原有業(yè)務(wù)滑坡，收購資產(chǎn)不達(dá)預(yù)期，會(huì)計(jì)估計(jì)變更已掩飾不住上市公司業(yè)績的頹勢(shì)。

　　南大光電（300346）（300346.SZ）上市之初主要從事光電新材料MO源的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是全球主要的MO源生產(chǎn)商， 2010年號(hào)稱占國內(nèi)市場(chǎng)份額的60%以上。而在下游LED行業(yè)蒸蒸日上的時(shí)代里，公司MO源的營收規(guī)模沒有持續(xù)增長，2019年，中國主要LED廠商大多數(shù)出現(xiàn)了營收規(guī)模下滑，在LED景氣下降之際，公司卻受到了拖累，其在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位十分尷尬。

　　另一方面，南大光電通過高溢價(jià)并購的方式切入到光刻膠、電子特種氣體行業(yè)，實(shí)際收效甚微，在光刻膠概念加持下，股東和高管紛紛頻繁減持，而公司遲遲沒有發(fā)出2020年中報(bào)預(yù)告，并購標(biāo)的是否能達(dá)預(yù)期值得投資者警惕。

　　MO源業(yè)績滑坡

　　MO源的主要應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)榘l(fā)光二極管(LED)，2018年以前，南大光電的營收規(guī)模在1.01億元和1.77億元之間，直到2018年才突破兩億元，達(dá)到2.28億元，而這只是因?yàn)?017年起開展的第二主業(yè)電子特氣的營業(yè)收入由3572萬元增長至7835萬元；公司整體的銷售毛利率自2013年起再未超過60%，2016年達(dá)到最低值39.27%，爾后逐漸反彈至2018年的52.23%。而2012-2018年，下游LED行業(yè)經(jīng)歷了迅猛的發(fā)展，中國市場(chǎng)規(guī)模由1590億元增長至5985億元，意味著南大光電并未從中獲得多少“紅利”。

　　對(duì)于生產(chǎn)LED外延片及芯片來說，MO源約占材料成本的4%-5%，直接材料成本占生產(chǎn)成本的70%左右，也就是說，MO源約占生產(chǎn)成本的3%左右。目前，中國LED外延片及芯片廠商主要包括大陸的三安光電（600703）（600703.SH）、乾照光電（300102）（300102.SZ）、聚燦光電（300708）（300708.SZ）、華燦光電（300323）（300323.SZ）和士蘭微（600460）（600460.SH），以及臺(tái)灣的晶電、億光電子、新世紀(jì)和隆達(dá)。2018年和2019年，五家大陸廠商LED外延片及芯片生產(chǎn)成本合計(jì)分別為75.96億元和93.12億元，四家臺(tái)灣廠商主營業(yè)務(wù)成本合計(jì)分別為94.31億元和96.02億元。

　　相比之下，以三甲基鎵、三甲基銦、三乙基鎵和三甲基鋁為統(tǒng)計(jì)口徑，南大光電的MO源營業(yè)收入分別為1.30億元和1.27億元，約占中國LED外延片及芯片主要廠商生產(chǎn)成本的0.77%和0.67%，表明近兩年公司的MO源市場(chǎng)份額沒有提升。

　　另一方面，南大光電2019年年報(bào)顯示，公司當(dāng)年MO源產(chǎn)品的銷售量為29.15噸，較上年同期增加了9.29%，銷售收入為1.06億元，較上年同期下降了2.87%，毛利率下降了13.49個(gè)百分點(diǎn)。公司在回復(fù)年報(bào)問詢函中表示，2019年，中國LED芯片市場(chǎng)規(guī)模僅為141億元，同比下滑17%；大多數(shù)芯片企業(yè)營收下滑明顯，產(chǎn)業(yè)集中度進(jìn)一步提高；2019年外延芯片的產(chǎn)能過剩，嚴(yán)重影響了MO源等相關(guān)材料的供求關(guān)系，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下滑。巧合的是，公司在2019年3月做出了會(huì)計(jì)估計(jì)變更，將鋼瓶的攤銷方法由五五攤銷法改為分期攤銷法，按8年平均攤銷，根據(jù)招股書，鋼瓶費(fèi)用占主營業(yè)務(wù)成本的20%左右，按2019年1.80億元的營業(yè)成本計(jì)算，該變更可節(jié)省約1353萬元的成本（按以前每年攤銷50%粗略計(jì)算），占當(dāng)期凈利潤6170萬元的21.93%。

