投資要點

　　20年歸母凈利潤同增36.95%，扣非歸母凈利潤同增87.7%，超過我們的預(yù)期：公司發(fā)布2020年年報，20年內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入442億元，同比增長17.69%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤36.08億元，同比增長36.95%。其中2021Q1，實現(xiàn)營業(yè)收入106.18億元，同比增長35.69%，環(huán)比下降15.21%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤8.47億元，同比增長145.99%，環(huán)比增長207.73%。

　　硅料業(yè)務(wù)盈利環(huán)比加速提升，21年全年看好：20年硅料銷量8.66萬噸，同比增長35.79%，其中Q4硅料銷量3.1萬噸，環(huán)比增長130.4%，同比增長17.4%，20年硅料價格低位震蕩，20年平均出貨均價7萬元/噸左右，生產(chǎn)成本3.87萬元/噸，同比下降15%，全年毛利率35%+。21Q1公司硅料出貨2.3-2.4萬噸，根據(jù)硅業(yè)分會報價，硅料報價逐月走高，我們預(yù)計公司Q1硅料毛利率50%左右。

　　Q1電池盈利底部，看好大尺寸下半年盈利能力：20年公司電池出貨21.37GW（組件出貨1.2GW），同比增長59%，位居世界第一，其中多晶3.05GW，單晶18.32GW，綜合毛利率14.54%，測算全年平均單瓦凈利約5分/W。Q1產(chǎn)業(yè)鏈博弈明顯，電池介于硅片與組件環(huán)節(jié)兩頭受壓，盈利能力處于底部位置，我們預(yù)計隨著博弈的明朗及下半年行業(yè)大尺寸比例的提升，公司憑借行業(yè)領(lǐng)先的大尺寸出貨占比，盈利能力有望改善。

　　可轉(zhuǎn)債募資120億，擴(kuò)產(chǎn)提速：4月12日晚，公司發(fā)布A股可轉(zhuǎn)換公司債券預(yù)案，擬公開發(fā)行可轉(zhuǎn)債總額不超過人民幣120億元，募集資金用于光伏硅材料制造技改項目（二期高純晶硅項目）（總投資40.10億元，內(nèi)部收益率25.22%，投資回收期4.91年）、光伏硅材料制造項目（二期5萬噸高純晶硅項目）（總投資41.35億元，內(nèi)部收益率23.98%，投資回收期5.08年）、15GW單晶拉棒切方項目（總投資44.05億元，內(nèi)部收益率17.76%，投資回收期5.97年）以及補流。

　　硅料+電池加速擴(kuò)產(chǎn)，龍頭地位持續(xù)強(qiáng)化：硅料端，截止20年末公司設(shè)計產(chǎn)能8萬噸，實際產(chǎn)能9萬噸+，21年Q4樂山二期5萬噸、保山5萬噸項目投產(chǎn)；22年包頭二期5萬噸、晶科參股項目5萬噸投產(chǎn)；后續(xù)公司樂山三期、保山二期等項目接連投產(chǎn)，未來幾年通威在硅料環(huán)節(jié)有望脫穎而出，成為硅料環(huán)節(jié)絕對龍頭。電池端，21年眉山二期7.5GW，金堂一、二、三期各7.5GW大尺寸電池投產(chǎn)，我們預(yù)計年底電池產(chǎn)能達(dá)到57.5GW，其中大尺寸產(chǎn)能達(dá)到37.5GW，占比約2/3，大尺寸產(chǎn)能數(shù)量、比例均行業(yè)領(lǐng)先。公司硅料+電池加速擴(kuò)產(chǎn)，龍頭地位持續(xù)強(qiáng)化。

　　盈利預(yù)測與投資評級：基于硅料價格上漲超預(yù)期，我們預(yù)計公司21-23年歸母凈利潤為：65.29/80.56/90.46億元（前值21年為58.24億，22年為70.34億），同比+81.0%、+23.4%、+12.3%，給予目標(biāo)價43.5元，對應(yīng)21年30X，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：競爭加劇，光伏政策超預(yù)期變化。