記者 | 袁露華

　　敷爾佳將自己定位為“科技公司”，可其研發(fā)能力卻是極為薄弱的，不僅研發(fā)人員僅兩人、發(fā)明專利也為0。其實，敷爾佳是不缺錢的，在申報上市之前，公司曾連續(xù)突擊分紅超過10億元。在高額分紅后再擬募資18.97億元，理由是否充分是有爭議的，不排除其有惡意“圈錢”之目的。

　　在近兩年資本市場上醫(yī)美和“藥妝”概念興起下，從事專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的敷爾佳也在向創(chuàng)業(yè)板發(fā)起了上市沖刺，擬上市募資18.97億元用于生產(chǎn)基地建設(shè)項目、研發(fā)及質(zhì)量檢測中心建設(shè)項目、品牌營銷推廣項目，以及補充流動資金。

　　就在其提交上市申請前夕，敷爾佳多次突擊現(xiàn)金分紅（含稅）達9.224億元，若考慮此前一年的1.2億元現(xiàn)金分紅，連續(xù)分紅總金額超過10.4億元，要知道，公司近兩年實現(xiàn)的凈利潤也不過13億元左右，近八成凈利潤被用于現(xiàn)金分紅，盡數(shù)落入到實控人父女口袋。從公司基本狀況看，人數(shù)僅291人（含2021年2月收購的北星藥業(yè)員工）的敷爾佳是并不缺錢的，今年一季度賬上貨幣資金就有6.9億元，可此次IPO卻要擬募資19億，其中有3億元用于補充流動資金、4億元用于蓋樓，如此安排實在難以排除有惡意“圈錢”動機。

　　另外，敷爾佳還將自己定位為“科技公司”，可其研發(fā)能力卻是極為薄弱，不僅研發(fā)人員僅兩人、發(fā)明專利為0，且報告期內(nèi)的研發(fā)費用投入也只有30.78萬元、60.39萬元、147.97萬元以及13.20萬元，占營業(yè)收入的比例分別為0.08%、0.04%、0.09%及0.04%，這在所有醫(yī)藥類公司中極為甚見的。

　　值得一提的是，在監(jiān)管趨嚴的背景下，敷爾佳曾靠“械字號面膜”“醫(yī)美面膜”概念，以及網(wǎng)紅帶貨模式而實現(xiàn)營收翻倍增長的路徑恐很難再復(fù)制。在化妝品行業(yè)，消費者對品牌的認知是相當(dāng)明確的，若沒有過硬的研發(fā)技術(shù)和品牌優(yōu)勢，以及網(wǎng)紅的助力，敷爾佳還能否保住自己的市場地位和盈利能力，顯然是要打上個大大問號的。

　　“械字號面膜”被禁用

　　核心產(chǎn)品營收出現(xiàn)下滑

　　敷爾佳的主要產(chǎn)品是醫(yī)用敷料，其最初主要用于醫(yī)美手術(shù)后的皮膚護理修護，因其外觀和普通面膜區(qū)別很小，再加上一些商家鼓吹功能性護膚的宣傳，讓不少普通消費者也加入使用陣營。在近兩年醫(yī)美浪潮興起，以及Fancl、雅漾、HABA等國外“藥妝”品牌帶動下，“醫(yī)美面膜”“械字號面膜”概念迅速躥紅，特別在邀請李佳琦“帶貨”的2019年，敷爾佳營收同比增長了259.44%，營收規(guī)模也由2018年的3.73億元增長到2019年的13.42億元。

　　不可否認的是，網(wǎng)紅經(jīng)濟和藥妝的噱頭讓醫(yī)用敷料行業(yè)風(fēng)險急速暴露，概念模糊與標準缺失使得藥妝的法規(guī)地位、認證程序、執(zhí)行標準都處于真空狀態(tài)，從而導(dǎo)致了中國藥妝市場亂象從生。2020年1月2日，國家藥監(jiān)局發(fā)文表示，不存在所謂的“械字號面膜”，醫(yī)用敷料命名不得含有“美容”、“保健”等宣稱詞語，醫(yī)療器械產(chǎn)品也不能以“面膜”作為名稱。另外，藥監(jiān)局明確，一些面膜類化妝品將產(chǎn)品宣稱為“醫(yī)學(xué)護膚品”、“藥妝”產(chǎn)品等，屬于明示或者暗示產(chǎn)品具有醫(yī)療作用，均是違法宣稱行為。

