【拓普集團(601689)、股吧】(601689)：重慶擴產(chǎn) 加速開拓的TIER0.5

　　類別：公司 機構(gòu)：華西證券股份有限公司 研究員：崔琰 日期：2021-12-23

　　事件概述

　　2021 年12 月22 日，公司發(fā)布公告，擬在重慶市沙坪壩區(qū)投資15 億元人民幣分期建設(shè)新能源汽車各產(chǎn)品線生產(chǎn)基地。

　　分析判斷:

　　重慶擴產(chǎn) 完善產(chǎn)能布局

　　公司擬在重慶市沙坪壩區(qū)，計劃5 年內(nèi)總投資約15 億元，總用地約500 畝，項目一期用地約180 畝，布局新能源汽車輕量化底盤系統(tǒng)暨內(nèi)飾隔音件系統(tǒng)生產(chǎn)基地，項目二期擬布局汽車電子系統(tǒng)、熱管理系統(tǒng)，具體事宜另行協(xié)商為準。我們認為公司本次在重慶投資建設(shè)生產(chǎn)基地，結(jié)合主機廠的產(chǎn)能布局，預計可就近配套金康賽力斯等，可提高響應速度，有效增強客戶粘性，有效降低產(chǎn)品的生產(chǎn)和運輸成本，為客戶提供更好的服務(wù)，也為后續(xù)更多定點提供資源保障。

　　發(fā)行可轉(zhuǎn)債加碼輕量化 業(yè)績高增可期

　　新能源汽車加速汽車輕量化的發(fā)展，底盤輕量化成為新藍海，輕量化底盤系統(tǒng)平均單車配套價值有望達5000 元以上，市場空間大。公司鋁合金輕量化底盤技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先，收購福多納后形成鋁合金+高強度鋼的完善布局，目前已進入特斯拉、吉利、比亞迪、北汽、長城、蔚來、威馬等供應鏈。鋁合金一體化真空鑄造底盤獲得客戶認可并開始批量供貨，鋁合金鑄造焊接型底盤獲得FORD、RIVIAN 等客戶的認可并開始準備批量供貨。我們認為公司輕量化底盤系統(tǒng)將隨著新能源客戶的銷量增長而進入快速放量階段，公司擬發(fā)行25 億元可轉(zhuǎn)債用于擴產(chǎn)，提前做好產(chǎn)能建設(shè)準備，迎接高成長。

　　雙維齊驅(qū) 劍指全球汽配TOP

　　客戶+：戰(zhàn)略綁定特斯拉和造車新勢力，進軍全球供應體系。公司先后伴隨通用、吉利成長，目前戰(zhàn)略綁定特斯拉開啟新一輪成長，同時已進入福特、FCA、戴姆勒、寶馬、大眾、奧迪、本田、豐田等全球供應體系。順應行業(yè)電動智能變革，公司積極與RIVIAN、蔚來、小鵬、理想等頭部造車新勢力合作，探索Tier 0.5 級的合作模式，為客戶提供全產(chǎn)品線的同步研發(fā)及供貨服務(wù)。

　　產(chǎn)品+：“2+4”產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略，打造平臺型企業(yè)。在保持汽車NVH減震系統(tǒng)和整車聲學套組兩項傳統(tǒng)業(yè)務(wù)國內(nèi)領(lǐng)先的同時，前瞻性布局智能駕駛系統(tǒng)、熱管理系統(tǒng)、輕量化底盤系統(tǒng)三大核心業(yè)務(wù)，又新增空氣懸掛系統(tǒng)，全產(chǎn)品線合計單車配套價值有望達2 萬元以上，全面布局電動智能，成為平臺型公司。

　　投資建議

　　公司是特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈高業(yè)績彈性標的和吉利產(chǎn)業(yè)鏈最受益標的，憑借行業(yè)領(lǐng)先的客戶拓展和產(chǎn)品拓展能力，有望在電動智能化變革下崛起成為自主零部件龍頭。鑒于公司隨特斯拉、吉利等關(guān)鍵客戶進行業(yè)績修復和輕量化、智能駕駛系統(tǒng)及熱管理系統(tǒng)具備成長性，考慮到缺芯及原材料漲價的影響， 維持盈利預測： 預計2021-2023 年收入為113.1/159.5/207.4 億元，歸母凈利為11.7/18.4/23.2 億元，對應EPS 為 1.06/1.67/2.10 元，對應2021 年12 月22日收盤價51.40 元的PE 48/31/24 倍，維持“買入”評級。

