美聯(lián)儲縮表存在必然性，而此輪縮表預(yù)計繼續(xù)采用上一輪漸進、可預(yù)測地被動縮表的方式，縮表最早或?qū)⒂诮衲昴曛虚_始。此輪縮表或?qū)⑼苿用绹L期利率上行，對美股或存在一定短期沖擊。而此輪縮表對于中國跨境資本流動、國內(nèi)貨幣政策以及國內(nèi)債券利率的影響有限，在我國貨幣寬松的背景下，預(yù)計國內(nèi)利率或?qū)⒗^續(xù)震蕩下行。

　　▍縮表內(nèi)容和方式：

　　縮表，也稱為量化緊縮，是指縮減美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模，是支持美聯(lián)儲回歸正?；泿耪叩臄?shù)量型工具。美聯(lián)儲表示量化緊縮的目的是縮小資產(chǎn)負債表的規(guī)模使相關(guān)的準備金余額減少到與貨幣市場和貨幣政策更為正常的運作相一致的水平?？s表分為主動與被動兩種方式，1月FOMC會議發(fā)布的“縮表原則”公告明確表示預(yù)計通過調(diào)整再投資的方式，可預(yù)測的縮減資產(chǎn)負債表，因此預(yù)計此次將繼續(xù)采用上一輪漸進、可預(yù)測地被動縮表的方式。

　　▍美聯(lián)儲縮表的必然性：

　　第一，加息后，短期利率向長期利率傳導或失效，需要縮表提升長端利率避免收益率曲線倒掛。第二，需要縮表以避免大規(guī)模超額存款準備金的上升導致通脹的風險。第三，需要通過縮表大規(guī)模減少超額存款準備金以增加短期利率的可控性。此外，采用ON RRP作為利率走廊的下限不具有可持續(xù)性，因此需要縮表逆轉(zhuǎn)超額準備金率作為上限的非常態(tài)化狀態(tài)。第四，美聯(lián)儲因持有證券的久期缺口需要縮表進行縮減，以減少利率風險帶來的損失。

　　▍美聯(lián)儲縮表的背景：

　　對于此輪背景，鮑威爾在1月議息會議后表示相比于上一輪縮表前，目前美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模更大，久期更短，經(jīng)濟更強，通脹水平更高，所以美聯(lián)儲可能會更早、更快的進行縮表。而資產(chǎn)負債表規(guī)模遠遠大于美聯(lián)儲所需要的規(guī)模，所以需要進行大規(guī)模的縮表。同時1月議息會議發(fā)布的“縮表原則”公告表示預(yù)計加息過程中開始縮表，并且縮表計劃以調(diào)整再投資金額方式進行。目前就業(yè)市場穩(wěn)步向好，經(jīng)濟復(fù)蘇較為坎坷，但經(jīng)濟增長動力較強，通脹風險仍持續(xù)上行。基于此，預(yù)計此輪縮表將以被動方式進行，縮表規(guī)模較大，縮表或于今年年中開始。

　　▍雙緊縮貨幣政策對美國的影響：

　　上一輪縮表溝通較為充分，對市場沖擊較小，根據(jù)研究縮表的緊縮力度相當于加息一次?？s表疊加加息導致流動性短期緊張加劇，但美聯(lián)儲保持了縮表規(guī)模對于市場變化的敏感性。上一輪縮表有效的推動長期利率上行，對股市影響為短期沖擊，對房市影響較為深遠。縮表通過推動美債長端利率快速提升美國與其他國家的利差，吸引資金回流美國。由于過剩的流動性停留于銀行間系統(tǒng)，因此縮表對實體經(jīng)濟的影響較小。

　　▍美聯(lián)儲雙緊縮貨幣政策對中國的影響：

　　中美貨幣政策周期錯位導致中美利差大幅收窄，但沒有引發(fā)資本嚴重外流，其主要因為我國經(jīng)濟增長存在較高韌性，同時我國金融市場開放吸引資金流入。我國貨幣政策保有較高的獨立性，美聯(lián)儲雙緊縮政策對我國貨幣政策以及債券利率影響有限。2018年3月以后中美貿(mào)易摩擦，我國政策去杠桿向穩(wěn)杠桿轉(zhuǎn)變，我國貨幣政策轉(zhuǎn)為偏松態(tài)勢，在此背景下，我國國債利率在縮表期間大體呈現(xiàn)下行趨勢，縮表對貨幣政策以及利率上行壓力的影響有限。

　　▍展望：

　　國債供給壓力仍存，但目前經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢逐漸明確，縮表時點臨近。對于加息與縮表時點的判斷，預(yù)計加息將于今年3月進行，縮表存在今年年中開始的可能性。預(yù)計縮表與加息的雙緊縮政策將縮窄中美利差，但對我國貨幣政策、債券利率影響有限。在后疫情時代，此輪美聯(lián)儲緊縮，全球各國復(fù)蘇錯位將在上半年持續(xù)保持我國出口景氣，同時2022年我國穩(wěn)增長目標下財政支出加大將進一步增加我國經(jīng)濟發(fā)展的穩(wěn)定性。因此雖然中美貨幣政策錯位仍會導致中美利差逐步收窄，但我國經(jīng)濟增長的動力前景預(yù)期將繼續(xù)吸引海外資金。在國內(nèi)寬松的貨幣政策背景下，預(yù)計國內(nèi)利率或?qū)⒗^續(xù)震蕩下行。