【研究報告內(nèi)容摘要】

　　事件：7月31日晚，海爾智家（600690）和海爾電器發(fā)布聯(lián)合公告稱，海爾智家擬以協(xié)議安排的方式私有化海爾電器，方案將以“換股+現(xiàn)金支付”的方式完成對價支付，對價股票為海爾智家香港聯(lián)交所上市的H股股票。

　　私有化港股的原因在何？會對財務(wù)帶來什么影響？1）私有化原因。背景：公司產(chǎn)品品類、渠道分散在兩家上市公司，復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)和交錯的業(yè)務(wù)導(dǎo)致重大業(yè)務(wù)決策流程跨越兩家上市公司，造成凈利潤偏低。好處：雙平臺管理結(jié)構(gòu)問題得到解決，公司強競爭力最大程度發(fā)揮，通過品類協(xié)同、海外協(xié)同進一步提升管理運營效率。2）財務(wù)影響：交易整合吸收少數(shù)股東損益，增厚公司歸母凈利潤；隨著分紅比例提升和歸母凈利潤增厚，現(xiàn)金分紅增加；優(yōu)化海爾智家的資金配置，降低財務(wù)成本；降低管理費率與銷售費率，最終提升利潤率水平。

　　私有化是前提，后續(xù)我們還可以期待哪些變化？預(yù)計后續(xù)股權(quán)激勵增加使得高管和公司利益更加一致。私有化港股，意味著所有管理層的利益都在海爾智家這個單獨的平臺中實現(xiàn)，獲得價值增長唯一途徑是海爾智家這個公司利潤不斷釋放，可以期待后續(xù)公司推出更多的激勵計劃，讓公司的管理層和公司的利益有更深的綁定。預(yù)計業(yè)務(wù)層面改革將繼續(xù)深化，真正兌現(xiàn)效率提升――產(chǎn)品端套系化、全品類場景化的銷售、渠道端小微虛擬買斷增強自主性、降低費用等。

　　海爾智家到底值多少錢？公司具有最完善的品牌矩陣布局、全品類的產(chǎn)品體系以及更偏零售體系的渠道。私有化之后利益理順，激勵機制更加靈活以及改革的紅利真正顯現(xiàn)。目前按照A股市值+港股私有化的價值合計，合并后海爾智家的整體市值約1600億元左右。做一個假設(shè)，2020-2024這五年，收入增速按照平均10%增長，到2024年后由于海爾的效率提升，凈利率提升至7%左右，按照15倍PE，公司2024年估值約3075億，相比目前整體市值存在接近100%漲幅的空間。

　　盈利預(yù)測與投資建議。由于目前交易仍存在不確定性，暫不調(diào)整此前盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司2020-2022年歸母凈利潤為87.4、98.7億元、107.0億元，同比增速為6.5%、13%和8.3%，維持“買入”投資評級。

　　風(fēng)險提示：監(jiān)管審批存在相關(guān)不確定性；本次交易可能攤薄即期回報的風(fēng)險；業(yè)務(wù)整合風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險。