【研究報(bào)告內(nèi)容摘要】

　　事件：

　　9月 20日，國(guó)聯(lián)證券（601456）與國(guó)金證券（600109）發(fā)布公告，國(guó)聯(lián)證券將通過換股的方式吸收合并國(guó)金證券；與此同時(shí)國(guó)聯(lián)證券收購(gòu)長(zhǎng)沙涌金持有國(guó)金證券約 7.82%的股權(quán)。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　交易對(duì)價(jià)尚未確定，相關(guān)事項(xiàng)尚待批準(zhǔn)? 根據(jù)雙方的公告顯示，交易分為兩個(gè)階段：第一，國(guó)聯(lián)證券收購(gòu)國(guó)金證券控股約 7.82%的股份；第二，國(guó)聯(lián)證券與國(guó)金證券換股吸收合并。目前定價(jià)有待進(jìn)一步協(xié)商，轉(zhuǎn)讓與合并事項(xiàng)尚處于籌劃階段，整體存在不確定性。

　　本次合并及正式簽署的吸收合并協(xié)議需提交雙方各自董事會(huì)、股東大會(huì)

　　審議，并需經(jīng)有權(quán)監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)后方可正式實(shí)施。

　　我們認(rèn)為本次并購(gòu)體現(xiàn)了國(guó)聯(lián)證券通過并購(gòu)做強(qiáng)的意愿? 國(guó)聯(lián)證券 2015年 7月于港交所上市交易，2016年起籌劃回 A 股上市。

　　2019年 12月，國(guó)聯(lián)證券公告，其申請(qǐng)恢復(fù) A 股發(fā)行審查獲證監(jiān)會(huì)同意，此后公司回 A 進(jìn)程明顯提速。

　　2020年 7月 31日，國(guó)聯(lián)證券正式完成 A 股上市，募集資金總規(guī)模約 20億，根據(jù)招股說明書顯示，本次發(fā)行募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬全部用于補(bǔ)充資本金，增加營(yíng)運(yùn)資金，發(fā)展主營(yíng)業(yè)務(wù)。同時(shí)，根據(jù)公司公告顯示，截至 2020年 7月 31日借款余額為 104.56億元，1-7月累計(jì)新增借款金額 39.56億元。

　　我們認(rèn)為，通過并購(gòu)增厚公司實(shí)力是行業(yè)向資本中介業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型下的可行方式?；仡櫸覈?guó)證券行業(yè)四波并購(gòu)整合浪潮以及國(guó)內(nèi)外龍頭券商的成長(zhǎng)史，可以看到通過并購(gòu)整合，券商能夠拓展區(qū)位布局、延長(zhǎng)業(yè)務(wù)鏈條、突破發(fā)展瓶頸，中信證券即是從中型券商起步，抓住機(jī)遇通過多次并購(gòu)逐步鎖定龍頭地位。因此我們認(rèn)為，在新一波并購(gòu)整合時(shí)點(diǎn)，通過并購(gòu)?fù)黄浦貒蛏蠒x升或是券商實(shí)現(xiàn)整體實(shí)力迅速增強(qiáng)的有效方式。

　　從交易方式上，吸收合并與控股合并是兩個(gè)常見選擇：吸收合并指的是兩家券商合并成一家券商，只保留一個(gè)法人資格；控股合并：兩家券商均保留，僅股權(quán)關(guān)系上達(dá)到一家券商控制另一家券商的合并形式。吸收合并控制程度更強(qiáng)、有利于整合雙方資源、減少重疊、降低管理成本和交易成本，發(fā)揮整體優(yōu)勢(shì)，提高企業(yè)運(yùn)作效率；控股合并法律程序相對(duì)簡(jiǎn)單，可以保留部分牌照資源，有利于資產(chǎn)、業(yè)務(wù)及人員的平穩(wěn)過渡。

　　并購(gòu)或可帶來(lái) 1+1>2的效果。

　　國(guó)聯(lián)證券與國(guó)金證券存在一定的業(yè)務(wù)互補(bǔ)性。1）國(guó)聯(lián)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)較強(qiáng)，2月底成功獲批買方投顧試點(diǎn)牌照，是首批 7家獲批基金買方投顧試點(diǎn)的券商中唯一一家中小型券商； 2）國(guó)聯(lián)證券營(yíng)業(yè)部網(wǎng)點(diǎn)主要位于江蘇，并購(gòu)國(guó)金證券后可將網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)展至全國(guó)，進(jìn)一步強(qiáng)化原有經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)；3）國(guó)金證券投行業(yè)務(wù)較強(qiáng)，上半年投資銀行業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 7.48億元，業(yè)務(wù)收入排名高居行業(yè)第 9位，同比上升 13個(gè)位次；

　　我們認(rèn)為本次并購(gòu)或?qū)?lái) 1+1>2的效果。1）對(duì)于經(jīng)紀(jì)及投行等輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，發(fā)展的核心在于營(yíng)業(yè)部的布局及人才、資源的積累，國(guó)聯(lián)與國(guó)金證券在輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)上存在互補(bǔ)性，并購(gòu)整合后效率有望提高；2）對(duì)于重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，發(fā)展的核心在于資產(chǎn)規(guī)模，國(guó)聯(lián)及國(guó)金證券并購(gòu)?fù)瓿珊罂蓪?shí)現(xiàn)資產(chǎn)規(guī)模的迅速擴(kuò)張；3）雙方文化存在一定程度互補(bǔ)。國(guó)聯(lián)證券實(shí)控人為無(wú)錫市國(guó)資委，為地方國(guó)企下屬；國(guó)金證券控股股東為長(zhǎng)沙涌金，屬于民營(yíng)企業(yè)，國(guó)金證券整體機(jī)制更為靈活高效，并購(gòu)后雙方可有效實(shí)現(xiàn)互取所長(zhǎng)。

　　根據(jù)證券業(yè)協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)及公司公告，我們對(duì)兩家券商并購(gòu)?fù)瓿珊笫杖?、凈利?rùn)、凈資本做了簡(jiǎn)單測(cè)算，僅考慮簡(jiǎn)單相加，不考慮協(xié)同效應(yīng)的情況下，并購(gòu)?fù)瓿珊?，整體券商實(shí)力可提升至 15~20名左右，達(dá)到中型券商水平。

　　我們認(rèn)為未來(lái)券商并購(gòu)重組事件有望進(jìn)一步增多。2019年后，券商并購(gòu)重組事件增多，頭部券商傾向通過并購(gòu)增強(qiáng)整體實(shí)力，通過交易整合，上市券商資產(chǎn)規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大，盈利能力得到提升，公司整體實(shí)力會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)，從而全面提升抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。我們認(rèn)為未來(lái)券商行業(yè)并購(gòu)事件或?qū)⑦M(jìn)一步增多，券商行業(yè)性并購(gòu)重組大幕就此拉開，券商通過并購(gòu)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化整合或?qū)⑻崴佟?/p>

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　股市大幅下跌、宏觀經(jīng)濟(jì)大幅波動(dòng)。