　　實際上，醫(yī)用敷料屬于醫(yī)療器械范疇，面膜屬于化妝品范疇，兩者是有本質(zhì)區(qū)別的。醫(yī)用敷料主要用于術(shù)后或皮膚極度敏感情況下的舒緩鎮(zhèn)靜，并不具有美白、保濕修護等護膚功效,不能作為日常護膚品長期使用。

　　也正是在行業(yè)整治、消費者回歸理性之下，加上疫情影響，敷爾佳2020年不僅歸屬母公司股東凈利潤出現(xiàn)下滑，三大醫(yī)療器械類產(chǎn)品中的醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼（白膜）的營收也降到6億元以下，醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼（黑膜）也幾乎零增長，野蠻擴張按下了減速鍵。與敷爾佳的醫(yī)械產(chǎn)品收入出現(xiàn)下滑形成鮮明對比的是，即使在疫情影響線下醫(yī)美的情況下，【華熙生物(688363)、股吧】等公司2020年卻仍實現(xiàn)了營收、凈利雙位數(shù)增長。

　　可以看出，經(jīng)過早期的消費誤區(qū)，醫(yī)用敷料與正常膚質(zhì)人群的日常消費場景“脫鉤”以后，適用范圍與使用頻率也隨之減少。目前，敷爾佳的產(chǎn)品線正從醫(yī)美場景延伸到日常消費場景，增加了多款“妝”字號的產(chǎn)品如面膜、水、精華、乳液等。

　　然而，敷爾佳多款妝字號面膜使用的都是“修護貼”的名稱，宣傳其可以“舒緩敏感”，頗有打監(jiān)管擦邊球和誘導(dǎo)消費者將之視作醫(yī)療器械的導(dǎo)向，而除面膜外的其他化妝品銷售額仍然很小。一方面說明敷爾佳在化妝品方面的市場認可度仍然較低；另一方面若監(jiān)管政策出現(xiàn)進一步強化，則其“修復(fù)貼”產(chǎn)品還能否保持住增長趨勢顯然令人擔(dān)憂。

　　研發(fā)人員僅兩人，發(fā)明專利為0

　　《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，敷爾佳全稱為“哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司”，其名稱中突出了科技屬性，而在此次提交的招股書中，在“公司自身的創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意特征”一節(jié)里，也將“注重產(chǎn)品創(chuàng)新，持續(xù)推出契合消費者需求的新產(chǎn)品”列在第一位。表面上，這是一家注重研發(fā)創(chuàng)新的科技驅(qū)動型企業(yè)，可事實上恰恰相反。

　　招股書披露，在2021年年初換股收購北星藥業(yè)之前，敷爾佳甚至連生產(chǎn)線都沒有，完全是一家“貼牌公司”。在研發(fā)人員上，截至2021年一季度末，敷爾佳總共291名員工，其中研發(fā)人員僅有兩名，人數(shù)占比上僅為0.69%。與之形成鮮明對比的是，同行業(yè)可比公司貝泰妮（300957）研發(fā)人員占比卻達5.46%，華熙生物、【愛美客(300896)、股吧】（300896）的研發(fā)人員占比更是達到18.11%和23.45%，另外，創(chuàng)爾生物研發(fā)人員占比也有15.74%，其中碩士及以上學(xué)歷研發(fā)人員占研發(fā)人員的比例更是達到39.22%，其研發(fā)總監(jiān)也擁有13年高風(fēng)險醫(yī)療器械研發(fā)和項目管理經(jīng)驗。而在敷爾佳的高管隊伍里，甚至都沒有“研發(fā)總監(jiān)”這個角色，公司董事長與兩位董事分別為藥劑師、財務(wù)、記者出身，與醫(yī)療企業(yè)、化妝品研發(fā)相關(guān)性很低。