　　風險提示

　　特斯拉銷量不及預期；吉利銷量回暖不及預期；競爭加??；原材料成本上升等。

　　華友鈷業(yè)(603799)：全資收購ARCADIA鋰礦 增強鋰資源保障

　　類別：公司 機構(gòu)：光大證券股份有限公司 研究員：王招華/方馭濤 日期：2021-12-23

　　事件：公司12 月22 日晚公告公司擬4.22 億美元收購津巴布韋前景鋰礦公司100%股權(quán)及《公司間貸款協(xié)議》下的關(guān)聯(lián)債權(quán)。1)子公司華友國際礦業(yè)以3.78億美元收購澳大利亞前景公司全資子公司持有的前景鋰礦公司87%的股權(quán)以及《公司間貸款協(xié)議》項下前景公司對前景鋰礦公司的關(guān)聯(lián)債權(quán)；2)華友國際礦業(yè)擬以4424 萬美元收購自然人Kingston Kajese 持有的前景鋰礦公司6%股權(quán)和Tamari Trust 家族信托持有的前景鋰礦公司7%股權(quán)。

　　點評：

　　標的資產(chǎn)交通便利，氧化鋰品位1.06%，鋰資源折碳酸鋰當量190 萬噸。前景鋰礦公司擁有津巴布韋Arcadia 鋰礦100%權(quán)益。Arcadia 鋰礦位于津巴布韋馬紹納蘭地區(qū)，項目靠近主要高速公路和鐵路口，靠近電網(wǎng)以及區(qū)域出口中心，公路均為雙車道水泥路，交通便利。截至2021 年10 月，Arcadia 項目JORC(2012)標準資源量為7270 萬噸，氧化鋰品位1.06%，五氧化二鉭品位121ppm，氧化鋰金屬量77 萬噸(碳酸鋰當量190 萬噸)，五氧化二鉭金屬量8800 噸。

　　已運營一條中試產(chǎn)線，達產(chǎn)后約年產(chǎn)26.5 萬噸鋰精礦。Arcadia 項目2021 年12 月公布的可行性研究報告顯示項目建設(shè)期2 年，生產(chǎn)年限18 年，露天采礦，年處理礦石量240 萬噸，年產(chǎn)14.7 萬噸鋰輝石精礦、9.4 萬噸技術(shù)級透鋰長石精礦、2.4 萬噸化學級透鋰長石精礦及0.3 噸鉭精礦。項目2020 年底已小規(guī)模露采，并運營一條透鋰長石中試生產(chǎn)線，2021 年10 月完成第一批產(chǎn)品裝船銷售。

　　理想狀態(tài)下完全達產(chǎn)后，靜態(tài)測算年利潤有望達2.5 億美元。按照Arcadia 鋰礦可研報告的現(xiàn)金成本344 美元/噸(完全成本約430 美元/噸，假設(shè)現(xiàn)金成本占完全成本80%)，在當前鋰精礦(5%品位)價格2355 美元/噸(百川盈孚，12月22 日)、海運費80 美元/噸，假設(shè)費率合計30%，理想狀態(tài)下完全達產(chǎn)后靜態(tài)匡算的年利潤可達2.5 億美元(津巴布韋礦業(yè)公司綜合稅率18%)。

　　盈利預測、估值與評級：本次收購有利于公司強化上游鋰資源布局，增強鋰資源儲備。我們持續(xù)看好公司鋰電材料一體化布局，鎳和鋰電材料項目利潤逐步釋放，暫不考慮鋰業(yè)務(wù)的業(yè)績增量，維持前期盈利預測，預計2021-2023 年歸母凈利潤分別為32.5/41.4/56.7 億元，同比增長179%/28%/37%，當前股價對應PE分別為42/33/24X，維持“買入”評級。

