6年前買進的資產(chǎn)，6年后卻1折揮淚大甩賣。盛路通信（002446）（002446）不得不吞下這個并購的苦果。

　　2020年5月19日，盛路通信發(fā)布公告，擬以4800萬元作價，出售全資子公司深圳市合正汽車電子有限公司（簡稱“合正電子”）100%股權(quán)。而該公司是由盛路通信于2014年耗資4.8億元收購而來。

　　當年，盛路通信收購合正電子100%股權(quán)作價4.8億元，增值率高達2947%，而今，合正電子100%股權(quán)價值暴跌90%！因為此次收購，上市公司凈虧損70%。更為奇特的是，資產(chǎn)出售方因為此次交易卻獲得了65倍的回報！

　　果然是把上市公司當成提款機了。

　　那盛路通信又是如何一步步上了這艘“賊船”的？

　　上市第二年即迎業(yè)績變臉，依靠并購救場

　　盛路通信于2010年7月在A股上市，主要從事通信設(shè)備的生產(chǎn)和銷售，以及提供通訊工程建設(shè)勞務(wù)。上市之初，基站天線和微波通信天線的合計營業(yè)收入，占公司營業(yè)總收入的70%以上。

　　上市的第二年，盛路通信業(yè)績就開始大變臉。上市當年4100萬的扣非歸母凈利潤成了業(yè)績峰值此后2011-2013年連續(xù)三年負增長。到2013年，扣非歸母凈利只有區(qū)區(qū)313萬元。對于業(yè)績變臉，公司給出的解釋是，市場需求放緩，技術(shù)要求大幅提升，市場競爭加劇導(dǎo)致產(chǎn)品售價持續(xù)下降，公司的銷售毛利率也從2009年的29%下降至2013年的24%。

　　2008-2013年盛路通信營收及扣非歸母凈利情況

　　2013年盛路通信的凈利潤只有368萬元，以常識來判斷，其2013年真實的情況很可能是虧損的。此時，盛路通信的大股東是比較焦慮的，因為A股市場，連續(xù)兩個會計年度的凈利潤為負值，會被ST處理。

　　怎么才能提振業(yè)績？這都是小問題，難不住大股東。2013年創(chuàng)業(yè)板科技股氣勢如虹，大股東一拍腦袋，市場喜歡科技概念，并購個科技公司好了。

　　2014年9月，盛路通信以4.8億元收購了合正電子100%股權(quán)。合正電子主要從事車載信息系統(tǒng)的生產(chǎn)與銷售活動，產(chǎn)品主要包括車載電腦與DA智聯(lián)系統(tǒng)。

　　2015年12月，盛路通信又以7.5億元收購了南京恒電電子有限公司（簡稱“南京恒電”）100%股權(quán)。南京恒電專業(yè)從事微波電路及其相關(guān)組件的設(shè)計、開發(fā)、生產(chǎn)與服務(wù)，產(chǎn)品主要為雷達、電子對抗和通信系統(tǒng)提供配套。

　　并購后短暫“蜜月期”，兩年半股價暴漲14倍

　　盛路通信在原有主業(yè)不景氣的情況下，開始了并購重組之路，股價借著重組炒作和牛市的高流動性大幅上漲。2012年12月4日，盛路通信股價跌至最低價1.86元/股（前復(fù)權(quán)），截止2015年6月15日，股價達到最高點26.72元/股（前復(fù)權(quán)），兩年半時間盛路通信股價上漲了14倍。不服不行啊，這漲幅真是嫉妒羨慕恨啊。

　　盛路通信第一次并購的時間選擇意味深長。截止2013年7月，盛路通信上市滿三年，大股東限售股部分解禁了。幾個月后的2013年11月1日，公司發(fā)布公告稱擬重大資產(chǎn)重組停牌，2014年1月28日復(fù)牌，發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨重大資產(chǎn)重組預(yù)案》，擬收購合正電子，股價從停牌前的2.79元/股連拉8個一字板至6.1元/股，上漲了119%。

　　完成對合正電子的收購與并表，2014年盛路通信營業(yè)收入增長65%，扣非歸母凈利增長近14倍。業(yè)績好了，股價也較底部上漲了近2倍。有了第一次并購合正電子的良好體驗，不到一年時間，盛路通信再次出手并購。

