大股東質(zhì)押爆倉樣本：13.6億股質(zhì)押危機(jī)高懸，兩次平倉波及譽(yù)衡藥業(yè)(002437,股吧)(6.200, 0.00, 0.00%)

　　風(fēng)平浪靜時(shí)，以上市公司為平臺(tái)，以股權(quán)質(zhì)押為資金樞紐，支撐控股股東、上市公司同步激進(jìn)擴(kuò)張，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。時(shí)過境遷后，跌跌不休的股價(jià)，終將杠桿撕裂，高比例的股權(quán)質(zhì)押，成為了為沖向激進(jìn)者的危險(xiǎn)“灰犀牛”。

　　最新的案例，是醫(yī)藥上市公司譽(yù)衡藥業(yè)。2018年2月7日至今6月11日，譽(yù)衡醫(yī)藥實(shí)際控制人及其控股股東，已經(jīng)兩次被強(qiáng)制平倉。更為嚴(yán)重的是，其控股股東及一致行動(dòng)人的股權(quán)質(zhì)押比例，已經(jīng)超過99%，處于平倉線線以下的有6538萬股。

　　譽(yù)衡醫(yī)藥的實(shí)際控制人及控股股東此番危機(jī)，經(jīng)歷了從高比例股權(quán)質(zhì)押、快速擴(kuò)張、驅(qū)動(dòng)上市公司業(yè)績(jī)、股價(jià)暴跌業(yè)績(jī)下滑，再到股權(quán)質(zhì)押平倉的全過程。根據(jù)第一財(cái)經(jīng)調(diào)查，剔除2016年四季度僅2015年至2018年4月前后，控股股東僅質(zhì)押譽(yù)衡藥業(yè)股份，就取得借款124億元左右。

　　這些資金，很大程度被用于規(guī)模擴(kuò)張活動(dòng)。僅2015年至2017年三季度，譽(yù)衡藥業(yè)控股東為投資支付的現(xiàn)金，就分別達(dá)55.5億元、53.9億元、44.6億元，吞噬了大量現(xiàn)金流，譽(yù)衡藥業(yè)自身也進(jìn)行了大量收購。激進(jìn)擴(kuò)張后，后遺癥顯現(xiàn)，譽(yù)衡藥業(yè)2017年利潤(rùn)大幅下滑56%以上，而股價(jià)連續(xù)遭到杠桿持股斬倉、股權(quán)質(zhì)押閃崩的雙重打擊。

　　兩次強(qiáng)平，股權(quán)質(zhì)押危機(jī)高懸

　　譽(yù)衡藥業(yè)的股權(quán)質(zhì)押危機(jī)，早在2018年2月份就已開始逐漸暴露。雖然時(shí)間推移，但至今并無緩解跡象。

　　2018年2月5日至7日，譽(yù)衡藥業(yè)連續(xù)三天大跌，股價(jià)最低時(shí)只有5.58元/股。2月7日，譽(yù)衡藥業(yè)公告稱，實(shí)際控制人朱吉滿通過云南信托-盛錦 16 號(hào)信托計(jì)劃(下稱盛錦)持有的股份，被信托公司以5.63 元/股的均價(jià)減持1414萬股。

　　按照譽(yù)衡藥業(yè)公告的說法，朱吉滿于2月6日接到云南信托口頭補(bǔ)倉通知后，已表示有充分能力補(bǔ)倉，并告知不可隨意減持。但是2月7日開盤后，盡管朱吉滿已開始現(xiàn)金補(bǔ)足，云南信托仍進(jìn)行了減持。

　　這并非朱吉滿、哈爾濱譽(yù)衡集團(tuán)有限公司(下稱“譽(yù)衡集團(tuán)”)第一次爆倉。時(shí)隔4個(gè)月之后，作為控股股東，譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押的譽(yù)衡藥業(yè)股份，也出現(xiàn)了被動(dòng)減持。譽(yù)衡藥業(yè)6月11日披露，譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押給江海證券的該公司股份，也被 被動(dòng)減持170萬股，減持?jǐn)?shù)量、價(jià)格分別為170萬股、5.75元/股，減持金額總計(jì)977.34萬元。

