，其有信心在不久的將來(lái)，會(huì)發(fā)布更多新游戲版號(hào)。

　　在游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)好轉(zhuǎn)的展望下，加上降本增效帶來(lái)的盈利能力提升，騰訊的主營(yíng)業(yè)務(wù)前景應(yīng)不俗，如果當(dāng)前表現(xiàn)欠佳的廣告和游戲業(yè)務(wù)改善，其收入有望恢復(fù)正數(shù)增長(zhǎng)。

　　實(shí)物分派了美團(tuán)股份后，騰訊還有多少倉(cāng)底貨？

　　今年3月，騰訊以分派京東（09618.HK）股份的形式派發(fā)股息，合共為股東回饋130億元，加上10%的派息率和30億港元的回購(gòu)，或合共為股東回饋逾180億港元。

　　這次，騰訊宣布派發(fā)美團(tuán)股份作為特別中期息，或約值200億港元，將于2023年3月派發(fā)給股東。

　　截至2022年9月30日，騰訊于上市投資公司（不包括附屬公司）權(quán)益的公允值（一般按9月30日的市價(jià)計(jì)算）為5,325億元人民幣，扣減美團(tuán)的200億港元，應(yīng)還有5100多億元人民幣；未上市投資的賬面值（按融資估值或成本計(jì)算）為3395億元。兩項(xiàng)合計(jì)8720億元人民幣，約合9570.2億港元，相當(dāng)于騰訊當(dāng)前市值2.798萬(wàn)億港元的34%。

　　顯然，雖然騰訊放緩了投資步伐，未來(lái)投資變得更加謹(jǐn)慎，但仍持有非常龐大的投資組合，不愁沒(méi)有彈藥繼續(xù)取悅股東。

　　在業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，馬化騰提到，在決定是否為分派投資的有利時(shí)機(jī)時(shí)，會(huì)優(yōu)先考慮三個(gè)條件：1）被投對(duì)象的財(cái)務(wù)狀況，2）被投對(duì)象的行業(yè)定位；3）騰訊的投資回報(bào)。

　　以美團(tuán)為例，美團(tuán)在外賣和到店領(lǐng)域已是毋庸置疑的翹楚，而在投資回報(bào)方面，美團(tuán)為騰訊提供非常豐厚的投資回報(bào)，內(nèi)部收益率（IRR）約達(dá)30%。從財(cái)務(wù)狀況的角度來(lái)看，美團(tuán)是具有盈利能力的，盡管賬面收益不如京東，主要原因是美團(tuán)投資于創(chuàng)新業(yè)務(wù)，以在更長(zhǎng)遠(yuǎn)的將來(lái)鞏固其聚焦市場(chǎng)。

　　劉熾平亦補(bǔ)充，從持股者的角度來(lái)看，管理層留意到騰訊與美團(tuán)之間的機(jī)構(gòu)股東存在很大的交集，或意味著許多機(jī)構(gòu)投資者都屬意于美團(tuán)的股份。

　　另外，騰訊從美團(tuán)的投資中已獲得非常巨大的回報(bào)，或也是其將美團(tuán)股份贈(zèng)給投資者的原因。

　　由此可見(jiàn)，騰訊在努力調(diào)整其投資組合，將組合中較為成熟的投資出售以確認(rèn)收益，而騰出更多資源來(lái)聚焦核心業(yè)務(wù)，這對(duì)于期望其在核心業(yè)務(wù)上更進(jìn)一步的投資者來(lái)說(shuō)應(yīng)是好消息。