　　2015年1月9日，公司發(fā)布公告稱擬重大資產(chǎn)重組停牌，2015年4月21日復(fù)牌，發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨重大資產(chǎn)重組預(yù)案》，擬收購南京恒電。利好刺激下，盛路通信股價從停牌前的8.48元/股，連拉6個漲停板至15.1元/股，股價上漲了78%。之后又進一步飆升至25元/股高位。

　　雖然2015年盛路通信的股價炒到天上去了，但是原大股東楊華、李再榮和何永星并未大幅減持他們所持有的流通股。

　　從持股數(shù)據(jù)來看，2010-2012年楊華、李再榮和何永星持股比例保持不變，是由于限售。而2014年和2015年，他們持股比例的下滑，主要是由于并購重組配套定增募資稀釋了他們的持股比例。通過觀察持股數(shù)據(jù)，2016-2018年，他們的持股比例依然是變化不大。

　　楊華、李再榮和何永星是盛路通信的創(chuàng)始人，盛路通信剛上市時，楊華、李再榮和何永星持股比例分別為25.84%、22.34%和21.65%，而截至2020年一季度，他們持股比例下降至11.59%、5%和6.38%。通過持股數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，楊華、李再榮和何永星大幅減持主要發(fā)生在2019年。

　　為什么他們在2015年牛市高點沒有減持，而卻在2019年選擇大幅減持？

　　并購筑起科技夢，可被現(xiàn)實無情打臉

　　1）合正電子管理層瘋狂套現(xiàn)

　　截止2017年三季度，盛路通信大股東還滿意于股價上漲帶來的紙面財富，2017年四季度，合正電子原大股東羅劍平和郭依勤突然開始減持之路。

　　羅劍平是合正電子的董事長，郭依勤是合正電子的總經(jīng)理。2014年年末，羅劍平和郭依勤因出售合正電子給盛路通信，分別獲得盛路通信6.9%和6.79%股份。

　　羅劍平于2017年12月1日，減持了420.58萬股，占其持股的9.57%。其又于2018年6月6日，減持160萬股，減持后羅劍平持股比例降至5%，后續(xù)減持不用發(fā)布公告。2018年下半年開始，羅劍平開始大量且快速減持。

　　郭依勤也于2017年11月份減持627萬股，占其持股的12.6%，又于2018年6月6日減持553萬股，占其持股的12.7%，減持后郭依勤持股比例也降至5%。由于郭依勤身為盛路通信的副董事長，所以他每年股票的減持比例不得高于25%，所以后續(xù)2019年和2020年，郭依勤都于一季度減持其持股的25%，即頂格減持。

　　截止2020年一季度末，羅劍平和郭依勤分別持有盛路通信0.69%和2.4%股份。

　　羅劍平和郭依勤因轉(zhuǎn)讓合正電子股權(quán)，獲得的交易對價分別為1.9億元和1.87億元。其中，羅劍平獲得現(xiàn)金3958萬元和1174萬股盛路通信股份，郭依勤獲得現(xiàn)金3892萬元和1154萬股盛路通信股份。截止2020年一季度末，羅劍平和郭依勤通過減持套現(xiàn)，獲利已經(jīng)2倍于當初并購時的交易對價。

　　合正電子出售方獲得收益詳情

　　通過公開資料整理，截止2020年一季度末，羅劍平和郭依勤累計獲益分別為4.05億和4.07億。在合正電子被盛路通信收購前，其注冊資本為1000萬元，實繳注冊資本僅500萬元。并購前合正電子賬面凈資產(chǎn)1577萬元，僅從凈資產(chǎn)的角度，羅劍平和郭依勤的投資收益率達65.6倍?？磥恚a(chǎn)和銷售汽車電子遠不如二級市場割韭菜來錢快啊。

　　合正電子管理層瘋狂套現(xiàn)，背后的原因是什么？

　　2）合正電子上演一出業(yè)績“仙人跳”

