我們都知道新城控股調(diào)節(jié)利潤很厲害，那么究竟有多厲害呢？

　　我們都知道新城控股（601155）調(diào)節(jié)利潤很厲害，那么究竟有多厲害呢？經(jīng)過分析發(fā)現(xiàn)，新城控股真實凈利潤只有披露凈利潤的50%左右，但是這只是新城控股作為民企的無奈選擇罷了。

　　新城控股會不會成為下一個待引爆的大雷呢？

　　1、一份靚麗的年報？

　　新城控股周五剛剛發(fā)布2019年年度報告，網(wǎng)上一片叫好聲。

　　一是公司實現(xiàn)營業(yè)收入858.47億元，同比增長58.58%，歸母凈利潤126.54億元，同比增長20.61%。雖然地產(chǎn)的收入、利潤不重要了，但是萬科和恒大的增速下降或者腰斬，還是在提醒我們地產(chǎn)公司的收入、利潤依然存在變數(shù)。

　　二是2019年新城控股實現(xiàn)合同銷售金額約2708.01億元，同比增長22.48%，銷售面積約2432萬平方米，同比增長34.21%。商業(yè)地產(chǎn)方面，新城控股旗下21座吾悅廣場滿鋪開業(yè)，全年租金及管理費收入增長至40.69億元，同比增長92.28%。這個數(shù)據(jù)在2019年遇到老王的意外事件之后，依然表現(xiàn)得優(yōu)于同業(yè)，在前十大地產(chǎn)公司里也名列前茅，真的非常牛逼了。

　　三是公司資產(chǎn)負債率由2018年同期的84.57%上升至86.60%，主要由于銷售房屋產(chǎn)生的預收賬款大幅增加至1970.18億元，剔除合同負債和預收款項后的資產(chǎn)負債率為76.53%，和去年同期基本持平。同時公司凈負債率由2018年的49.21%下降至16.36%。這個16.36%的凈負債率被廣大股東神話了。

　　四是經(jīng)營現(xiàn)金流達到了436億元，尤其是四季度單季度流入443億元，在主要地產(chǎn)公司里也是名列前茅，要知道2012年至2018年7年間累計經(jīng)營現(xiàn)金流也沒有超過50億，這一季度就達到了436億元。

　　五是公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利17元（含稅），預計分紅38.34億元。更難能可貴的是公司自從2015年B轉(zhuǎn)A股上市至今，沒有一次股權融資，但是累計分紅約100億了。

　　所以新城控股的股東把2019年年報被吹爆了。

　　說實話，新城控股是非常牛逼的公司，而且也是一家把財務準則發(fā)揮到極致的公司，但是我們還是要理性一點，聽聽初善君的分析。

　　2、只是為了更好地生存

　　其實經(jīng)營現(xiàn)金流好的原因很簡單，要么盡快賣房回收款項，增加銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金，要么減少拿地，降低經(jīng)營活動流出，或者兩者都有。

　　對于新城控股來說，最主要的是拿地減少了。尤其是2019年下半年，幾乎沒有新增土地，反而受到老王事件影響，斷臂求生，賣出了不少地。

　　2019年老王事件前，公司拿地625億元，事件后，公司只拿地44億。

　　看季度現(xiàn)金流量表，購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金Q3和Q4分別為266億和108億，同比增長2%和下降50%。同時公司加快了銷售，銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金分別為383億和596億，同比增長了12%和82%。

　　此外，季度現(xiàn)金流量表還顯示，2019年Q3和Q4籌資現(xiàn)金流量凈額分別為流出145億元和229億元，也就是說，公司大量的償債了，所以有息負債率、凈負債率才有下滑。

　　所以現(xiàn)在我們明白了為什么公司2019年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量特別優(yōu)秀，凈負債率如此之低了吧：加快銷售、增加周轉(zhuǎn)同時降低拿地，經(jīng)營現(xiàn)金流大幅轉(zhuǎn)正，然后受老王事件影響，公司籌資難度或者增加，公司只能大量償債，凈負債率大幅降低。

　　好在公司從2019年12月開始恢復拿地，當月拿地金額達到了37億元，說明公司最艱難的時候已經(jīng)過去了。

　　那么這家公司可以買入嗎？

　　3、財報粉飾小能手

　　在談能否買入之前，還是要聊聊新城控股的利潤調(diào)節(jié)手段。

　　一是投資性房地產(chǎn)公允價值變動損益。這個問題大家討論了很多次，但是不可否認，新城控股確實用這個數(shù)據(jù)在調(diào)節(jié)凈利潤，2019年投資性房地產(chǎn)公允價值變動損益26.47億元，占利潤總額的比例為15%。其實投資性房地產(chǎn)值多少錢，完全可以自己說了算，因此用這個來調(diào)節(jié)凈利潤，確實太容易了。初善君比較好奇的是2019年房價整體是平穩(wěn)的，公司這26.47億元公允價值變動損益增加是如何評估的？

　　二是利息資本化問題。年報顯示，公司2019年資本化利息支出為45.25億元（不含合同負債利息資本化金額），連續(xù)三年大幅增長，占利潤總額的比例約25%?？梢圆聹y，公司的有息負債率降低了，但是有息負債總額并沒有明顯降低，大概率還在增長。

　　可以看到，公司2019年底有息負債為798.44億元，利息費用率估算為8.52%，有息負債余額增幅大幅下滑，但是融資成本還是更高了。要知道國企房地產(chǎn)的融資成本也就是5%左右，800億有息負債就能差28億財務費用了。

　　所以我們可以理解新城控股這種被詬病的激進會計處理方式了：為了提高利潤，財務費用能資本化就資本化，同時在通過投資性房地產(chǎn)調(diào)節(jié)利潤，以獲取公司在二級市場的高市值。同時，公允價值計量投資性房地產(chǎn)的另一個好處則大幅提高了公司的凈資產(chǎn)，方便融資，保證公司的快速發(fā)展。

　　以上就是新城控股的發(fā)展策略，把會計準則運用到極致。

　　如果非常保守的運用會計準則，新城控股會怎么樣呢？

　　如果新城控股的凈利潤里剔除所有的非經(jīng)常性損益（含公允價值變動損益），財務費用全部費用化，投資性房地產(chǎn)按照成本計量，30年計提折舊，那么新城控股近三年調(diào)整后的凈利潤分別為35億、59億和60億元，分別只占原凈利潤的57%、48%和45%。換句話說，保守計算，新城控股的凈利潤只是公布凈利潤的一半。

　　當然，我們依然可以說，新城控股是被迫所為，都是為了發(fā)展。

　　4、A股下一個待引爆的大雷？

　　我們都知道房地產(chǎn)行業(yè)是一個負債率極高的行業(yè)，本身就是在鋼管上跳舞的業(yè)務，每年倒閉的房地產(chǎn)企業(yè)至少也有幾十家。

　　所以行業(yè)的龍頭萬科這些年一直說的是活下去。

　　新城控股這些年在房地產(chǎn)企業(yè)中拼殺到前十，非常不容易。除了管理層之外，高超的財技也功不可沒：把利潤做高，把資產(chǎn)做大，更大的融資，更多的拿地。

　　要知道公司的財務負責人是普華永道出身，審計機構也是普華永道。

　　這種激進的處理方式在房價上漲的時候是助推劑，但是一旦遇到房價下跌，就會成為現(xiàn)金流斷裂的誘發(fā)因素。

　　所以新城控股會是A股下一個待引爆的大雷嗎？

　　關鍵還是取決于你對房價的預期，尤其是三四線城市房價的預期了。