　　對(duì)譽(yù)衡集團(tuán)集團(tuán)來說，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)還不止于此。不僅被動(dòng)減持的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，而且還有所上升。6月8日的減持預(yù)披露顯示，譽(yù)衡集團(tuán)、譽(yù)衡國(guó)際、健康科技質(zhì)押的部分該公司股票，如未及時(shí)追加保證金、提前回購，質(zhì)權(quán)人可能進(jìn)行處置導(dǎo)致被動(dòng)減持。同時(shí)，三者可能減持股份，以化解債務(wù)壓力和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)減持?jǐn)?shù)量為43962459股。

　　類似情形此前已經(jīng)出現(xiàn)。6月8日，譽(yù)衡藥業(yè)公告稱，2月8日披露的譽(yù)衡集團(tuán)、譽(yù)衡國(guó)際的質(zhì)權(quán)人，可能將合計(jì)減持不超過21981229股的計(jì)劃，已經(jīng)期滿但并未實(shí)際減持。然而，時(shí)隔3天之后，江海證券將減持了上述170萬股。

　　除了股價(jià)因素，能否提前回購、追加保證金，已成為解除質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。而從公告信息來看，譽(yù)衡集團(tuán)、朱吉滿存在不小的資金壓力。

　　4月12日，譽(yù)衡藥業(yè)收到譽(yù)衡集團(tuán)的通知，朱吉滿、譽(yù)衡集團(tuán)持有的該公司9.47億股，被武漢江岸區(qū)法院凍結(jié)。一同被凍結(jié)的，還有譽(yù)衡集團(tuán)及一致行動(dòng)人西藏譽(yù)曦合計(jì)持有的信邦制藥(002390,股吧)(7.070, -0.09, -1.26%)3.69億股。根據(jù)兩家公司后續(xù)披露，2017年12月20日，譽(yù)衡集團(tuán)將譽(yù)衡藥業(yè)8600萬股，質(zhì)押給武漢信用小貸公司，以融資4億元，到期日為2018年3月20日。截至4月24日，譽(yù)衡集團(tuán)共償還9000萬元，剩余3.1億元?jiǎng)t進(jìn)行了調(diào)節(jié)，譽(yù)衡藥業(yè)8.5億股、信邦制藥3.58億股解除了凍結(jié)。

　　但股權(quán)質(zhì)押凍結(jié)仍接踵而來。6月7日，譽(yù)衡藥業(yè)再次收到通知，因股票質(zhì)權(quán)人申請(qǐng)財(cái)產(chǎn)保全，譽(yù)衡集團(tuán)持有的該公司1.97億股，被上海第一中級(jí)法院凍結(jié)。資料顯示，申請(qǐng)凍結(jié)方為 國(guó)泰君安(601211,股吧)(14.860, 0.17, 1.16%)。截至公告日，譽(yù)衡集團(tuán)累計(jì)被凍結(jié)股份數(shù)為2.84億股。

　　公告顯示，截至2月8日，譽(yù)衡集團(tuán)持有譽(yù)衡藥業(yè)9.37億股，占比42.63%，通過信托計(jì)劃持有 1002萬股，合計(jì)持有9.47億股，合計(jì)占比43.09%，累計(jì)質(zhì)押股份 9.31億股，占比99.35%，最新披露則已增加到9.33億股，基本已全部質(zhì)押；譽(yù)衡國(guó)際持有4.295億股，占比19.54%，累計(jì)質(zhì)押股約4.281億股，只剩140余萬股沒有質(zhì)押，兩者的質(zhì)押平倉線區(qū)間分別為5.691元~7.182元/股、5.827 元~6.258 元/股。

　　公開披露數(shù)據(jù)顯示2月8日，譽(yù)衡集團(tuán)、譽(yù)衡國(guó)際已有60372.22 萬股已觸及平倉線，可能存在平倉風(fēng)險(xiǎn)。最新披露數(shù)據(jù)則顯示，譽(yù)衡集團(tuán)處于平倉線以下的股票6538萬股，占其持股數(shù)的7%。

　　資金樞紐

　　通過頻繁而高比例的股權(quán)質(zhì)押，朱吉滿持有的譽(yù)衡藥業(yè)股份，實(shí)際充當(dāng)著譽(yù)衡集團(tuán)、朱吉滿的資金樞紐角色。

　　譽(yù)衡藥業(yè)4月24日披露的股權(quán)質(zhì)押情況顯示，朱吉滿、譽(yù)衡集團(tuán)及其一致行動(dòng)人，將股份質(zhì)押給了第一創(chuàng)業(yè)(002797,股吧)(6.660, 0.01, 0.15%)、天風(fēng)證券、國(guó)泰君安、渤海信托、武漢信用小貸等7家金融機(jī)構(gòu)，融資金額共計(jì)42.87億元，其中第一創(chuàng)業(yè)、天風(fēng)證券最多，分別為9.27億元、8.5億元。

