近年來(lái)，【三生國(guó)健(688336)、股吧】(688336)憑借自身強(qiáng)勁的體系化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，始終站在行業(yè)發(fā)展的上風(fēng)口。而這也使得在中報(bào)披露的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)，三生國(guó)健再次成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　近日，三生國(guó)健公布了其2021年中期業(yè)績(jī)。財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，三生國(guó)健實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.79億元，同比增長(zhǎng)36.33%;當(dāng)期歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)2242.31萬(wàn)元，同比實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

　　營(yíng)收與利潤(rùn)齊增的背后，是公司產(chǎn)品益賽普成功實(shí)現(xiàn)以?xún)r(jià)換量、渠道下沉，以及賽普汀商業(yè)化逐漸步入正軌。而隨著三生國(guó)健憑借體系化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)推進(jìn)國(guó)際化布局以及創(chuàng)新管線(xiàn)的新藥研發(fā)，其未來(lái)成長(zhǎng)確定性將逐漸提高，中長(zhǎng)期投資價(jià)值會(huì)不斷增大。

　　以?xún)r(jià)換量成效明顯，核心產(chǎn)品步入全面收獲期

　　生物醫(yī)藥投資的重要邏輯，在于研判公司對(duì)創(chuàng)新研發(fā)的投入力度，以及研發(fā)成果高效轉(zhuǎn)化后的市場(chǎng)占有能力。三生國(guó)健之所以在今年上半年實(shí)現(xiàn)收入和利潤(rùn)齊增，首先就得益于其在“研產(chǎn)銷(xiāo)”一體化優(yōu)勢(shì)的驅(qū)動(dòng)下，核心產(chǎn)品再次爆發(fā)強(qiáng)勁增長(zhǎng)動(dòng)能。

　　半年報(bào)顯示，2021年上半年，益賽普銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)153.15%，實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入4.28億元，同比增長(zhǎng)近30%。

　　在醫(yī)藥領(lǐng)域，商業(yè)化成功的背后其實(shí)是各大創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)在規(guī)?；a(chǎn)、質(zhì)量控制以及市場(chǎng)銷(xiāo)售上的“體系化競(jìng)爭(zhēng)”勝利。三生國(guó)健益賽普上半年表現(xiàn)優(yōu)異的關(guān)鍵在于，其能夠根據(jù)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)靈活地在藥品生產(chǎn)及銷(xiāo)售全周期階段，實(shí)行合理的產(chǎn)銷(xiāo)安排和價(jià)格調(diào)節(jié)，在擴(kuò)大益賽普市場(chǎng)可及性的同時(shí)，成功實(shí)現(xiàn)“以?xún)r(jià)換量”穩(wěn)固自身護(hù)城河。

　　2020年，阿達(dá)木單抗、英夫利昔單抗進(jìn)入醫(yī)保后大幅降價(jià)，其月均費(fèi)用從 5000-6000元降至2000-2500元，面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的“攻勢(shì)”，去年10月起，益賽普也相應(yīng)進(jìn)行調(diào)價(jià)，月均治療費(fèi)用已從此前的5144元降至2560元。

　　在市場(chǎng)支付能力趨于一致的情況下，三生國(guó)健憑借強(qiáng)大的學(xué)術(shù)基礎(chǔ)和深入的基層覆蓋，益賽普在今年上半年實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)售的“拓面下沉”。作為國(guó)內(nèi)最早切入風(fēng)濕疾病領(lǐng)域的藥企，三生國(guó)健擁有經(jīng)驗(yàn)豐富的學(xué)術(shù)推廣人員組成的營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)，產(chǎn)品療效和安全性得到國(guó)內(nèi)廣大知名醫(yī)院及醫(yī)療專(zhuān)家認(rèn)可。而在市場(chǎng)覆蓋方面，2021年上半年公司銷(xiāo)售覆蓋超過(guò)3300家醫(yī)療機(jī)構(gòu)，其中三級(jí)醫(yī)院超過(guò)1600家。

　　據(jù)悉，在各級(jí)市場(chǎng)中，益賽普上半年在三至五線(xiàn)城市中的銷(xiāo)售增長(zhǎng)超過(guò)50%，增速超過(guò)一二線(xiàn)城市，三至五線(xiàn)城市的銷(xiāo)量占比已經(jīng)上升至40%左右。三生國(guó)健相關(guān)人士透露，下半年公司還將繼續(xù)耕耘三到五線(xiàn)市場(chǎng)，力爭(zhēng)進(jìn)一步將該市場(chǎng)的銷(xiāo)量占比提升至50%左右。

　　除益賽普外，三生國(guó)健獲批上市的另外兩款重磅產(chǎn)品――賽普汀和健尼哌實(shí)現(xiàn)放量增長(zhǎng)，也是上半年取得亮眼業(yè)績(jī)的原因之一，進(jìn)一步鞏固了其在國(guó)內(nèi)生物藥領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

