時代商學院研究員 孫沐霖

　　時代商學院實習研究員 李若虹

　　大客戶依賴癥“頑疾難改”，對低毛利率業(yè)務(wù)“情有獨鐘”，世紀恒通科技股份有限公司（以下簡稱“世紀恒通”）二闖創(chuàng)業(yè)板依然疑點重重。

　　據(jù)深交所官網(wǎng)顯示，世紀恒通目前已完成首輪問詢的回復，擬登陸創(chuàng)業(yè)板，保薦機構(gòu)為招商證券，保薦代表人為杜元燦和王宇琦。該公司是一家信息技術(shù)服務(wù)商，主要為擁有眾多個人用戶的大型企業(yè)提供用戶增值和拓展服務(wù)。

　　時代商學院查閱資料發(fā)現(xiàn)，世紀恒通由于第一大客戶的變更，主營業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯變化，且該公司對第一大客戶依賴嚴重。而第一大客戶變更后，其主營業(yè)務(wù)毛利率劇降且下降趨勢恐將持續(xù)，利潤率亦未見好轉(zhuǎn)，持續(xù)盈利能力存疑。

　　4月16日，時代商學院就上述相關(guān)問題向金鐘股份發(fā)函詢問，但截至發(fā)稿該公司仍未回復。

　　大客戶變更致收入結(jié)構(gòu)驟變，核心競爭力存疑

　　招股書顯示，世紀恒通的主營業(yè)務(wù)為車主信息服務(wù)、生活信息服務(wù)和商務(wù)流程服務(wù)三項。

　　2019年，世紀恒通營業(yè)收入同比增長122.71%，其中車主信息服務(wù)收入同比增長200.34%，但當年營業(yè)收入增加額的79.55%來自第一大客戶中國平安。

　　需注意的是，2018年，世紀恒通的第一大客戶為中國移動，銷售收入占比為57.07%，第二大客戶中國平安的銷售收入占比僅17.71%。而2019年開始，該公司的第一大客戶變更為中國平安，2019年和2020年其對中國平安的銷售收入占比分別為52.97%和47.06%，同期，中國移動的銷售收入占比則分別跌至20.35%和17.06%。

　　在收入結(jié)構(gòu)方面，2019年，車主信息服務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例從2018年的55.2%上升至74.15%，2020年該比例仍高達73.25%。

　　生活信息服務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例則從2018年的28.62%下降至2019年的12.72%，2020年略升至15.2%，但仍遠低于2018年。

　　此外，報告期內(nèi)，世紀恒通商務(wù)流程服務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為16.18%、13.13%和11.56%，呈現(xiàn)逐年下降的趨勢。

　　可見，自2019年中國平安成為第一大客戶，世紀恒通業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)出現(xiàn)顯著變化。

　　世紀恒通在招股書中表示，第一大客戶的變更是因為該公司意識到僅為電信運營商提供增值服務(wù)已不足以滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需求，因此，該公司開始開拓中國平安等保險客戶，業(yè)務(wù)逐步轉(zhuǎn)為向保險客戶提供以車主信息服務(wù)為主的增值和拓展服務(wù)。

　　時代商學院認為，世紀恒通第一大客戶的變更或為被動所致。隨著市場認可度較高的社交、視頻、音樂客戶端涌現(xiàn)，電信運營商的短信、彩信、彩鈴等業(yè)務(wù)受到嚴重沖擊，電信增值業(yè)務(wù)舉步維艱，因此，世紀恒通不得已將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)向保險領(lǐng)域發(fā)展。

　　此外，不論是車主信息服務(wù)，還是生活信息服務(wù)，技術(shù)門檻都不高。其中，車主信息服務(wù)主要是為企業(yè)客戶的用戶提供洗車等服務(wù)，以及為高速公司、商業(yè)銀行推廣ETC，促成車主用戶登記注冊、安裝激活ETC設(shè)備等工作；生活信息服務(wù)主要是提供電子優(yōu)惠券、資訊互娛和積分兌換等服務(wù)。

　　世紀恒通對此也坦言，雖然其目前是中國平安車主信息服務(wù)業(yè)務(wù)的主要供應(yīng)商，為“平安好車主”用戶提供洗車服務(wù)，但也存在被其他供應(yīng)商替代的風險。

　　值得一提的是，世紀恒通第一大客戶的變動也受到深交所關(guān)注，深交所就世紀恒通對中國平安的依賴程度等問題提出質(zhì)疑，世紀恒通在問詢回復中則表示自身對中國平安不存在嚴重依賴。

　　然而，如圖表1和圖表2所示，報告期內(nèi)，世紀恒通前五大客戶的集中程度遠高于同行可比公司【盛大在線（831566.OC）、【平治信息(300571)、股吧】（300571）（300571.SZ）、新國都（300130）（300130.SZ）】均值，尤其是對第一大客戶的銷售占比。

　　2020年，世紀恒通的前五大客戶銷售占比合計68.39%，約是同行可比公司均值（35.6%）的2倍。其中，世紀恒通的第一大客戶銷售占比為46.93%，約是同行可比公司第一大客戶銷售占比均值（12.4%）的4倍。

　　可以看出，與同行相比，世紀恒通對第一大客戶依賴嚴重。

　　時代商學院認為，世紀恒通產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對單一且穩(wěn)定性差，營業(yè)收入嚴重依賴單一大客戶，核心競爭力較弱。若未來與中國平安的合作出現(xiàn)變故，恐對其持續(xù)經(jīng)營能力造成重大不利影響。