　　風險提示：鈷銅價格大幅波動，公司各投資項目進展不及預期，新能源汽車銷量不及預期；高資本開支導致現(xiàn)金流惡化風險；鋰價超預期下跌風險。

　　【天康生物(002100)、股吧】(002100)：11月生豬出欄量穩(wěn)健增長 售價大幅回升

　　類別：公司 機構(gòu)：太平洋證券股份有限公司 研究員：程曉東 日期：2021-12-23

　　事件：公司近日發(fā)布11月銷售月報，11月銷售生豬12.26萬頭，環(huán)比增6.33%，同比減32.04%；銷售收入2.29 億元，環(huán)比增32.37%，同比減34.38%；

　　生豬出欄量穩(wěn)健增長，售價大幅回升。2021 年前11 月，累計銷售生豬145.6 萬頭，同比增32.3%，預計全年160+萬頭，同增約3 成。

　　11 月份，公司商品豬銷售均價15.26 元/公斤，月環(huán)比漲30.87%，售價與新疆地區(qū)生豬銷售均價(石河子地區(qū)15.44 元/公斤)基本持平，月環(huán)比漲幅超過所在地區(qū)(石河子地區(qū)11 月售價環(huán)比漲幅21.1%),顯示公司產(chǎn)能效率較高，未有低效母豬淘汰拉低平均售價。

　　生豬養(yǎng)殖成本較低，區(qū)位優(yōu)勢明顯。2021/Q3，公司新疆基地自養(yǎng)仔豬育肥完全成本接近15 元/公斤，明顯低于全國平均水平。預計2021/Q4 整體成本隨著外購仔豬育肥數(shù)量減少將進一步降低。

　　其他業(yè)務(wù)成長性良好，創(chuàng)造現(xiàn)金能力強，提升了整體抗風險能力。

　　公司飼料銷量18-20 年復合增速22%，21/H1 增速49.7%；動保業(yè)務(wù)毛利率18-20 年上升了10 個百分點，21/H1 較上年上升了2.5 個百分點。

　　油脂加工和糧食收儲業(yè)務(wù)在新疆地區(qū)市場份額第一，規(guī)模優(yōu)勢明顯。

　　這幾項業(yè)務(wù)均為現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)，有效提升了公司整體抗風險能力。

　　資金狀況良好，出欄彈性或超預期。公司2023 年生豬出欄目標500 萬頭，對應的21-23 年平均復合增速或70%+。21/Q3 末，公司資產(chǎn)負債率54.78%，現(xiàn)金到期債務(wù)比104.43，2021 年非公開發(fā)行股票募資20.67 億元人民幣，整體來看，公司資金狀況良好，未來養(yǎng)殖業(yè)務(wù)擴張有較強的資金保障。

　　考慮到近期豬價反彈后資產(chǎn)減值準備有望大額沖回，且母豬結(jié)構(gòu)優(yōu)化后生產(chǎn)效率顯著提升，我們上調(diào)盈利預測，預計2021/2022/2023年歸母凈利潤1.91/3.02/16.25 億元。給予公司22 年2.63 倍PB，對應目標價為15.82 元，距離現(xiàn)價有60+%的空間，給與“買入”評級。

　　【眾望布藝(605003)、股吧】(605003)：眾望布藝八問八答

　　類別：公司 機構(gòu)：浙商證券股份有限公司 研究員：馬莉 日期：2021-12-23

　　報告導讀

　　我們于12 月16 日發(fā)布深度報告《眾望布藝：沙發(fā)面料美學與性能專家，步入加速成長期》，對公司核心優(yōu)勢及成長驅(qū)動進行了深入解讀?；诮谑袌龇答?，本報告將對眾望布藝十大熱點問題進行梳理與解答。

　　投資要點

　　眾望布藝十問十答

　　問題1：何以實現(xiàn)高毛利率和綁定大客戶？

　　強大的產(chǎn)品研發(fā)能力以及全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)優(yōu)勢，使公司形成了極強的議價能力和不可替代性，從而能夠獲得較高的毛利率且深度綁定美國頭部家具品牌客戶。

　　問題2：為什么當下時點進入加速成長期？

　　供給端：公司2 年內(nèi)產(chǎn)能將從1650 萬米擴張至3150 萬米，產(chǎn)能不足問題將有效緩解。需求端：公司多年來耕耘美國市場，品牌沉淀迎來了質(zhì)的轉(zhuǎn)變，大客戶采購額迅猛提升。預計公司22/23 年收入/凈利潤增速將分別超過20%/30%。