　　收購信邦制藥過程中，直接出面的2017年5月10日，西藏譽(yù)曦與張觀福簽訂協(xié)議，以30.2億元的價(jià)格，受讓信邦制藥3.58億股、21.04%的股份。西藏譽(yù)曦的部分資金，就來自質(zhì)押譽(yù)衡藥業(yè)股份。西藏譽(yù)曦收購所需的資金為 30.24 億元實(shí)繳資本和增資款，由其股東譽(yù)衡集團(tuán)自有、自籌。其中，16 億元為譽(yù)衡集團(tuán)向中融信托借貸，期限36個(gè)月，年利率 8.8413%；剩余 14.24 億元，除了譽(yù)衡集團(tuán)經(jīng)營(yíng)、投資所得，還有4億元來自向天風(fēng)證券質(zhì)押的譽(yù)衡藥業(yè)8100萬股。

　　除了譽(yù)衡藥業(yè)，信邦制藥的股份也被質(zhì)押。受讓股份剛剛到手，就被迅速質(zhì)押。當(dāng)年6月2日，其中1.79億股完成過戶。幾天之后，西藏譽(yù)曦就將其質(zhì)押給中信信托。去年8月10日，剩余的1.79億股過戶后，又被迅速質(zhì)押，質(zhì)押方同為中信信托。

　　信邦制藥5月3日對(duì)深交所的問詢回復(fù)函顯示，西藏譽(yù)曦質(zhì)押信給中信信托的邦制藥股份，融資金額共計(jì)30.6億元。剔除滾動(dòng)質(zhì)押等因素，加上質(zhì)押的譽(yù)衡藥業(yè)股份，朱吉滿、譽(yù)衡集團(tuán)等，通過股權(quán)質(zhì)押，共計(jì)融資達(dá)73.5億元左右。

　　而譽(yù)衡集團(tuán)2016年第二期短融補(bǔ)充募集說明書顯示，2013-2015 年、 2016 年 9 月末，譽(yù)衡集團(tuán)短期借款分別為3億元、11.8億元、44.2億元、37億元，在負(fù)債中的占比分別為 36.19%、50.63%、55.02%、 41.04%，呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。2015 年末比上年同期大幅增加32.4億元，增幅 274.74%。

　　該公司解釋稱，這主要是對(duì)譽(yù)衡藥業(yè)的股票進(jìn)行質(zhì)押，及譽(yù)衡藥業(yè)融資增加所致，主要用于補(bǔ)充流動(dòng)資金及并購對(duì)價(jià)的支付。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2014年底，譽(yù)衡集團(tuán)持有譽(yù)衡藥業(yè)3.12億股，質(zhì)押股份為1.93億股，比例略約為62%。到了2015年底，質(zhì)押數(shù)量已增加至2.82億股，質(zhì)押比例已超過90%。

　　年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2015年，譽(yù)衡集團(tuán)(時(shí)名”哈爾濱恒世達(dá)昌科技有限公司”)籌資現(xiàn)金流入約65.5億元，流出約39.1億元，凈額約26.4億元，其中，借款取得現(xiàn)金65.2億元。2016年前三季度，譽(yù)衡集團(tuán)借款取得現(xiàn)金約57.8億元，占67.4億元籌資現(xiàn)金流入的80%以上，而股權(quán)質(zhì)押的37億元，占比則接近60%由此由此可見股權(quán)質(zhì)押對(duì)其融資的重要性。而在2016年全年，該公司借款取得現(xiàn)金104億元，當(dāng)年12月還質(zhì)押了譽(yù)衡藥業(yè)約6530萬股。

　　進(jìn)入2017年以后，股權(quán)質(zhì)押融資的作用明顯下降。2017年至今，譽(yù)衡集團(tuán)共進(jìn)行了71次質(zhì)押，其中質(zhì)押融資、流動(dòng)資金貸款共計(jì)30次，其余40次均為補(bǔ)充質(zhì)押，明顯超過融資次數(shù)。而且自2017年9月份之后，共計(jì)質(zhì)押42次，而質(zhì)押融資只有十余此次，其他均為補(bǔ)充質(zhì)押。

