【中國通號(688009)、股吧】是全球領先的軌道交通控制系統解決方案提供商,擁有行業(yè)領先的研發(fā)與集成能力,為客戶提供軌道交通控制系統全產業(yè)鏈一體化服務。公司以技術研發(fā)為核心,自主研發(fā)的中國高鐵列控系統(CTCS-3、CTCS-2)、中國高鐵自動駕駛列控系統(CTCS-3+ATO)、城際鐵路自動駕駛列控系統(CTCS-2+ATO)、城市軌道交通列控系統(CBTC)、貨運編組站綜合自動化系統(CIPS)等已全面覆蓋國內軌道交通網絡,為國內軌道交通安全高效運營提供有力支撐。主營業(yè)務包括軌道交通控制系統與相關領域的工程承包。2016/2017/2018年主營業(yè)務收入分別為297.7/345.9/400.1億元,三年年化復合增長率為15.93%。

　　控制系統屬于軌交站后機電工程,處于產業(yè)鏈中后階段,與通車里程高度相關。隨著未來兩年(2019-2020年)高鐵及地鐵通車里程數的增長,控制系統規(guī)模有望隨之增長。據測算,考慮新建與更新市場,未來5年軌交控制系統(包括鐵路市場及城軌市場)年市場規(guī)模約為330億-688億元。目前,國內高鐵控制系統領域呈現中國通號一家獨大的局面,截至2018年末,通號累計中標里程覆蓋率超過60%。城軌方面,包括中國通號在內的四家公司市占率較高,合計達到70%以上。近些年,在國內廠商技術不斷提高的情況下,城軌信號系統自主化率不斷提升,盈利能力逐步凸顯,通號城市軌道交通2015年起實現了自主技術的應用,預計未來城軌信號系統市場的國產化率還將逐步提升。

　　中國通號是全球唯一能在整個軌道交通控制系統產業(yè)鏈獨立提供全套產品和服務的企業(yè),在各個環(huán)節(jié)均處領先地位,競爭優(yōu)勢顯著。產品涵蓋鐵路列控系統、城軌列控系統、貨運自動化系統、調度指揮自動化及檢測系統、通信信息系統等。 新簽訂單創(chuàng)歷史新高,盈利能力有望回升。公司2016/2017/2018年總的訂單量分別為494.8/607.31/682.94億元,三年新簽訂單量持續(xù)上升。其中軌道交通控制系統的訂單量從2016年的290.8億元增長到2018年的380.51億元,三年年化復合增長率為14.39%。2016/2017/2018年公司綜合毛利率分別為26.20%/24.66%/22.70%,略有下降。主要由于低毛利的工程總承包業(yè)務占比提升,高毛利的鐵路業(yè)務占比下降。隨著鐵路新簽合同額恢復性增長,新簽訂單結構優(yōu)化,且城軌系統自主化率提升,未來毛利率水平有望回升。

　　盈利預測及估值:基于未來兩年控制系統市場規(guī)模增長及公司盈利能力的提升預期,我們預計公司2019-2021年實現收入463億元、528億元、588億元,同比增長15.6%、14.0%、11.4%,實現歸屬母公司凈利潤40.2億元、47.7億元、54.59億元,同比增長17.9%、18.6%、14.4%,對應EPS為0.38、0.45、0.52元。結合公司H股估值以及可比公司估值,我們認為中國通號上市合理價值區(qū)間為522.6億-643.2億,對應價格范圍為4.94元-6.08元,對應2019年PE為13倍-16倍。

　　風險提示:高鐵及地鐵建設進程放緩;公司產品產生重大安全問題;城軌信號系統競爭加劇導致市占率下降;新業(yè)務開拓不及預期;參與的PPP、BT、BOT等項目的收益及回款風險,項目退出風險。（華創(chuàng)證券）