　　問題3：如何看待公司的持續(xù)成長性？

　　通過老客戶訂單增長、新客戶開發(fā)、加大功能性面料市場及印花、繡花等門類的市場開拓、部分外協(xié)轉(zhuǎn)為自產(chǎn)等方式，我們認為公司有能力順利消化新增產(chǎn)能，具備長期持續(xù)成長性。

　　問題4：如何看待外協(xié)轉(zhuǎn)移對經(jīng)營質(zhì)量的改變？

　　外協(xié)比例降低后，將對公司毛利率改善、交期和質(zhì)量穩(wěn)定以及知識產(chǎn)權(quán)保護等方面發(fā)揮重要作用，公司計劃保留10%~15%的外協(xié)比例，以降低未來由于產(chǎn)能受限而損失訂單的風險。

　　問題5：公司未來全球市場布局規(guī)劃？

　　公司將持續(xù)以美國市場為核心市場，嘗試開拓歐洲、中東等國際市場，同時兼顧國內(nèi)市場。

　　問題6：如何在國內(nèi)外市場格局中突圍？

　　公司為國內(nèi)布藝企業(yè)絕對龍頭，“國內(nèi)全產(chǎn)業(yè)鏈+美國研發(fā)銷售”的模式較好地結(jié)合了兩地的區(qū)位優(yōu)勢，因此不論是相對于美國還是中國的面料企業(yè)，均具有較強的競爭力，有望逐步替代海外企業(yè)。

　　問題7：中美貿(mào)易摩擦對公司影響如何？

　　貿(mào)易摩擦主要影響公司的銷售模式(由直接銷售變?yōu)殚g接銷售)和銷售區(qū)域(由出口美國變?yōu)槌隹谠侥?，對訂單量的直接影響相對較小。

　　問題8：如何應對成本波動與疫情等風險？

　　疫情之下，運費、原材料漲價以及匯率波動，是對制造企業(yè)市場地位與議價能力的一次考驗。公司憑借較強的議價能力，一般均能通過提價進行部分轉(zhuǎn)移。

　　經(jīng)過Q3 越南疫情沖擊后，Ashley 等大客戶計劃將向墨西哥、南非等地分散化投資建廠，以規(guī)避單一地區(qū)疫情反復帶來的巨大波動。

　　盈利預測及估值

　　預計公司2021-2023 年實現(xiàn)營業(yè)收入5.8/7.0/8.6 億元，同比增長16%/22%/23%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.6/2.0/2.6 億元，同比增長11%/30%/31%，對應EPS 為1.41/1.84/2.41 元?，F(xiàn)價對應PE 為20/15/12 倍。綜合考慮公司產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢，以及其在上下游的強議價能力，我們認為22 年合理估值為20~25 倍，維持“買入”評級。

　　風險提示

　　原材料價格波動風險，外貿(mào)環(huán)境惡化風險，疫情反復風險。

　　【匯得科技(603192)、股吧】(603192)：深練內(nèi)功 拓汽車與新能源精品賽道

　　類別：公司 機構(gòu)：中信建投證券股份有限公司 研究員：何俊藝/程似騏/朱玥/盧昊/楊耀先 日期：2021-12-23

　　公司成長驅(qū)動要素：受益電動化下動力電池材料件增量場景、汽車內(nèi)飾環(huán)保趨勢，基于工藝鏈技術(shù)同源性實現(xiàn)品類擴張我們在深度報告《汽車零部件成長路徑及投研框架：價與量，升級與破局》中總結(jié)了汽車零部件企業(yè)成長的驅(qū)動要素?；诖搜芯靠蚣埽覀冋J為公司的成長邏輯為基于聚氨酯材料工藝鏈技術(shù)同源性，實現(xiàn)產(chǎn)品品類從鞋品箱包向汽車內(nèi)飾、新能源車用材料件等高端應用場景擴張。此外，公司也從上游原材料供應商逐步延展至下游產(chǎn)品型公司。