　　盛路通信收購合正電子交易價格虛高。合正電子在評估基準日2013年10月31日的凈資產(chǎn)賬面值為1577萬元，評估值4.8億元，增值率為2947%。盛路通信與合正電子原股東確定合正電子交易價格為4.8億元。合正電子給出這么高的增值率，主要是因為合正電子2013年推出了DA智聯(lián)系統(tǒng)，一種可以連接智能手機的車載信息系統(tǒng)，具備高性價比、兼容性好、適用車型廣、應(yīng)用體驗突出等優(yōu)勢。資產(chǎn)評估方認為DA智聯(lián)系統(tǒng)具備良好前景，盈利能力強的特點，因此基于未來業(yè)績預(yù)測給出了較高的評估值。

　　既然，合正電子較高的增值率是基于未來較高的業(yè)績預(yù)期，自然其承諾業(yè)績也較高。2013年合正電子的凈利潤僅僅368萬元，而合正電子原股東承諾，2014-2016年扣非后的凈利潤分別不低于4800萬元、6000萬元和7500萬元。

　　合正電子預(yù)測業(yè)績、承諾業(yè)績和實現(xiàn)業(yè)績情況

　　合正電子營業(yè)收入、凈利潤及增速情況

　　合正電子2014-2016年實現(xiàn)扣非凈利潤分別為4972萬元、8055萬元和7587萬元，其中2016年實現(xiàn)扣非凈利潤7587萬元，略微超出承諾扣非凈利潤7500萬元，勉強完成了業(yè)績承諾?？墒莿傔^了業(yè)績承諾期的第一年，合正電子就虧損3049萬元，到2019年，更是巨幅虧損1.55億元。

　　一過業(yè)績承諾期就虧損，是什么原因？

　　通過公告資料發(fā)現(xiàn)，合正電子的客戶集中度較高，2014年1-3月，前五名客戶的銷售額占同期營業(yè)收入比例達80.53%。

　　其中，深圳市航盛電子股份有限公司為東風(fēng)日產(chǎn)的一級供應(yīng)商，合正電子通過深圳市航盛電子股份有限公司和深圳市南航電子工業(yè)有限公司向東風(fēng)日產(chǎn)銷售產(chǎn)品。所以合正電子是供貨給經(jīng)銷商的，不直接供貨給車企。

　　疑似2016年合正電子與經(jīng)銷商達成提前購貨的協(xié)議，來幫助合正電子完成2016年的業(yè)績承諾。2017年業(yè)績虧損部分原因是經(jīng)銷商提前購貨，導(dǎo)致合正電子產(chǎn)品滯銷，主要原因是產(chǎn)品大幅降價，降價銷售導(dǎo)致虧損。

　　資料來源：公司公告

　　為什么2019年合正電子虧損這么嚴重？

　　3）DA智聯(lián)系統(tǒng)或面臨被淘汰的命運

　　DA智聯(lián)系統(tǒng)是一種早期的車載信息系統(tǒng)，用戶通過DA智聯(lián)系統(tǒng)與智能手機的連接，可以使DA智聯(lián)系統(tǒng)連接互聯(lián)網(wǎng)并使用手機上的APP應(yīng)用，DA智聯(lián)系統(tǒng)還包含自帶的導(dǎo)航、藍牙電話、視頻、音頻、收音機、安全駕駛等應(yīng)用功能。

　　資料來源：公司公告

　　合正電子營業(yè)收入構(gòu)成情況

　　2014年時，車載電腦和DA智聯(lián)系統(tǒng)各占合正電子一半的營業(yè)收入，由于車載電腦市場需求衰退，合正電子決定于2014年開始不再生產(chǎn)車載電腦。2015年和2016年DA智聯(lián)系統(tǒng)營收占到合正電子營收的90%以上，DA智聯(lián)系統(tǒng)業(yè)務(wù)成為合正電子的核心業(yè)務(wù)。

　　合正電子主要業(yè)務(wù)毛利率情況

　　合正電子DA智聯(lián)系統(tǒng)業(yè)務(wù)的毛利率，由2014年的40%大幅下降至2015年的15%，說明其汽車電子業(yè)務(wù)不具備競爭力，沒有核心技術(shù)可言。一方面，DA智聯(lián)系統(tǒng)的技術(shù)壁壘低，競爭者很容易模仿，競爭者不斷加入。另一方面，DA智聯(lián)系統(tǒng)的替代產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，例如，特斯拉引領(lǐng)了中控屏潮流。所以DA智聯(lián)系統(tǒng)市場的供需平衡被打破，需求不足，合正電子只能被迫降價銷售，降價銷售又導(dǎo)致虧損。