　　光刻膠“光環(huán)”下的狂歡

　　南大光電首發(fā)募集資金總額為8.30億元，超募6.37億元。除研發(fā)中心技術(shù)改造外，承諾的投資項(xiàng)目為高純金屬有機(jī)化合物產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，招股書稱該項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)年增加銷售收入3.91億元，年增加凈利潤 1.14億元，已于2013年8月達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)，而2019年仍然處于虧損狀態(tài)。

　　除了向子公司增資及繼續(xù)對(duì)研發(fā)中心進(jìn)行技術(shù)改造外，公司于2015年使用了1.23億元超募資金投資北京科【華微電子(600360)、股吧】（600360）材料有限公司（下稱“科華微”），2019年起，公司開始投資實(shí)施國家02專項(xiàng)ArF光刻膠產(chǎn)品的開發(fā)與產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目（下稱“光刻膠項(xiàng)目”），投資建設(shè)年產(chǎn)170噸MO源和高K三甲基鋁生產(chǎn)項(xiàng)目，分別擬使用超募資金1.50億元和3億元。

　　南大光電涉足光刻膠領(lǐng)域起源于對(duì)科華微的收購，公司用超募資金出資4272萬元受讓科華微14.24%的股份，之后向科華微增資8000萬元，合計(jì)持有科華微31.39%的股份。

　　以2015年5月31日為基準(zhǔn)日，科華微的股東全部權(quán)益賬面價(jià)值為2630萬元，采用收益法的評(píng)估價(jià)值為3.20億元，評(píng)估增值11.15倍。審計(jì)報(bào)告顯示，2014年，在以政府補(bǔ)助為主的營業(yè)外收入高達(dá)1062萬元的情況下，科華微的凈利潤依然虧損280萬元，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2256萬元。

　　在歷史業(yè)績不堪的背景下，南大光電卻預(yù)計(jì)，科華微2016年至2018年可實(shí)現(xiàn)凈利潤1155萬元、2565萬元和4185萬元，交易對(duì)方做出了相近的業(yè)績承諾。

　　科華微2016-2018年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)凈利潤分別為522萬元、1033萬元和 1015萬元，與預(yù)測(cè)效益出現(xiàn)較大差別。根據(jù)業(yè)績承諾及補(bǔ)償條款，科華微原股東美國Meng Tech公司及杭州誠和創(chuàng)業(yè)投資有限公司應(yīng)無償向南大光電轉(zhuǎn)讓其所持科華微合計(jì)約22%的股權(quán)，但他們并沒有這樣做，取而代之的是由其牽頭，將公司所持科華微31.39%的股份出售給第三方。

　　直到2020年7月，公司累計(jì)收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓款1.71億元，各項(xiàng)違約金、預(yù)期利息及差價(jià)款3401萬元，完成了轉(zhuǎn)讓科華微股權(quán)的全部交易，這場(chǎng)光刻膠的產(chǎn)業(yè)化投資最終以南大光電的出局草草收?qǐng)觥?/p>

　　另一方面，南大光電自主開展的光刻膠業(yè)務(wù)在2019年10月出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，南大光電擬在寧波投資開發(fā)高端集成電路制造用各種先進(jìn)光刻膠材料、配套原材料和高純配套材料，計(jì)劃總投資6億元，達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)約10億元的年銷售額。而2019年三季末，公司賬面的貨幣資金僅有1.95億元，交易性金融資產(chǎn)有3.53億元，自己的老本行MO源業(yè)務(wù)多年來營收遲遲未有突破，剛起步的光刻膠材料何時(shí)能達(dá)到10億元的年銷售額呢？

