作者：范范的財(cái)經(jīng)江湖

　　這個(gè)一季度，實(shí)在過(guò)于慘烈。

　　有媒體統(tǒng)計(jì)，今年一季度，A股上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.59萬(wàn)億元，同比下滑8.82%，合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8227億元，同比下滑23.95%，降幅創(chuàng)歷史之最。其中，1212家公司虧損，占比近三分之一，絕對(duì)數(shù)量及占比均為歷史之最，且高出往年一倍有余。

　　不過(guò)，作為老牌零售巨頭，蘇寧易購(gòu)（002024）（002024.SZ）的表現(xiàn)，還是讓投資者在如此不確定的環(huán)境中看到了“確定性”。

　　一方面，疫情之下，蘇寧易購(gòu)的銷(xiāo)售額逆勢(shì)增長(zhǎng)，明顯跑贏行業(yè)，尤其開(kāi)放平臺(tái)和大快消業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，均進(jìn)一步提速。

　　另一方面，完成了智慧零售布局的蘇寧易購(gòu)已經(jīng)從“織網(wǎng)”期轉(zhuǎn)入收獲季，加之蘇寧金服、蘇寧小店出表后輕裝上陣，提質(zhì)增效取得階段性成果，釋放出盈利預(yù)期改善的強(qiáng)信號(hào)。

　　更重要的是，蘇寧易購(gòu)當(dāng)前的估值處于歷史低位。隨著業(yè)績(jī)的持續(xù)改善以及向好預(yù)期的持續(xù)發(fā)酵，有望實(shí)現(xiàn)戴維斯雙擊。

　　1、銷(xiāo)售規(guī)模逆勢(shì)增長(zhǎng)，蘇寧易購(gòu)跑贏行業(yè)

　　4月29日，蘇寧易購(gòu)一季報(bào)正式落地。仔細(xì)來(lái)看，這份成績(jī)單可圈可點(diǎn)。

　　受新冠肺炎疫情的影響，一季度社零總額同比下降19%，限額以上單位家用電器和音像器材類(lèi)商品零售同比下降29.9%，零售行業(yè)的發(fā)展面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。同時(shí)，一季度也成為A股歷史上的最慘財(cái)報(bào)季。

　　在這樣的背景下，蘇寧易購(gòu)578.39億元的營(yíng)收同比僅下降7.07%實(shí)屬不易。更何況，一季度，蘇寧易購(gòu)整體商品銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)886.72億元，不僅沒(méi)有下降，反而逆勢(shì)增長(zhǎng)了2.01%。

　　拆開(kāi)來(lái)看，蘇寧易購(gòu)的線下門(mén)店不可避免受到了影響，無(wú)論是家電3C店，還是百貨店，均根據(jù)各地方疫情管控規(guī)定進(jìn)行了階段性暫停營(yíng)業(yè)或縮短營(yíng)業(yè)時(shí)間。但蘇寧迅速調(diào)整，快速推進(jìn)門(mén)店互聯(lián)網(wǎng)化運(yùn)營(yíng)，積極發(fā)展到家業(yè)務(wù)，利用蘇寧直播、蘇寧推客、蘇寧拓客、云店小程序等互聯(lián)網(wǎng)工具，進(jìn)一步挖掘社群消費(fèi)潛力，疫情期間數(shù)千家互聯(lián)網(wǎng)在線店面開(kāi)展直播帶貨，來(lái)自門(mén)店推客訂單同比增長(zhǎng) 194.84%。

　　之所以總體仍能保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，主要是由于線上規(guī)模的增長(zhǎng)。疫情爆發(fā)期間，蘇寧易購(gòu)月度活躍用戶(hù)數(shù)同比增長(zhǎng)36.87%，截至一季度末，注冊(cè)會(huì)員數(shù)達(dá)5.78億。一季度，其線上平臺(tái)商品交易規(guī)模為610.4億元（含稅），同比增長(zhǎng)12.78%，是線下規(guī)模的2倍之多。