　　產(chǎn)品和服務(wù)被市場淘汰是所有公司的噩夢，歷史有大名鼎鼎的柯達、諾基亞、百視達?？逻_的膠卷業(yè)務(wù)因為數(shù)碼相機出現(xiàn)被顛覆了，諾基亞的功能手機因為智能手機出現(xiàn)被逐漸淘汰，百視達的線下視頻租賃業(yè)務(wù)因為在線視頻付費公司的出現(xiàn)被顛覆。合正電子的DA智聯(lián)系統(tǒng)是否也會被市場淘汰？

　　從DA智聯(lián)系統(tǒng)持續(xù)性下滑的毛利率看，其可能正在被市場拋棄。從羅劍平和郭依勤瘋狂減持的視角看，合正電子前景黯淡。因為羅劍平和郭依勤作為合正電子的管理層，他們有第一手關(guān)于DA智聯(lián)系統(tǒng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，他們是最先知曉合正電子經(jīng)營情況的人。

　　4）大股東競相跟隨減持

　　由于羅劍平、郭依勤等合正電子管理層發(fā)出明確的減持信號，盛路通信創(chuàng)始人之一的李再榮響應(yīng)了羅劍平的“減持號召”，緊緊跟隨羅劍平的步伐，從2018年三季度開始大幅減持，2018年年中時，李再榮持有8606萬股，截止2020年一季度末，其持股降低至4497萬股，期間減持了4109萬股，占其持股比例的47.7%。

　　通過2018年三季報十大股東數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)羅劍平減持幅度過大，被并購方之一的南京恒電董事長楊振鋒于2018年四季度也加入了減持隊伍，減持了893萬股，占其持股比例的23.4%。于2019年三季度，楊振鋒又減持了720萬股，占其持股比例的24.7%。

　　盛路通信的實際控制人楊華發(fā)現(xiàn)這些主要股東都在減持，楊華也于2018年四季度末開始減持，從2018年四季度至2020年一季末，其減持了3292萬股，占其持股比例的24%。

　　盛路通信創(chuàng)始人之一的何永星，雖然后知后覺，但也于2019年一季度開始大幅減持，從2018年年末至2020年一季末，其減持了2579萬股，占其持股比例的31%。

　　遇到大股東和管理層集體減持的上市公司，中小投資者記住，下次直接“拉黑”，因為這種上市公司的前方是無窮的黑洞。

　　5）商譽暴雷

　　2014年9月，盛路通信收購了合正電子，形成4.37億元商譽。2015年12月，收購了南京恒電，形成7.88億元商譽。

　　盛路通信并購及形成商譽情況

　　2019年由于合正電子和南京恒電的業(yè)績不及預(yù)期，盛路通信分別對合正電子和南京恒電計提4.25億、2.99億資產(chǎn)減值損失。

　　這堂“科幻”教育課學(xué)費幾何？凈虧70%！

　　盛路通信并購合正電子支付交易對價為4.8億元，出售合正電子的交易對價僅4800萬元。2014-2019年，合正電子六年時間累計為盛路通信貢獻了2540萬元凈利潤。

　　不過，根據(jù)2014年1月25日，盛路通信與合正電子原股東簽署的《利潤補償協(xié)議》，若合正電子2014年-2016年累計完成扣非凈利潤超過承諾值的10%（不包括本數(shù)）時，公司應(yīng)支付相應(yīng)獎金。期間，合正電子累計超過目標值的12.6%，合正電子原股東獲得業(yè)績完成獎勵金6073萬元，盛路通信確認了其他應(yīng)付款6073萬元。

　　此外，根據(jù)2017-2023年合正電子的補充業(yè)績承諾，因期間業(yè)績承諾未達標，盛路通信享有的對羅劍平、郭依勤的業(yè)績補償1.4億元。

　　綜合計算，不考慮資金成本的前提下，盛路通信投資合正電子虧損高達3.27億，凈虧近70%，這學(xué)費真貴啊。

　　科技股暗藏業(yè)績雷、商譽雷，中小投資者如果沒有科技行業(yè)相關(guān)知識背景如何投資科技股？

　　A股市場如何投資科技股？

　　在A股市場，大部分科技股都有如下特征：沒有核心技術(shù)，現(xiàn)金流薄弱，估值水平高，大股東不停減持。

　　A股市場科技股投資表面上非常熱鬧，實際上由于其估值水平高，大部分時間在盤整，上漲的過程通常短暫而急促。而廣大散戶們卻在科技股里殺得熱火朝天，如果問他買入的理由，他會堅定地告訴你，“這是5G概念股”，“股價走勢好”，“某某股神推薦的”。大部分中小投資者投資科技股，依然停留炒熱點、投機和跟風(fēng)上。