　　革用聚氨酯細分領(lǐng)域小巨人，盈利能力強，逆周期擴產(chǎn)打破成長瓶頸公司深耕聚氨酯行業(yè)二十余年，創(chuàng)始人技術(shù)出身，重視創(chuàng)新研發(fā)和人才激勵。聚氨酯行業(yè)面臨轉(zhuǎn)型，低端產(chǎn)能過剩，但高端產(chǎn)能緊缺。公司IPO募投項目一期于2020年落成，革用聚氨酯產(chǎn)能增加10萬噸，滿足下游需求，銷量規(guī)模提升。短期產(chǎn)能落成，固定成本增加，單位毛利下滑；中長期，隨著產(chǎn)能利用率提升+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(功能型、無溶劑型等高毛利革用聚氨酯占比提升)，單位毛利有望修復，量利齊升，業(yè)績加速增長。

　　從原材料供應延伸至下游產(chǎn)品，橫向拓展新能源車用材料件電池安全性的需求提升，主要源于：①電動車終端賣點逐步從續(xù)航過渡到安全性；②政策法規(guī)要求事故發(fā)生后預留“5min安全逃生時間”；③電池技術(shù)趨勢中結(jié)構(gòu)件減少使得安全性進一步下降。在集成與安全趨勢下，減震緩沖、阻燃隔熱、導熱保溫等電池新材料件的種類和用量增加。2021年公司基于工藝鏈技術(shù)同源性，為新能源汽車領(lǐng)域相關(guān)客戶定制開發(fā)出多種不同功能的聚氨酯產(chǎn)品，成功切入新能源車賽道。新能源車用材料件賽道價值量高(單車價值千元量級)、成長性強(材料件+新能源車，雙滲透率提升)，打開二次成長曲線。

　　布局新型環(huán)保汽車內(nèi)飾原料，切入主流客戶供應鏈消費升級與環(huán)保趨嚴推動PU革向下替代PVC革/織物、向上替代真皮，成為汽車內(nèi)飾主流面料。汽車內(nèi)飾PU革是通常采用功能型、無溶劑革用聚氨酯制作，是革用聚氨酯下游的高端應用領(lǐng)域，具有較高的壁壘。近年公司成功研發(fā)無溶劑型聚氨酯合成技術(shù)，并獲得日本世聯(lián)的認可，成為世聯(lián)在汽車內(nèi)飾革與座椅革供應體系中最主要的革用聚氨酯產(chǎn)品供應商。隨著世聯(lián)客戶拓展，公司汽車內(nèi)飾業(yè)務(wù)有望保持高增長。

　　投資建議：我們預計2021E-2023E公司歸母凈利潤為1.35、2.95、4.58億元，當前股價對應PE為40、18、12倍。參考歷史估值和2 可比公司，公司估值有較大提升空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　瑞芯微(603893)公司簡評報告：深耕AIOT高景氣賽道 RK3588重磅發(fā)布

　　類別：公司 機構(gòu)：首創(chuàng)證券股份有限公司 研究員：何立中/韓楊 日期：2021-12-23

　　RK3588 重磅發(fā)布，8nm 先進制程性能指標全面升級。12 月16 日公司發(fā)布全新一代頂級旗艦AIoT 芯片RK3588。RK3588 使用8nm 先進制程，擁有8 核CPU、8 個主要運算單元的GPU、6T 的人工智能算力。

　　與公司上一代旗艦產(chǎn)品RK3399 相比，CPU 性能提升了3-4 倍，GPU 性能提升了6-8 倍。高集成度和豐富的接口打開廣闊的使用場景。RK3588目前已涵蓋八大應用方向，包括智能座艙、智慧大屏、VR/AR、邊緣計算、IPC、NVR、高端平板及ARM PC。

　　AIoT 高度景氣，公司Q3 業(yè)績高增長。2021 年1-9 月公司實現(xiàn)收入20.57億元，同比+67.86%；歸母凈利潤4.08 億元，同比+116.16%。2021Q3 單季收入6.79 億元，同比+23.07%；歸母凈利潤1.43 億元，同比+49.45%。

　　人工智能物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備、智能教育電子和智能家居以及辦公會議設(shè)備等產(chǎn)品(如智能音箱，掃地機器人、翻譯筆)的需求大幅激增帶動業(yè)績增長。

　　高水平研發(fā)投入，新品持續(xù)推出貢獻增長。2021 年1-9 月公司毛利率為40.73%，同比+2.06pct；凈利率為19.82%，同比+4.43pct。2021 年1-9月，公司發(fā)生研發(fā)費用4.01 億元，同比+65.70%，研發(fā)費用率為19.48%。