　　尤其是開(kāi)放平臺(tái)增長(zhǎng)迅速，隨著蘇寧易購(gòu)配套物流、金融等扶持政策加快平臺(tái)商戶(hù)的招商入駐，其商戶(hù)數(shù)量及活躍度均明顯提升。一季度，其開(kāi)放平臺(tái)商品交易規(guī)模241.68億元（含稅），同比大幅增長(zhǎng)49.05%，較去年的37.14%進(jìn)一步提速。這也是蘇寧易購(gòu)一季報(bào)的兩大亮點(diǎn)之一。

　　另一大亮點(diǎn)是更加火爆的大快消業(yè)務(wù)。雖然蘇寧易購(gòu)的家電及消費(fèi)電子類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)售受到影響，但快消百貨、母嬰個(gè)護(hù)、食品生鮮類(lèi)等商品銷(xiāo)售增長(zhǎng)迅速。一季度，其快消百貨類(lèi)商品銷(xiāo)售規(guī)模同比增長(zhǎng)167.99%，相較2019年全年的115.64%，亦進(jìn)一步提速。

　　作為蘇寧易購(gòu)大快消業(yè)務(wù)的重要落子，疫情期間，家樂(lè)福超市深度整合大快消供應(yīng)鏈，2月份火速上線到家業(yè)務(wù)，此后到家業(yè)務(wù)銷(xiāo)售占比逐月快速提升，3月份占比已近10%。

　　從絕對(duì)規(guī)模上看，去年，蘇寧易購(gòu)日用百貨類(lèi)產(chǎn)品營(yíng)收已達(dá)455.71億元，占總營(yíng)收的比重達(dá)16.93%，超過(guò)小家電、冰洗、空調(diào)、數(shù)碼電腦及黑電，一躍成為其僅次于通訊產(chǎn)品的第二大收入來(lái)源。

　　如果保持目前的高速增長(zhǎng)，今年，僅這部分的營(yíng)收就將突破千億，相當(dāng)于內(nèi)部“孵化”了一個(gè)永輝超市（601933）。（2019年，永輝超市的營(yíng)收為848.77億元。）

　　可以說(shuō)，全渠道全場(chǎng)景全品類(lèi)的運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，明顯增加了蘇寧易購(gòu)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，零售“老江湖”正展現(xiàn)出新的統(tǒng)治力。

　　2、盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)，蘇寧易購(gòu)跑贏自己

　　蘇寧易購(gòu)不僅跑贏了行業(yè)，同樣跑贏了自己。

　　過(guò)去幾年，為了打造全渠道全場(chǎng)景全品類(lèi)的智慧零售平臺(tái)，蘇寧易購(gòu)持續(xù)進(jìn)行大規(guī)模戰(zhàn)略性投入。但這個(gè)一季度，迎來(lái)了全方位的改善。

　　首先看凈利潤(rùn)。過(guò)去兩年，蘇寧易購(gòu)雖然每年都實(shí)現(xiàn)百億規(guī)模的凈利潤(rùn)，但市場(chǎng)總有觀點(diǎn)認(rèn)為扣非凈利潤(rùn)才能真實(shí)體現(xiàn)蘇寧的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。于是，我們看到在今年整體“創(chuàng)效”的目標(biāo)導(dǎo)向下，即使在疫情嚴(yán)重的一季度，蘇寧易購(gòu)的扣非凈利潤(rùn)僅虧損5億元，相比去年同期減虧約5億元，環(huán)比2019年四季度也顯著改善。

　　其次看現(xiàn)金流，去年第四季度，蘇寧易購(gòu)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~為20.99億，由負(fù)轉(zhuǎn)正表現(xiàn)亮眼。今年一季度，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流雖因疫情受到影響，但基于蘇寧逐步優(yōu)化其運(yùn)營(yíng)資金管理能力，相較于去年一季度同比亦有32.52%的顯著改善。

