公司三季報已顯示營收同比增長，凈利潤下滑的局面。面對蛋氨酸未來較大的產(chǎn)能投放，安迪蘇（600299）的盈利增長更加蒙上陰影。

　　何方/文

　　安迪蘇是全球最大的動物營養(yǎng)添加劑生產(chǎn)企業(yè)之一，主要產(chǎn)品包括蛋氨酸、維生素、酶制劑等動物營養(yǎng)添加劑。

　　蛋氨酸是動物必需氨基酸之一，由于蛋氨酸無法在動物體內(nèi)自然合成，必需從食物中攝取，所以蛋氨酸是動物飼料必不可少的添加劑。

　　截至2018年11月，公司具有43萬噸蛋氨酸產(chǎn)能，市占率約為27%。由于蛋氨酸生產(chǎn)工藝相當(dāng)復(fù)雜，對安全生產(chǎn)的要求又很嚴(yán)格，所以蛋氨酸生產(chǎn)具備極高的技術(shù)壁壘。

　　此外，蛋氨酸生產(chǎn)的規(guī)?；瘍?yōu)勢明顯。一方面由于原料屬于危險品，不宜長距離運輸。另一方面耗資巨大的安全設(shè)備需要較大的生產(chǎn)規(guī)模攤薄成本才能具備一定的經(jīng)濟(jì)效益。

　　安迪蘇主營業(yè)務(wù)中除了蛋氨酸以外，維生素A和特種產(chǎn)品也都有很強(qiáng)額技術(shù)壁壘。因而，公司的銷售毛利率與凈利率一直位于高位。

　　數(shù)據(jù)顯示，公司2015年至2017年的銷售毛利率分別為41.30%、47.43%和38.92%；凈利率分別為13.20%、21.67%、和16.12%。

　　然而，公司經(jīng)營利潤卻沒有同步好轉(zhuǎn)，根據(jù)公司2017年報披露，營業(yè)總收入103.98億元，同比去年-2.72%，凈利潤13.23億元，同比去年-29.06%，公司凈利潤大幅下滑的主要原因是由于蛋氨酸價格下滑，行業(yè)平均價格2016年最高33000元/噸，最低成交價下滑至19000元/噸。受行業(yè)新增產(chǎn)能與禽流感影響，固體蛋氨酸價格從2015年3月的8萬元/噸一路下滑到2萬元/噸，跌幅達(dá)75%，波及部分蛋氨酸企業(yè)生產(chǎn)成本。

　　而根據(jù)公司發(fā)布2018三季報，實現(xiàn)營收85.25億元，同比增長11.92%。實現(xiàn)歸母凈利7.10億元，同比下降22.17%。實現(xiàn)扣非后歸母凈利6.99億元，同比下降22.43%。其中三季度單季實現(xiàn)營收27.75億元，同比增長3.34%，環(huán)比增長1.43%。實現(xiàn)歸母凈利2.20億元，同比下降34.10%?？梢钥闯?，公司利潤下滑的態(tài)勢仍在延續(xù)。

　　據(jù)研究機(jī)構(gòu)統(tǒng)計預(yù)計未來幾年蛋氨酸的產(chǎn)能增加量顯示：2018年中期，安迪蘇南京工廠3萬噸；2018年底，住友日本10萬噸；2019年，安迪蘇歐洲5萬噸，EVONIK新加坡15萬噸；2020年，諾偉司美國墨西哥灣12萬噸；預(yù)計新和成（002001）在2021年總計會有25萬噸產(chǎn)能。安迪蘇2018年1月17日公告，建設(shè)年產(chǎn)18萬噸液體蛋氨酸新工廠。

　　從上述供需關(guān)系來看，蛋氨酸產(chǎn)能在未來幾年內(nèi)會有部分產(chǎn)能過剩，未來產(chǎn)能合計增加76萬噸，2017年總共才是158萬噸產(chǎn)能，這就是50%的總量增加，也是壓制蛋氨酸價格的一大原因。

　　從另外一個角度看，公司毛利率雖然在2018年三季度有所回升，但銷售凈利率依然下滑，說明產(chǎn)品或有的提價沒有改變費用增長對業(yè)績的侵蝕，營業(yè)收入增長過慢帶來的費用率提升。因而公司未來一段時間的業(yè)績表現(xiàn)仍不容樂觀。

　　值得一提的是，與公司處于同行業(yè)的寧夏紫光曾作價30億元，同上市公司渝三峽A進(jìn)行并購重組，后因收到交易所關(guān)注涵，質(zhì)疑寧夏紫光的盈利可持續(xù)性，而不得不終止交易。

　　面對蛋氨酸價格下跌，產(chǎn)能大增，對于安迪蘇來說，除了控制產(chǎn)能以外，液態(tài)蛋氨酸或許是未來的一個看點。

　　據(jù)研究，目前全球液體蛋氨酸的市場滲透率在30%~35%，其中美國、巴西、墨西哥、泰國等雞肉生產(chǎn)大國的滲透率分別為65%、45%、60%、57%，但是中國和印度的液體蛋氨酸滲透率只有22%和10%，隨著養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模集中度提升，液體蛋氨酸的滲透率提升空間巨大。

　　總體來看，安迪蘇在飼料添加劑領(lǐng)域技術(shù)實力不可小覷，二級市場也對此給與了高溢價。然而，公司最大的主營業(yè)務(wù)蛋氨酸未來將面臨較大的產(chǎn)能投放，因而行業(yè)利潤難免繼續(xù)惡化。如果此次在倫敦發(fā)行全球存托憑證(GDR)最終成實，難免又會對公司股份稀釋，影響每股收益。此外，發(fā)行全球存托憑證(GDR)后，公司將面臨國外成熟資本市場的估值體系，公司目前高達(dá)近30倍的市盈率難免不會承壓。