　　除了研發(fā)人員少之外，敷爾佳在研發(fā)投入上也是頗為“吝嗇”。2018~2020年及2021年一季度，公司研發(fā)支出分別為30.78萬元、60.39萬元、147.97萬元和13.2萬元，占同期營收比例的0.08%、0.04%、0.09%和0.04%，這一占比遠遠低于同期3.7%的行業(yè)平均值。放眼國外的護膚品巨頭，歐萊雅、寶潔的研發(fā)投入比一般都在3%左右，而這還是在他們已經(jīng)建立起強大品牌認知度的背景下。而敷爾佳作為新銳品牌，目前發(fā)明專利為零，專利部分僅有包裝盒專利一項。在尚未擁有核心技術(shù)、研發(fā)投入低的情況下，加上行業(yè)競爭趨于激烈，“一招鮮，吃遍天”能否支撐公司長期發(fā)展，顯然要打上一個大大問號。

　　雖然公司在招股書中稱，擬募資0.57億元投入到研發(fā)及質(zhì)量檢測中心建設(shè)項目，但同時其也表示，“未來公司自有研發(fā)團隊將主要集中于現(xiàn)有產(chǎn)品的更新?lián)Q代及前期產(chǎn)品雛形的設(shè)計；新產(chǎn)品的開發(fā)及原料方向的選擇等工作將通過與外部科研院所合作的方式進行。”也就是說，敷爾佳雖然意識到研發(fā)的重要性，但其還是將此“重任”拱手讓人，這種做法顯然有兩點值得商榷，一是研發(fā)持續(xù)性與穩(wěn)定性如何解決？二是科研成果專利權(quán)究竟歸誰？總之，輕研發(fā)的敷爾佳走了一條與行業(yè)不同的經(jīng)營之路，結(jié)果如何需要時間去印證。

　　營銷費用激增或蠶食利潤

　　經(jīng)銷渠道分散有一定隱憂

　　目前，在競爭日益激烈的醫(yī)用敷料市場，已有與敷爾佳定位相近的芙清、可復(fù)美、創(chuàng)爾美、益膚、博樂達等一眾品牌的多款產(chǎn)品，而敷爾佳的20個SKU、“械+妝”的產(chǎn)品線、舒緩修護的功能賣點無論是橫向還是縱向上，均未形成獨特的領(lǐng)先優(yōu)勢。

　　放眼更大的皮膚護理產(chǎn)品行業(yè)，眾多玩家正在“虎視眈眈”。目前，【貝泰妮(300957)、股吧】已經(jīng)推出醫(yī)用敷料產(chǎn)品，并正在進行III類醫(yī)療器械、皮膚屏障分型護理等產(chǎn)品開發(fā)，擁有透明質(zhì)酸全產(chǎn)業(yè)鏈的華熙生物旗下潤百顏也在功能性面膜領(lǐng)域發(fā)力，行業(yè)“大戰(zhàn)”一觸即發(fā)。由此也可以看出，醫(yī)用敷料、面膜行業(yè)門檻并不算高，在這個快速變化的市場中，精準把握需求、快速推出產(chǎn)品占據(jù)市場是致勝的關(guān)鍵之一。

　　但如前所述，敷爾佳研發(fā)能力不足，未建立起技術(shù)和品牌護城河，于是其還選擇通過網(wǎng)紅帶貨模式擴大營銷宣傳。據(jù)招股書披露，敷爾佳2018年、2019年、2020年的銷售費用分別為0.21億元、1.15億元和2.65億元，2019年和2020年同比增速分別達到447%和130%，這一增速遠遠超過了營收同期的259%和18%的同比增速。特別是在2020年，在銷售費用翻倍下，導(dǎo)致凈利潤下滑，這在一定程度上反映了公司的營銷投入回報比正在下降，其凈利率也在2018~2020年間減少了約13個百分點。

　　實際上，近年來，隨著社交平臺用戶、流量見頂，消費品牌的營銷費用及獲客成本正在上升。此次IPO，敷爾佳擬將8.86億元投入到品牌營銷推廣項目中，其中推廣費為7.4億元，主要內(nèi)容包括營銷工具、直播傭金、天貓費用、KOL推廣等，這里面僅天貓站內(nèi)成交手續(xù)費、拉新費用、官方工具手續(xù)費就達到1.65億元?？梢灶A(yù)見，在行業(yè)趨于白熱化競爭的背景下，敷爾佳的營銷投入只會增加不會減少。