　　再次看費(fèi)用率，一季度，蘇寧易購(gòu)的銷(xiāo)售費(fèi)用為71.33億元，同比下降13.27%，管理費(fèi)用為10.11億元，同比下降16.3%。兩個(gè)大頭均明顯下降，且幅度均超過(guò)營(yíng)收降幅。

　　蘇寧易購(gòu)季度銷(xiāo)售及管理費(fèi)用，數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

　　最后看利潤(rùn)率，一季度，蘇寧易購(gòu)的毛利率為15.69%，在疫情的影響下，同比僅下降0.21%，但相比去年全年提升1.16%。隨著其快消供應(yīng)鏈進(jìn)一步整合，自主產(chǎn)品的發(fā)展，以及開(kāi)放平臺(tái)、物流服務(wù)等業(yè)務(wù)的發(fā)展，預(yù)計(jì)其毛利水平仍將持續(xù)改善。

　　全方位改善的原因在于，去年接連收購(gòu)萬(wàn)達(dá)百貨和家樂(lè)福中國(guó)后，蘇寧易購(gòu)全渠道全場(chǎng)景全品類(lèi)的智慧零售布局已經(jīng)完成，正式由此前的“織網(wǎng)”期轉(zhuǎn)入收獲季。加之去年完成對(duì)蘇寧金服、蘇寧小店的出表調(diào)整，輕裝上陣的蘇寧易購(gòu)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量明顯提升，提質(zhì)增效取得了顯著的階段性成果。

　　可以說(shuō)，跑贏了自己的蘇寧易購(gòu)，正在迎來(lái)全新的發(fā)展。

　　3、僅0.9倍PB，蘇寧易購(gòu)或迎戴維斯雙擊

　　站在全年的角度來(lái)看，預(yù)計(jì)蘇寧易購(gòu)的線上規(guī)模仍將持續(xù)增長(zhǎng)，而隨著國(guó)內(nèi)疫情的緩解，消費(fèi)市場(chǎng)亦逐漸回暖，一季度，蘇寧易購(gòu)大幅承壓的線下門(mén)店銷(xiāo)售亦將恢復(fù)至正常水平，甚至報(bào)復(fù)性消費(fèi)的出現(xiàn)，有望帶來(lái)營(yíng)收端超預(yù)期的增長(zhǎng)。

　　利潤(rùn)端，提質(zhì)增效的階段性成果，釋放出盈利預(yù)期改善的強(qiáng)信號(hào)。全年來(lái)看，蘇寧易購(gòu)扣非凈利潤(rùn)扭虧為盈亦不無(wú)可能。

　　站在更長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)看，智慧零售的大趨勢(shì)下，已經(jīng)完成全渠道全場(chǎng)景全品類(lèi)布局的蘇寧易購(gòu)，有望成為最大的受益者之一。高速增長(zhǎng)的開(kāi)放平臺(tái)和大快消業(yè)務(wù)，已經(jīng)為其打開(kāi)了二次增長(zhǎng)空間。

　　更重要的是，當(dāng)前的蘇寧易購(gòu)，估值處于絕對(duì)的歷史低位。

　　截至一季度末，蘇寧易購(gòu)的凈資產(chǎn)為873.18億元，而其當(dāng)前市值僅為784億元，以此計(jì)算，蘇寧易購(gòu)PB尚不到0.9倍，價(jià)值被嚴(yán)重低估。

　　（蘇寧易購(gòu)歷史PB）

　　同時(shí)，一季報(bào)披露的當(dāng)天，蘇寧易購(gòu)還披露一份增持計(jì)劃。部分董事、高管及心業(yè)務(wù)骨干，擬在未來(lái)6個(gè)月內(nèi)，合計(jì)增持不低于5000萬(wàn)元公司股票。11元/股的增持上限也較現(xiàn)價(jià)高出30%。這一增持計(jì)劃表現(xiàn)出蘇寧對(duì)其未來(lái)發(fā)展的信心。

　　總的來(lái)說(shuō)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的確定性疊加估值回升的強(qiáng)預(yù)期，蘇寧易購(gòu)或?qū)⒂瓉?lái)戴維斯雙擊的可能。