產(chǎn)品渠道建設提速,工程項目有效擴張,公司業(yè)績符合預期。公司衛(wèi)生陶瓷保持10.8%的穩(wěn)健增長,新品類如浴室柜、陶瓷磚、浴缸浴房等開始發(fā)力,增速均在30%以上,為公司的快速增長提供新動能。從渠道建設看,公司繼續(xù)優(yōu)化以經(jīng)銷商為核心的線下銷售渠道,同時加大網(wǎng)絡營銷等新興渠道的開拓力度,全渠道運營模式得以強化和鞏固。2017年,公司新增和翻新“惠達”專賣店609家,其中在紅星美凱龍(601828)、居然之家等連鎖賣場新建店面74家,加速在空白網(wǎng)點布局。新門店以大店為主:目前公司擁有1000平以上專賣大店4家,另外2家在建;500平(含)至1000平以上大店29家另外9家在建;300平(含)至500平大店185家,另外24家在建。充足的門店儲備為今、明年的快速增長蓄力。公司工程戰(zhàn)略開發(fā)取得新進展,除碧桂園外,2017年與龍湖地產(chǎn)、保利地產(chǎn)(600048) 開展了業(yè)務合作。電商方面,2017年天貓雙11成交額同比增長144%,榮登天貓雙11衛(wèi)浴品牌銷量總榜前列。公司毛利率穩(wěn)步提升,2017年同比16年上升0.2pp至27.8%,在工程業(yè)務放量、規(guī)模效應提升、單位制造成本下降后我們認為毛利率還有較大提升空間。

　　產(chǎn)能擴張持續(xù)推進,將支持公司持久發(fā)展。2017年,公司核心產(chǎn)品衛(wèi)生陶瓷和浴室柜的產(chǎn)銷比均超過100%。五金潔具產(chǎn)量385.8萬件,銷售705.1萬件,浴缸浴房產(chǎn)量6萬套,銷售10.7萬套,陶瓷磚產(chǎn)量282.9萬平,銷售1057.4萬平,銷售規(guī)模大幅擴張。同時公司加大在生產(chǎn)設施、設備的研發(fā)和投入力度。擬在重慶榮昌建設衛(wèi)生陶瓷生產(chǎn)線,并對現(xiàn)有浴缸浴房生產(chǎn)線進行優(yōu)化升級改造。公司擬投資15億元在重慶榮昌區(qū)建設惠達衛(wèi)浴(603385)智能家居產(chǎn)業(yè)園,該項目擬建設裝配式住宅產(chǎn)品生產(chǎn)線、智能衛(wèi)浴產(chǎn)品生產(chǎn)線和浴室柜產(chǎn)品生產(chǎn)線等,預計一期產(chǎn)能將在2020年中期投放。同時公司年產(chǎn)280萬件衛(wèi)生陶瓷生產(chǎn)線建設項目二期工程啟動,新上2.2米紙板生產(chǎn)線取代1.8米紙板生產(chǎn)線,即將進入設備安裝階段。公司于2017年完成建筑面積18512平米的高架庫建設,新增倉儲容量13000個貨位,提升了物流管理水平。2#線坐便器立體存儲、機器人(300024) 修坯項目,浴缸廠機器人自動焊接缸架設備、塑料廠配件自動化組裝等一批機械化改造提效項目成功應用。2017年8月,公司與深圳麥格米特(002851)電氣股份有限公司(以下簡稱“麥格米特”)合資成立惠米科技,首期建設的年產(chǎn)50萬套智能產(chǎn)品的合資工廠,預計2018年4月份投產(chǎn),產(chǎn)能瓶頸得以解決。

　　盈利預測與投資建議。預計公司2018-2020年EPS分別為0.95元、1.17元、1.42元,對應PE分別為18倍、15倍和12倍。參考衛(wèi)浴瓷磚行業(yè)平均估值,給予公司18年22倍PE,對應目標價20.9元,維持“增持”評級。

　　風險提示:衛(wèi)浴產(chǎn)品終端銷售不及預期的風險,募投項目推進和達產(chǎn)不及預期的風險。（西南證券(600369) ）