　　以賽普汀為例，去年12月底，賽普汀通過(guò)了醫(yī)保談判，隨后便積極開(kāi)展進(jìn)院工作。繼去年完成110多家醫(yī)院的銷(xiāo)售、掛網(wǎng)以及編碼工作后，在今年3月1號(hào)賽普汀正式開(kāi)始實(shí)現(xiàn)醫(yī)保報(bào)銷(xiāo)，三生國(guó)健也在完成核心市場(chǎng)布局，快速推進(jìn)醫(yī)院準(zhǔn)入。上半年，賽普汀覆蓋的等級(jí)醫(yī)院數(shù)量超過(guò)200家。

　　在今年4月，賽普汀被正式納入CSCO乳腺癌診療指南，成為晚期乳腺癌患者全程抗HER2治療的基礎(chǔ)藥物，進(jìn)一步提高了產(chǎn)品的市場(chǎng)可及性。

　　而作為目前國(guó)內(nèi)唯一獲批上市的人源化抗 CD25 單抗，健尼哌在今年上半年新冠疫情影響減弱、腎移植手術(shù)量恢復(fù)的積極背景下，銷(xiāo)售業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)收入同比增長(zhǎng) 198.07%，同樣成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要助力。

　　與科創(chuàng)板和港股生物技術(shù)板塊中許多公司還在“概念期”不同，三生國(guó)健多項(xiàng)重磅產(chǎn)品的成功商業(yè)化為公司的發(fā)展提供了強(qiáng)有力的收入支撐，同時(shí)也為管線(xiàn)中的在研藥物，打開(kāi)了未來(lái)變現(xiàn)的想象空間。

　　創(chuàng)新管線(xiàn)全面推進(jìn)，國(guó)際化布局持續(xù)提速

　　三生國(guó)健價(jià)值曲線(xiàn)不斷提升，離不開(kāi)創(chuàng)新研發(fā)管線(xiàn)持續(xù)提供源動(dòng)力。公司從患者的臨床實(shí)際需求出發(fā)，依托自身強(qiáng)勁高效的研發(fā)實(shí)力并輔以國(guó)際化合作布局，以“內(nèi)外兼修”的積極姿態(tài)，全面加速創(chuàng)新，打開(kāi)估值的天花板。

　　財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，三生國(guó)健確認(rèn)研發(fā)費(fèi)用2.14億元，同比增長(zhǎng)30.45%，占營(yíng)業(yè)收入比重達(dá)到44.68%，顯示出公司對(duì)于創(chuàng)新研發(fā)的重視。

　　而從研發(fā)管線(xiàn)中可以看到，三生國(guó)健緊貼全球最前沿的治療方向，選取了最具臨床價(jià)值的領(lǐng)域開(kāi)展研究，且多為生物創(chuàng)新藥品類(lèi)。

　　目前，三生國(guó)健擁有處于不同開(kāi)發(fā)階段的20個(gè)主要在研抗體藥物(包括12個(gè)處于臨床及臨床后階段的在研藥物、8個(gè)處于臨床前階段的在研藥物)，涵蓋腫瘤、自身免疫及眼科等疾病領(lǐng)域，其中大部分在研藥物為治療用生物制品1類(lèi)或單克隆抗體，部分在研藥物為中美雙報(bào)。截至今年6月30日，三生國(guó)健共擁有專(zhuān)利權(quán)69項(xiàng),較去年年底新增4項(xiàng)。

　　與國(guó)內(nèi)同行公司相比，三生國(guó)健的研發(fā)管線(xiàn)不僅對(duì)EGFR、HER2和IL7A等較熱門(mén)靶點(diǎn)進(jìn)行了全覆蓋，還對(duì)當(dāng)前行業(yè)尚未過(guò)多涉及的IL-5、IL-4Rα、PSGL-1、VSIG-4等靶點(diǎn)進(jìn)行了前沿探索，同時(shí)前瞻性地布局了多種雙抗產(chǎn)品，多個(gè)在研產(chǎn)品取得階段性成果。

　　從最新研發(fā)進(jìn)展來(lái)看，今年上半年，三生國(guó)健新增了3項(xiàng)臨床批件，新遞交了4項(xiàng)IND申請(qǐng)，新增了1項(xiàng)Pre-IND申請(qǐng)，同時(shí)還新增了3項(xiàng)抗體立項(xiàng)。

　　以今年上半年于美國(guó)獲批IND的SSGJ-705雙抗為例，該產(chǎn)品自立項(xiàng)僅用2年多時(shí)間就已全速推進(jìn)到臨床開(kāi)發(fā)階段。目前行業(yè)公開(kāi)信息中，同靶點(diǎn)抗HER2/PD1雙抗僅有信達(dá)生物與韓美制藥(Hanmi)共同開(kāi)發(fā)的IBI315已進(jìn)入臨床。該產(chǎn)品于2019年遞交IND申請(qǐng)，目前正處于I期臨床研究階段。