　　那如何在A股投資科技股？有哪些要注意的事項？

　　1）關(guān)注擬投資科技公司的毛利率情況

　　科技公司有沒有核心技術(shù)，不是聽他的管理層和大股東到處吹，要根據(jù)客觀數(shù)據(jù)做出判斷。首先要關(guān)心一下擬投資上市公司的毛利率情況，如果靜態(tài)的毛利率水平如果高于同行業(yè)可比上市公司，說明其具備一定的技術(shù)水平。其次要關(guān)心毛利率的變動，一旦毛利率明顯下降要引起警覺并做出反應(yīng)。如果一家上市公司的毛利率在同行中排名靠后且毛利率出現(xiàn)下降趨勢，最好拉黑處理。

　　不僅要看合并報表的毛利率情況，還要看主營業(yè)務(wù)的毛利率變化情況。2015年時，合正電子DA智聯(lián)系統(tǒng)業(yè)務(wù)的毛利率同比下降10%，而2015年DA智聯(lián)系統(tǒng)業(yè)務(wù)營收占盛路通信總營收的41.8%，核心業(yè)務(wù)毛利率下降，這時投資者就應(yīng)該選擇賣出。公司2015年年報是2016年4月23日公布的，如果在年報公布日以15.49元/股（前復(fù)權(quán)）價格賣出，也是可以避免經(jīng)歷后續(xù)股價腰斬。

　　2）關(guān)注擬投資科技公司的研發(fā)投入情況

　　研發(fā)投入金額累計金額是否在同行業(yè)公司中處于領(lǐng)先水平，研發(fā)投資累計金額過小，通常很難取得實質(zhì)性突破性研發(fā)成果。其次研發(fā)投資金額占其營業(yè)收入的比例是否處于行業(yè)領(lǐng)先水平，研發(fā)投入占營業(yè)收入比例高，通常意味著，上市公司對研發(fā)活動的重視程度較高，上市公司重視研發(fā)對一家科技企業(yè)而言是利好。

　　如果一家科技公司的累計研發(fā)投入金額較低且研發(fā)投入金額占營收的比例低于同行，也是拉黑處理。因為科技公司如果不重視研發(fā)投入，那么遲早有一天，他會被市場拋棄。

　　3）財務(wù)健康

　　財務(wù)健康主要是指幾個方面：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康，短期有息負債占比不能過高；盈利質(zhì)量要高，最好自由現(xiàn)金流為正；財務(wù)報表沒有顯著瑕疵等。

　　4）業(yè)績增速情況

　　科技股的投資邏輯，通常就是成長股的投資邏輯。成長股投資的核心邏輯是兩個字：增長。因此，要選出一個有潛力的科技股，就要挖掘出業(yè)績能夠快速增長的科技公司。

　　如何才能找到業(yè)績將快速增長的科技公司？有兩種選擇，其一，提前研究行業(yè)和公司基本面，在業(yè)績爆發(fā)式增長前，提前埋伏進去，其二，持續(xù)跟蹤科技公司季度公告，及時發(fā)現(xiàn)業(yè)績開始爆發(fā)式增長的科技公司，再對業(yè)績爆發(fā)式增長原因進行深入分析，分析其增長的可持續(xù)性。通常而言，擬投資的科技公司，未來三年凈利潤的年復(fù)合增長率不得低于25%。

　　5）選擇同一板塊的龍頭科技公司

　　投資科技股也要遵循優(yōu)選龍頭公司的原則，同板塊的科技上市公司，龍頭科技公司通常會有估值溢價，也就是說，龍頭科技公司的估值更高。如何確定某個科技板塊里，哪家上市公司是龍頭呢？通常，行業(yè)中市場占有率和毛利率雙高的上市公司，大概率是某一板塊的龍頭。