　　擴(kuò)張后遺癥

　　高比例的股權(quán)質(zhì)押，尤其是對(duì)譽(yù)衡藥業(yè)的質(zhì)押，為朱吉滿及譽(yù)衡集團(tuán)提供了大量資金彈藥，一定程度上充當(dāng)著最重要的資金渠道。

　　根據(jù)上述數(shù)據(jù)計(jì)算，僅2015年、2016年前三個(gè)季度，質(zhì)押譽(yù)衡藥業(yè)股份取得借款81.2億元，加上最新披露的42.87億元，剔除2016年四季度及重復(fù)計(jì)算因素，靜態(tài)測(cè)算，譽(yù)衡集團(tuán)就得到借款近124億元，若加上信邦制藥，其股權(quán)質(zhì)押融資總額則達(dá)155億元左右。

　　短短三年左右的時(shí)間里，就獲得如此之多的資金，仍然出現(xiàn)流動(dòng)性問題。朱吉滿及其控制下的譽(yù)衡集團(tuán)，究竟將資金用向了何處？這就不得不提譽(yù)衡集團(tuán)近幾年的外延式擴(kuò)張，以及整合式發(fā)展模式，也就是通過并購進(jìn)行的規(guī)模擴(kuò)張。

　　公開可查數(shù)據(jù)顯示，譽(yù)衡集團(tuán)的現(xiàn)金流并不算差。合并現(xiàn)金流量表顯示，2014年至2016年，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為6.2億元、—7.2億元、9.8億元。2017年前三季度，其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為8.6億元，以上經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額合計(jì)超過17億元。同時(shí)，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流也為數(shù)可觀。2014年至2017年三季度，其籌資凈現(xiàn)金流為10.7億元、26.4億元、13.3億元、46.5億元，合計(jì)接近97億元。

　　在此情況下，譽(yù)衡集團(tuán)的資金仍然頗為緊張。2014年至2016年，其貨幣資金為12.7億元、22.4億元、 33.57億元，短期借款卻達(dá)11.8億元、44.2億元、42億元，均遠(yuǎn)手持的貨幣資金。2017年前三季度，貨幣資金為49.1億元，短期借款卻達(dá)84.8億元左右。

　　資金之所以緊張，與規(guī)模擴(kuò)張形成的大量投資活動(dòng)有關(guān)。公開數(shù)據(jù)顯示，2014年至2017年三季度，該公司投資現(xiàn)金流入約為22.6億元、58.3億元、41.9億元、26.1億元，流出則約為36.9億元、74.2億元、67.9億元、69.9億元，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為—14.2億元、—15.8億元、—26億元、—43.8億元，吞噬了其大量的現(xiàn)金流。

　　大量的投資支出，主要來自其中為投資支付的現(xiàn)金，僅2015年至2017年三季度，譽(yù)衡集團(tuán)為投資支付的現(xiàn)金就達(dá)55.5億元、53.9億元、44.6億元。在此情況下，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)就主要依靠負(fù)債。數(shù)據(jù)顯示，僅2017年前三季度，譽(yù)衡集團(tuán)籌資獲得現(xiàn)金、凈現(xiàn)金流為125.1億元、46.5億元，其中僅借款取得現(xiàn)金就有84億元，償還債務(wù)就支付現(xiàn)金約66.8億元。

　　在2016年第二期短融募補(bǔ)充募集說明書中，該公司就稱，近年來企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張速度較快，生產(chǎn)規(guī)模及現(xiàn)金流量持續(xù)提升，如果未來發(fā)行人存在較大資本支出，而銀行授信支持度不足，將使得發(fā)行人面臨資金鏈緊張的風(fēng)險(xiǎn)。

　　除此之外，朱吉滿本人及其實(shí)際控制的企業(yè)，還頻繁在資本市場(chǎng)出現(xiàn)。除了斥資30余億元收購信邦制藥，此前還曾舉牌山東藥玻(600529,股吧)(23.670, 0.07, 0.30%)、廣濟(jì)藥業(yè)(000952,股吧)(13.640, -0.54, -3.81%)。此外，根據(jù)2017年5月24日通過信邦制藥披露的詳式權(quán)益變動(dòng)書，截至披露日，朱吉滿、白莉惠夫妻控制的核心企業(yè)共計(jì)21家，其中包括12家有限合伙企業(yè)，而且10家均為2015年1月之后注冊(cè)，注冊(cè)資本全部在1億元以上，累計(jì)出資額超過81.8億元，其中出資額超過6億元的就達(dá)到7家。