　　公司于2020 年和2021Q1 推出的機器視覺芯片RV11XX、智能應用處理器RK356X 等新產(chǎn)品逐步量產(chǎn)，進一步擴展下游客戶及應用場景。

　　AIOT 及快充市場拓展順利，競爭優(yōu)勢進一步鞏固。2021 年公司重點開拓新產(chǎn)品市場，特別是新推出的機器視覺產(chǎn)品和AIoT 智能應用處理器，成功贏得較多新客戶的訂單。此外，公司重點開拓多協(xié)議快充芯片的市場，獲得知名手機品牌訂單，同時公司積極拓展其他各類客戶，使得公司產(chǎn)品可在手機品牌以外的客戶中形成規(guī)模效益。

　　布局汽車電子，把握汽車智能化發(fā)展趨勢。公司2020 年發(fā)布了第一款通過AEC-Q100 認證的芯片RK3358M，2021 年公司積極推進第二款芯片車規(guī)認證。在汽車電子領(lǐng)域，公司產(chǎn)品目前主要應用在智能座艙領(lǐng)域，同時，公司也在布局智慧視覺芯片，后續(xù)智慧視覺芯片也會根據(jù)具體的情況在應用方向上進行拓展。

　　盈利預測： 我們預計公司2021/2022/2023 年歸母凈利潤分別為6.18/8.9/11.34 億元，對應12 月20 日股價PE 分別為89/62/48 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風險提示：客戶拓展不及預期、研發(fā)不及預期、行業(yè)競爭加劇。

　　歐派家居(603833)：全渠道齊發(fā)力 多元優(yōu)勢鑄就龍頭地位

　　類別：公司 機構(gòu)：中銀國際證券股份有限公司 研究員：郝帥 日期：2021-12-23

　　在地產(chǎn)增速放緩背景下，家居行業(yè)競爭格局不斷優(yōu)化。公司基本面情況優(yōu)異，業(yè)績確定性較強，并不斷依托產(chǎn)品及渠道等優(yōu)勢鞏固行業(yè)龍頭地位。未來在全渠道全品類布局下，業(yè)績有望維持高速增長。首次覆蓋，給予買入評級。

　　支撐評級的要點

　　布局多品類渠道，坐穩(wěn)定制龍頭。公司以廚柜業(yè)務(wù)起家，分別于2003、2006 和2010 年拓展衛(wèi)浴、衣柜和木門業(yè)務(wù)。廚柜/衣柜/衛(wèi)浴/木門近五年CAGR 為9.5%/34%/37.9%/44.7%。同時，公司搶先布局大宗、整裝業(yè)務(wù)，2020 年大宗業(yè)務(wù)收入為26.8 億，近五年CAGR 為41.9%。依靠衣柜和大宗等業(yè)務(wù)的表現(xiàn)，2020 年公司收入實現(xiàn)8.9%的逆勢增長。公司已構(gòu)建全渠道多品牌全品類布局，保障了公司長期成長的潛力，穩(wěn)固龍頭地位。

　　充足產(chǎn)能保障發(fā)展，多維產(chǎn)品結(jié)構(gòu)共筑核心優(yōu)勢。公司全國化產(chǎn)能布局助力業(yè)務(wù)擴張及提升運營效率。公司持續(xù)下沉渠道，截至2021Q3 門店總數(shù)為7461 家，領(lǐng)跑行業(yè)。同時公司設(shè)置嚴格招商門檻以及日常幫扶提升經(jīng)銷商實力。得益于高質(zhì)量經(jīng)銷商支持，廚衣柜單店收入大幅領(lǐng)先行業(yè)內(nèi)其他公司。公司多品牌戰(zhàn)略亦保持行業(yè)領(lǐng)先，2020 年歐鉑麗單店收入為92.7 萬元，三年復合增速為25.9%，反映市場對新品牌認可度提升。

　　大家居戰(zhàn)略提振零售端，工程整裝渠道高速增長。在推進大家居戰(zhàn)略的同時，公司出臺嚴格考核制度以優(yōu)化經(jīng)銷商質(zhì)量。得益于大家居推動，廚衣柜業(yè)務(wù)不斷拓展邊界，推動零售端加速。此外，公司提早布局大宗及整裝業(yè)務(wù)，與保利、綠城等優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)商簽訂長期合作協(xié)議，2020 年大宗業(yè)務(wù)收入為26.8 億元，同比增長24.1%，占比18.2%。整裝業(yè)務(wù)收入規(guī)模超10.0 億元，同比增長66%。大宗業(yè)務(wù)與整裝業(yè)務(wù)有望維持高速增長。