　　主營業(yè)務(wù)毛利率劇降，二度闖關(guān)會否重蹈覆轍

　　招股書顯示，2018―2020年，世紀恒通的主營毛利率分別為41.29%、23.64%和 22.44%，呈下降趨勢。其中，車主信息服務(wù)的銷售毛利率分別為35.16%、18.1%和18.86%，生活信息服務(wù)分別為65.65%、51.62%和29.82%。

　　需注意的是，主營業(yè)務(wù)毛利率的大幅降低主要是世紀恒通與中國平安合作業(yè)務(wù)的毛利率較低所致。

　　這不禁讓人懷疑，世紀恒通是否為搶占保險客戶市場迅速提升經(jīng)營業(yè)績，而采取低毛利率的銷售措施？

　　深交所也就世紀恒通毛利率持續(xù)下滑的現(xiàn)象進行問詢。世紀恒通表示，車主信息類業(yè)務(wù)的收入占比未來可能進一步提升，整體毛利率存在進一步下降的可能。但保險領(lǐng)域車主信息服務(wù)的巨大市場將使其未來業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)快速增長，彌補利潤率下降的影響，進一步增強該公司的盈利能力和持續(xù)經(jīng)營能力。

　　然而，時代商學院發(fā)現(xiàn)，世紀恒通在車主信息服務(wù)領(lǐng)域仍是初級玩家，汽車后服務(wù)市場早已是一片紅海。

　　招股書顯示，世紀恒通車主信息服務(wù)領(lǐng)域的主要競爭對手有曾擬在聯(lián)交所上市的盛大在線、正申報科創(chuàng)板上市的通行寶、途虎養(yǎng)車（上海闌途信息技術(shù)有限公司）、車點點（杭州網(wǎng)蘭科技有限公司）、安徽高燈微行科技有限公司等。其中，2019年盛大在線車管家服務(wù)取得營業(yè)收入9.02億元，根據(jù)華鑫證券研報，盛大在線在B2B汽車綜合后服務(wù)市場中占據(jù)最大的市場份額。值得注意的是，盛大在線的客戶也包括中國平安。

　　報告期內(nèi)，世紀恒通的凈利率分別為10.39%、6.02%和7.57%，整體呈下降趨勢。

　　可見，2019年第一大客戶變更后，世紀恒通的凈利率近乎腰斬，此后凈利率并無出現(xiàn)明顯回升，保險領(lǐng)域車主信息服務(wù)的形勢似乎非如其所說的“一片大好”，未來該公司的持續(xù)盈利能力存疑。

　　時代商學院認為，世紀恒通目前保險領(lǐng)域主要客戶僅中國平安一家，能否順利開拓其他新客戶仍是未知之數(shù)，而且該領(lǐng)域技術(shù)門檻低，其將業(yè)務(wù)重心放在保險領(lǐng)域車主信息服務(wù)上恐是一場“豪賭”。

　　此外，據(jù)《創(chuàng)業(yè)板招股書準則》第六十二條規(guī)定，發(fā)行人主營業(yè)務(wù)應(yīng)保持穩(wěn)定，最近兩年內(nèi)主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大不利變化。

　　那么，世紀恒通此次主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)大變，毛利率劇降是否屬于“重大不利變動”？

　　在主營業(yè)務(wù)毛利率大降的同時，世紀恒通此次IPO募資3.35億元有超半數(shù)用來投入低毛利率的車主服務(wù)項目，該項目完成后能否改善世紀恒通盈利能力仍是未知數(shù)，募投項目的合理性存疑。

　　值得注意的是，世紀恒通在2017年首次IPO被否的原因包括低毛率業(yè)務(wù)拓展、持續(xù)盈利能力等，此次會否“重蹈覆轍”？

　　結(jié)語

　　營業(yè)收入依賴單一大客戶一直是世紀恒通的“頑疾”，最根本的問題在于，世紀恒通的核心競爭力不足，其提供的產(chǎn)品技術(shù)門檻并不高，容易被競爭對手替代，在行業(yè)變革面前也毫無招架之力。

　　當電信增值業(yè)務(wù)發(fā)展陷入困境之際，此前嚴重依賴中國移動的世紀恒通只好緊抱原第二大客戶中國平安的大腿，并把重心轉(zhuǎn)向保險領(lǐng)域車主信息服務(wù)業(yè)務(wù)，然而該業(yè)務(wù)卻讓其毛利率驟降近20個百分點。

　　保險領(lǐng)域車主信息服務(wù)業(yè)務(wù)是不是一門好生意另說，倘若中國平安更換供應(yīng)商，對世紀恒通或是致命打擊。而在中國平安面前，世紀恒通尚不具備足夠的議價能力，為留住大客戶，其毛利率或?qū)⒊掷m(xù)低迷，未來該公司的經(jīng)營恐面臨兩難的境地。

　　對于短期內(nèi)主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和毛利率劇變而二次闖關(guān)創(chuàng)業(yè)板，是否符合相關(guān)規(guī)定，保薦代表人杜元燦和王宇琦在上市輔導期是否充分關(guān)注和揭示相關(guān)風險問題？若世紀恒通上市失敗，上述兩位保薦人或難辭其咎。

　　參考資料：

　　1.《世紀恒通科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市招股說明書（申報稿）》.深交所；

　　2.《關(guān)于世紀恒通科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件審核問詢函的回復報告》.深交所；

　　3.《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第28號――創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書（2020年修訂）》.證監(jiān)會

　　4.《盛世大聯(lián)（831566）: 汽車后服務(wù)市場“互聯(lián)網(wǎng)＋”引領(lǐng)者》.華鑫證券

　　5.《中國汽車后服務(wù)市場研究報告》.比達咨詢

　　6.《盛世大聯(lián)保險代理股份有限公司的聆訊后資料集》.港交所

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