公司下半年業(yè)務(wù)恢復(fù)良好，采用新業(yè)務(wù)準(zhǔn)則導(dǎo)致毛利率下降公司2020 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.75 億元（-8.35%），歸母凈利潤(rùn)1.75 億元，（+13.41%）；其中2020Q4 營(yíng)收3.19 億元（+9.39%），歸母凈利潤(rùn)0.72 億元（+72.34%）。2020 年公司毛利率為27.90%（-5.21pcts），新收入準(zhǔn)則下0.38 億運(yùn)雜費(fèi)被計(jì)入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，導(dǎo)致毛利率口徑大幅下滑，如剔除運(yùn)雜費(fèi)影響毛利率下降1.31pcts，主要由于原材料價(jià)格上漲與產(chǎn)量減少導(dǎo)致單位固定成本增加。

　　Q4 加大費(fèi)用管控力度，凈利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)短期提升公司于四季度大幅加強(qiáng)費(fèi)用管控，帶來(lái)凈利潤(rùn)率顯著提升。公司全年銷(xiāo)售期間費(fèi)用率為9.82%（-5.29pcts），其中銷(xiāo)售費(fèi)用率大幅下降為4.91%（-4.09pcts，公司前三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率為8.38%），管理費(fèi)用率為7.22%（-0.36pcts），研發(fā)費(fèi)用率0.44%基本持平，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-2.31%（-0.83pcts），帶來(lái)全年凈利潤(rùn)率顯著提升至17.99%（+3.45pcts）。

　　考慮2021 年疫情影響逐步消散恢復(fù)正常運(yùn)轉(zhuǎn)，外賣(mài)到家業(yè)務(wù)剛剛起步，未來(lái)銷(xiāo)售費(fèi)用投放預(yù)計(jì)將回到正常水平。

　　加盟門(mén)店數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，新產(chǎn)能投產(chǎn)支撐業(yè)務(wù)未來(lái)加速擴(kuò)張公司全年新增加盟門(mén)店數(shù)515 家，凈增加174 家；加盟營(yíng)業(yè)收入同比下滑11.48%，主因上半年受疫情影響，意向加盟商擱置開(kāi)店計(jì)劃，且門(mén)店?duì)I業(yè)天數(shù)較去年同期有所減少。自Q3 起門(mén)店?duì)I業(yè)恢復(fù)正常，開(kāi)店速度加快，下半年?duì)I業(yè)收入已超過(guò)去年同期。公司兩大新建產(chǎn)能項(xiàng)目計(jì)劃將在2021 年5 月與2022 年末投產(chǎn)，項(xiàng)目建成后將有效緩解目前華東地區(qū)的產(chǎn)能瓶頸，為公司2021 年加速拓店提供產(chǎn)能支撐，未來(lái)在產(chǎn)能支撐下業(yè)務(wù)擴(kuò)張有望進(jìn)一步提速。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，門(mén)店擴(kuò)張不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)　　投資建議：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)

　　公司業(yè)務(wù)情況恢復(fù)良好，費(fèi)用投放理性，我們略微上調(diào)了盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2021-2023 年歸母凈利潤(rùn)為2.10/2.61/3.42 億元，攤薄EPS=0.85/1.05/1.38 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE=50/41/31x，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。（國(guó)信證券）