　　所謂 “醉翁之意不在酒”，正值市場(chǎng)對(duì)集成電路敏感時(shí)期，南大光電的重磅官宣更像是一針 “強(qiáng)心劑”，其股價(jià)隨后一飛沖天。

　　大股東、高管近年來輪番減持，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年4月至2020年6月累計(jì)減持金額高達(dá)9.96億元，2019年9月至2020年6月公司股價(jià)多次受到游資爆炒，前五名凈買入金額曾在五日內(nèi)高達(dá)1.55億元。

　　實(shí)際上，南大光電以自有的光刻膠技術(shù)資產(chǎn)組作為無形資產(chǎn)對(duì)子公司寧波南大光電材料有限公司增資，經(jīng)評(píng)估“光刻膠技術(shù)資產(chǎn)組”的估值僅為3010萬元，該子公司系光刻膠項(xiàng)目的實(shí)施主體，擬以增資擴(kuò)股的方式融資2.60億元。

　　而天眼查顯示，寧波南大光電因2019年度未按照《企業(yè)信息公示暫行條例》第八條規(guī)定的期限公示年度報(bào)告，于2020年7月被市場(chǎng)監(jiān)督管理局列入經(jīng)營異常名錄，至今尚未移除。

　　飛源氣體并購賭局

　　2019年8月，南大光電以2.47億元獲得山東飛源氣體有限公司（下稱“飛源氣體”）57.97%的股權(quán)，標(biāo)的公司形成商譽(yù)8516萬元。

　　交易對(duì)方承諾，2019年至2021年，飛源氣體的扣非凈利潤總和不低于1.14億元，其中2021年的凈利潤不低于6551萬元。本次交易飛源氣體的評(píng)估值為2.16億元，較賬面凈資產(chǎn)2037萬元增值16.50倍，增值幅度遠(yuǎn)高于可比交易。

　　例如，【雅克科技(002409)、股吧】（002409）（002409.SZ）收購成都科美特種氣體有限公司股東全部權(quán)益的評(píng)估值為15.08億元，較賬面凈資產(chǎn)增值11.60倍；天一科技（000908.SZ）收購黎明化工研究設(shè)計(jì)院有限責(zé)任公司股東全部權(quán)益的評(píng)估值為17.43億元，較賬面凈資產(chǎn)增值92.30%。

　　2019年，購買日至期末，飛源氣體的收入為6158萬元，凈利潤為317萬元，模擬審計(jì)報(bào)告顯示，2019年年初至7月11日，飛源氣體的營業(yè)收入為8193萬元，凈利潤為-980萬元。

　　結(jié)合業(yè)績承諾，可以估算出2020年標(biāo)的公司需實(shí)現(xiàn)凈利潤約5512萬元，2020年上半年可為上市公司貢獻(xiàn)的凈利潤約為2756萬元，占上年同期南大光電2907萬元凈利潤的94.81%。如果2020年上半年，公司原有業(yè)務(wù)保持與上年同期相近的凈利潤，飛源氣體按照業(yè)績承諾創(chuàng)造利潤，那么上市公司早該披露盈利預(yù)告了。

　　匪夷所思的是，時(shí)至8月中下旬，公司只發(fā)出了大股東減持總股本1%的消息，或許中報(bào)業(yè)績并不理想。

　　從一季報(bào)數(shù)據(jù)來看，公司的營業(yè)收入較上年同期增加了4223萬元，凈利潤較上年同期增加了2341萬元，而凈利潤的增加主要由于投資凈收益由上年同期的153萬元增加至2723萬元，飛源氣體并不是利潤增長的源頭。

　　截至發(fā)稿，南大光電沒有回復(fù)《證券市場(chǎng)周刊》的采訪。