民生證券發(fā)布研究報(bào)告稱，首予攜程集團(tuán)-S（09961）“推薦”評(píng)級(jí)，預(yù)測(cè)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為92.70億元、97.15億元、116.80億元。該行認(rèn)為，攜程作為國(guó)內(nèi)OTA龍頭，品牌優(yōu)勢(shì)深厚，國(guó)內(nèi)游業(yè)務(wù)基本盤穩(wěn)固；國(guó)人出境游滲透提升空間大，在“供應(yīng)鏈資源+服務(wù)優(yōu)勢(shì)下”國(guó)人出境仍是攜程未來的長(zhǎng)期邏輯之一，同時(shí)全球化布局也打開攜程未來的發(fā)展空間。

　　民生證券主要觀點(diǎn)如下：

　　國(guó)內(nèi)&出境游有序恢復(fù)，攜程穩(wěn)步復(fù)蘇。

　　1）國(guó)內(nèi)旅游已經(jīng)恢復(fù)至2019年水平：2023年中秋&國(guó)慶假期，國(guó)內(nèi)旅游人次已恢復(fù)至2019年同期的104.1%，國(guó)內(nèi)旅游收入已恢復(fù)至2019年同期的101.5%。2）出境游恢復(fù)漸進(jìn)推進(jìn)：目前出境團(tuán)隊(duì)游已恢復(fù)至138個(gè)國(guó)家，供給瓶頸主要在出境航班，目前恢復(fù)至2019年六成水平。3）攜程是國(guó)內(nèi)OTA行業(yè)龍頭，國(guó)內(nèi)&國(guó)際旅游市場(chǎng)恢復(fù)帶動(dòng)攜程業(yè)績(jī)修復(fù)，23Q1/23Q2/23Q3營(yíng)收較2019年同期恢復(fù)率為113%/129%/131%。

　　攜程持續(xù)布局海外旅游資源，海外供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)領(lǐng)銜國(guó)內(nèi)。

　　OTA平臺(tái)具備雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，該行認(rèn)為取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵除了價(jià)格之外，還在于以豐富的旅游供應(yīng)鏈資源提供多樣化的產(chǎn)品和服務(wù)，從而增強(qiáng)高質(zhì)量用戶的留存，反之吸引和鞏固高質(zhì)量供應(yīng)商，從而積累品牌及口碑。國(guó)內(nèi)OTA平臺(tái)中攜程憑借最深厚的海外供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，提供最為完整的出境游品類和最豐富的產(chǎn)品選擇。該行認(rèn)為供應(yīng)鏈資源的積累非一日之功，其他競(jìng)爭(zhēng)者難以快速切入，而攜程在供應(yīng)鏈端的優(yōu)勢(shì)有望維持，并不斷擴(kuò)展資源的深度和廣度。

　　攜程在國(guó)人出境游有優(yōu)勢(shì)，并發(fā)展邁向國(guó)際化。

　　該行認(rèn)為，1）出國(guó)旅行仍是攜程未來最大的長(zhǎng)期邏輯之一：相比國(guó)內(nèi)平臺(tái)，攜程有著豐富的海外供應(yīng)鏈資源；而相比于Booking等國(guó)際平臺(tái)，攜程在客服溝通、界面操作等更符合國(guó)人操作習(xí)慣，其重服務(wù)模式有效解決國(guó)人出境旅游痛點(diǎn)。國(guó)內(nèi)出境游滲透提升空間大，出國(guó)旅行業(yè)務(wù)仍有大發(fā)展?jié)摿Α?）國(guó)內(nèi)OTA競(jìng)爭(zhēng)激烈&抽傭率低，攜程的整體抽傭率（4%-5%）與Booking、Expedia等國(guó)際巨頭（10%以上）仍有差距，國(guó)際化發(fā)展是實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期成長(zhǎng)，并打開盈利能力的重要方向。目前攜程通過Trip.com、Skyscanner等平臺(tái)拓展國(guó)際業(yè)務(wù)，2022年Skyscanner、Trip.com均已進(jìn)入全球OTA平臺(tái)下載量Top10，國(guó)際業(yè)務(wù)打開增量空間。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）旅游消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；2）外部競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；3）行業(yè)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；4）傭金率下降風(fēng)險(xiǎn)；5）重大負(fù)面事件沖擊。