　　值得一提的是，極度分散的經(jīng)銷模式可能是敷爾佳的另一個隱憂。根據(jù)招股說明書，盡管公司營銷投入主要在線上，但2018~2020年及2021年1~3月，線下經(jīng)銷收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比重分別為88.15%、76.93%、70.92%和74.33%，線下貢獻占整體收入大頭，而在線下收入構(gòu)成中，前五大客戶的整體收入占比分別僅為8.90%、3.15%、6.20%及6.63%。如此情況意味著，敷爾佳的經(jīng)銷商規(guī)模相對較小且極為分散，再加上收入來源主要在線下，這無疑會增大敷爾佳對于渠道的管控難度，若經(jīng)銷商未來不按照合同約定進行銷售、宣傳，或發(fā)生不符合公司合規(guī)經(jīng)營管理體系或相關(guān)法律法規(guī)的行為，則很可能會對公司產(chǎn)品市場推廣、銷售、品牌形象維護產(chǎn)生不利影響，進而影響到經(jīng)營業(yè)績。事實上，這一隱憂已經(jīng)在發(fā)生，在小紅書等平臺，自訴買到敷爾佳假貨的用戶并不少，甚至不少在官方旗艦店購買產(chǎn)品的用戶也認為其買到了假貨，類似問題的出現(xiàn)，在一定程度會增加公司的品牌維護成本。

　　兩年分紅10億全進實控人父女口袋

　　如果說，敷爾佳業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)高速發(fā)展、急需營運資金用于擴張，其上市募資是合理的，可事實真的如此嗎？

　　在2020年營收、凈利已經(jīng)出現(xiàn)增勢放緩甚至下滑的背景下，2020年3月至11月，敷爾佳總共分紅了六次，分別分配現(xiàn)金紅利 (含稅)合計達9.22億元。加上此前2019年6月至9月進行的三次分紅，兩年間，敷爾佳總共分紅了10.42億元，占到兩年合計凈利潤的八成左右。

　　敷爾佳趕在上市前夕進行多次大額分紅，那么這些錢主要分給誰呢？招股說明書顯示，2020年12月以前，張立國持有公司80%的股權(quán)，張立國之女張夢琪持有剩下20%的股權(quán)。也就是說，上述的10.42億元分紅全部進入了實控人父女的口袋，僅張立國一人就“落袋”了8.34億元。

　　截至2021年一季度，敷爾佳賬面貨幣資金為6.93億元，在經(jīng)過四次增資后，目前注冊資本也達到3.6億元，總資產(chǎn)14.23億元，也就是說，敷爾佳并不缺錢，然而其一手大額向?qū)嵖厝恕叭鲥X”，另一手向市場“伸手要錢”募集19個億，甚至還有3億元用來補充流動資金，如此做法頗有惡意“圈錢”意味。

　　另外，在敷爾佳募集資金投向的品牌營銷推廣項目中，含有9708.49萬元工程費用，擬用于新建樓房，然而根據(jù)前述品牌營銷項目規(guī)劃，公司主要是通過線上平臺進行營銷，那么其花費近億元建設(shè)實體辦公樓的募資投向是否合理就很值得商榷了。尤其是，本次募投的另兩個項目也打算將3.36億元用于工程建設(shè)。

　　在公司管理層方面，在經(jīng)過2021年1月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓之后，張夢琪將其持有敷爾佳有限19.7497%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給張立國，退出敷爾佳股東之列。由此，至提交招股書時，張立國持股比例高達93.81%，【哈三聯(lián)(002900)、股吧】（002900）持股5%，公司其他高管及員工持股比例均在0.15%以下。即使本次公開發(fā)行成功，張立國一人對敷爾佳的持股比例就達84.41%。在控制權(quán)高度集中下，未來若公司治理不完善，不排除會發(fā)生損害中小股東權(quán)益的可能性。