　　而從產(chǎn)品潛力上看，根據(jù)三生國(guó)健研發(fā)中心在核心期刊Acta Pharmacologica Sinica發(fā)表的一項(xiàng)關(guān)于SSGJ-705的研究，該抗PD1/HER2雙抗與人類(lèi)HER2和PD1有很高的親和力，同時(shí)具有HER2抑制和PD1的阻斷活性，并在體外和動(dòng)物模型體內(nèi)均表現(xiàn)出強(qiáng)大的抗腫瘤活性。

　　此外，該雙抗能夠通過(guò)抗體依賴(lài)的細(xì)胞毒性作用(ADCC效應(yīng))有效地殺死HER2陽(yáng)性腫瘤細(xì)胞，而對(duì)T細(xì)胞沒(méi)有影響。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，SSGJ-705采用scFv融合技術(shù)，其生產(chǎn)過(guò)程與單抗相似，較大量產(chǎn)和產(chǎn)品質(zhì)量都能做到一步到位，為滿(mǎn)足臨床需求和產(chǎn)品上市提供了保證。財(cái)報(bào)顯示，SSGJ-705計(jì)劃在今年下半年獲得中國(guó) IND 批件，并爭(zhēng)取開(kāi)始患者入組。

　　國(guó)際化布局方面，三生國(guó)健以“外部項(xiàng)目引進(jìn)來(lái)、內(nèi)部項(xiàng)目走出去”為基本原則，努力引進(jìn)國(guó)際領(lǐng)先、國(guó)內(nèi)稀缺且臨床需求高的藥物。同時(shí)，積極推動(dòng)已上市產(chǎn)品在海外市場(chǎng)的注冊(cè)上市，對(duì)自主研發(fā)創(chuàng)新品種積極開(kāi)展國(guó)際臨床試驗(yàn)，尋求自主研發(fā)品種與國(guó)際合作的機(jī)會(huì)。

　　目前，三生國(guó)健一方面與美國(guó)Verseau公司在巨噬細(xì)胞檢查點(diǎn)調(diào)節(jié)劑抗體領(lǐng)域開(kāi)展合作。2019至2020年間先后選取PSGL靶點(diǎn)的單克隆抗體VTX-0811、VSIG-4靶點(diǎn)的單克隆抗體作為授權(quán)產(chǎn)品，由三生國(guó)健負(fù)責(zé)在中國(guó)的開(kāi)發(fā)和商業(yè)化。另一方面，三生國(guó)健還與瑞士Numab公司在多特異性抗體領(lǐng)域開(kāi)展合作，基于Numab的技術(shù)平臺(tái)開(kāi)發(fā)和商業(yè)化一系列用于癌癥治療的新型多特異性抗體。

　　在“內(nèi)外兼修”的發(fā)展導(dǎo)向下，三生國(guó)健顯然已在自主研發(fā)管線(xiàn)和國(guó)際合作方面卓有建樹(shù)，形成了多梯隊(duì)、高臨床價(jià)值與具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的在研產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。未來(lái)是否能夠順利實(shí)現(xiàn)“內(nèi)部項(xiàng)目走出去”的目標(biāo)，值得期待。

　　小結(jié)

　　從此次中報(bào)來(lái)看，三生國(guó)健在研發(fā)投入逐年增加的情況下做到了盈利，說(shuō)明公司已經(jīng)步入了創(chuàng)新增長(zhǎng)的良性循環(huán)。隨著研發(fā)管線(xiàn)以及國(guó)際化布局的逐漸深化，相信“內(nèi)外兼修”帶來(lái)的全方位和深層次的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效益將進(jìn)一步投射至公司財(cái)報(bào)上，為三生國(guó)健的價(jià)值曲線(xiàn)提升添上新的坐標(biāo)點(diǎn)。

　　過(guò)去一段時(shí)間以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)biotech的估值主要基于其研發(fā)管線(xiàn)，較少考慮后端的商業(yè)化和生產(chǎn)能力。然而，集采的推進(jìn)和PD-1的殘酷競(jìng)爭(zhēng)讓市場(chǎng)逐漸看到，在目前各家藥企靶點(diǎn)相似程度較高的情況下，biotech的生命力不僅在于靶點(diǎn)的創(chuàng)新，更取決于其商業(yè)化和生產(chǎn)的能力。這兩方面中，三生國(guó)健已經(jīng)走在了行業(yè)的前列。

　　不過(guò)，盡管目前三生國(guó)健已具備明顯的體系化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)卻尚未給予其合理的估值。截至發(fā)稿日，公司的PS僅為15.73倍，低于近年估值中樞，仍處在低估狀態(tài)。

　　這一反差也為研究機(jī)構(gòu)所洞悉。華泰證券在8月25日的最新研報(bào)中表示，在綜合考慮三生國(guó)健益半年報(bào)中賽普以?xún)r(jià)換量奏效，賽普汀持續(xù)放量以及加大研發(fā)投入，前沿靶點(diǎn)布局卓有成效的亮眼表現(xiàn)后，維持“增持”評(píng)級(jí)，給予其2021年目標(biāo)市值167 億元，目標(biāo)價(jià) 27.09 元。這一價(jià)格較三生國(guó)健當(dāng)前股價(jià)還有30%的上漲空間。