天風(fēng)證券（601162） 陳天誠(chéng)

　　【招商積余(001914)、股吧】（001914）2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入86.35億元，同比增加42.07%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.35億元，同比增長(zhǎng)52.03%，實(shí)現(xiàn)基本EPS0.4104元，同比增長(zhǎng)0.34%，每10股派息1.3元。

　　業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較快

　　2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入86.35億元，同比增加42.07%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.35億元，同比增長(zhǎng)52.03%。1)公司營(yíng)收規(guī)模上漲主要由于原有物管項(xiàng)目自然增長(zhǎng)以及公司新拓展物業(yè)管理項(xiàng)目增加，2)公司計(jì)提資產(chǎn)減值-1510.68萬(wàn)元主要原因?yàn)榇尕洔p值損失轉(zhuǎn)回以及收回年度計(jì)提的應(yīng)收款項(xiàng)壞賬，3)公司毛利率下降4.65個(gè)PCT至13.61%，費(fèi)用端銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別降低0.49、2.26、1.82個(gè)pct至0.74%、4.27%、2.06%，費(fèi)用管控措施下，公司凈利率繼續(xù)提升，由2019年的4.44%提升至2020年4.73%。

　　在管物業(yè)以非住宅為主、在管項(xiàng)目量?jī)r(jià)齊升，專業(yè)服務(wù)增長(zhǎng)亮眼。2020年公司物管板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收80.35億元，同比增長(zhǎng)56.04%，占總營(yíng)收比重93.06%，實(shí)現(xiàn)毛利率10.97%。

　　(1)年末在管面積1.91億平，比2019年新增3824.17萬(wàn)方，總在管中來(lái)自控股股東(招商)為7303.62萬(wàn)平，占比38.26%;總在管面積按業(yè)態(tài)分，在管住宅、非住宅各占50.36%、49.6%。

　　(2)2020年公司基礎(chǔ)物管服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.63億元，同比增長(zhǎng)40.52%，基礎(chǔ)物管毛利率為10.23%，在管均價(jià)2.82元/平/月較去年在管均價(jià)2.51元/平/月有所提升;其中住宅、非住宅營(yíng)收分別為20.65億、43.99億元，貢獻(xiàn)分別為31.95%、68.06%，非住宅項(xiàng)目毛利率為11.88%遠(yuǎn)超住宅的6.71%，全年住宅、非住宅管理均價(jià)分別為1.79、3.87元/平/月。

　　(3)專業(yè)服務(wù)增長(zhǎng)亮眼，盈利能力較為可觀，有望成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)新動(dòng)能。2020年公司專業(yè)服務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.72億同比增長(zhǎng)185.80%，占物管收入的19.56%，對(duì)應(yīng)毛利率為14%。專業(yè)服務(wù)的快速增長(zhǎng)，表明該項(xiàng)服務(wù)處于滲透率快速提升的階段。公司專業(yè)服務(wù)主要包括案場(chǎng)協(xié)銷及房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、設(shè)施管理服務(wù)和建筑科技服務(wù)。我們看好公司依靠招商、中航兩大央企集團(tuán)、在非住宅項(xiàng)目領(lǐng)域拓展優(yōu)勢(shì)，以及未來(lái)業(yè)務(wù)面拓展、深度服務(wù)的潛力。

　　資產(chǎn)管理服務(wù)盈利能力穩(wěn)健

　　公司資產(chǎn)管理服務(wù)主要包括商業(yè)運(yùn)營(yíng)、持有物業(yè)出租及經(jīng)營(yíng)，2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.34億元，同比下降29.65%，占總營(yíng)收比重5.02%。

　　公司資產(chǎn)管理服務(wù)營(yíng)收減少主要系疫情影響購(gòu)物中心經(jīng)營(yíng)、酒店出租及其他持有型物業(yè)收入減少、租金減免導(dǎo)致收入減少。商業(yè)運(yùn)營(yíng)方面，截至2020年底公司在管商業(yè)項(xiàng)目26個(gè)(含籌備項(xiàng)目)，管理面積136萬(wàn)平米。其中自營(yíng)項(xiàng)目4個(gè)，受托招商蛇口（001979）項(xiàng)目18個(gè)，輕資產(chǎn)管理輸出項(xiàng)目4個(gè)。持有物業(yè)方面，公司總可出租面積為59.31萬(wàn)方，總體出租率達(dá)95%，包含酒店、購(gòu)物中心、商寫等多種業(yè)態(tài)。地產(chǎn)開發(fā)持續(xù)有序退出、后續(xù)存貨減值風(fēng)險(xiǎn)較小。其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.66億元，同比下降46.68%，占公司營(yíng)業(yè)收入的1.92%。主要系公司已不再?gòu)氖滦碌姆康禺a(chǎn)開發(fā)，僅銷售部分遺留地產(chǎn)項(xiàng)目尾盤，故營(yíng)業(yè)收入同比降幅較大。目前公司在手土儲(chǔ)50萬(wàn)方，主要為衡陽(yáng)中航城市花園、天津九方城市廣場(chǎng)項(xiàng)目，已委托招商蛇口代管。

　　2020年末賬面存貨約為15.75億，累計(jì)減值存貨跌價(jià)準(zhǔn)備3.91億，減值計(jì)提較為充分，未來(lái)繼續(xù)減值風(fēng)險(xiǎn)較小。

　　投資建議

　　公司背靠招商局集團(tuán)、中航集團(tuán)兩大央企，在住宅、非住宅項(xiàng)目拓展方面均具備較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)，2020年公司在管物業(yè)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升、專業(yè)服務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)亮眼，同時(shí)公司資產(chǎn)管理服務(wù)相對(duì)平穩(wěn)、盈利能力可觀，在管項(xiàng)目?jī)?yōu)質(zhì)、運(yùn)營(yíng)良好?；诖耍覀冾A(yù)計(jì)2021-2023年凈利潤(rùn)分別為8.73、11.34、14.86億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.82元、1.07元、1.40元，對(duì)應(yīng)PE分別為20.25X、15.59X、11.90X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：物業(yè)費(fèi)收繳不及預(yù)期、業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期、存貨減值較大。