　　盈利預測和估值

　　預計公司2021-2023 年營收分別為196.9/235.8/273.7 億元，歸母凈利潤為27.4/33.6/40.5 億元，對應PE 分別為30/24/20 倍。公司持續(xù)優(yōu)化門店質(zhì)量，拓展新渠道，有望擴大自身優(yōu)勢。首次覆蓋，給予買入評級。

　　評級面臨的主要風險

　　原材料價格波動、行業(yè)競爭加劇、新品類拓展不及預期。

　　羚銳制藥(600285)公司動態(tài)點評：產(chǎn)品藥店終端表現(xiàn)靚麗 彰顯強大品牌力

　　類別：公司 機構(gòu)：長城證券股份有限公司 研究員：劉鵬 日期：2021-12-23

　　多款貼膏劑產(chǎn)品在城市實體藥店終端表現(xiàn)靚麗，彰顯強大品牌力。羚銳制藥是國內(nèi)領(lǐng)先的貼膏劑生產(chǎn)企業(yè)，“羚銳”被認定為中國馳名商標，核心產(chǎn)品通絡(luò)祛痛膏為國家中藥保護品種，品牌力在業(yè)內(nèi)具備影響力。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)公布的2021E 年中國城市實體藥店終端中成藥貼膏劑品牌TOP20，羚銳制藥的通絡(luò)祛痛膏、壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏等六款產(chǎn)品上榜，成為上榜品牌數(shù)量最多的企業(yè)。

　　公司管理層年輕化，在渠道改革和品牌升級的帶動下，通過提供優(yōu)質(zhì)的差異化產(chǎn)品，趨優(yōu)消費的背景下整體銷售結(jié)構(gòu)有望持續(xù)調(diào)整，將會為其帶來長期持續(xù)的邊際利潤：1)品牌理念煥新，整合營銷平臺。著力推動品牌“年輕化”、“時尚化”、“運動化”，積極拓展營銷新場景，擴大終端消費群體。組建OTC、基層醫(yī)療和臨床三大事業(yè)部，分類分策實施產(chǎn)品銷售專業(yè)化的總體思路；2)產(chǎn)品層面，聚焦核心品種，通過貼膏劑精品化、產(chǎn)品組合銷售，有望進一步提升利潤空間。一方面，根據(jù)官方旗艦店，壯骨麝香止痛膏的普藥單價0.6 元/貼，精品單價3.6 元/貼，若未來精品貼的滲透率能持續(xù)提升，利潤空間將有明顯改善。另一方面，通絡(luò)祛痛膏+活血消痛酊的產(chǎn)品組合，在藥效上一快一慢相互補充，有利于帶動單品銷量提升；3)股權(quán)激勵促進內(nèi)部治理效率提升，優(yōu)化費用投放，強化目標考核，并積極推動公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型，增強業(yè)務(wù)協(xié)同能力。

　　投資建議：羚銳是中藥貼膏劑龍頭，品牌價值沉淀，具備多層次、寬領(lǐng)域產(chǎn)品線。營銷整合發(fā)力，聚焦核心品種，看好產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升下收入彈性釋放。我們預計2021-2023 年公司實現(xiàn)EPS 0.75、0.93、1.09 元，對應PE 19x、15x、13x，維持“增持”評級。

　　風險提示：監(jiān)管政策變動、行業(yè)競爭加劇、原材料價格波動風險、產(chǎn)品推廣不及預期、管理改善不及預期、利潤提升不及預期。

　　東鵬控股(003012)：瓷磚零售龍頭 “1+N”著眼大家居戰(zhàn)略

　　類別：公司 機構(gòu)：中信建投證券股份有限公司 研究員：楊光 日期：2021-12-24

　　國內(nèi)瓷磚龍頭企業(yè)，近50 年發(fā)展品牌力量強勁公司是國內(nèi)規(guī)模最大的瓷磚、潔具產(chǎn)品專業(yè)制造商和品牌商之一，重點定位于中高端市場，致力于成為國內(nèi)領(lǐng)先的整體家居解決方案提供商。公司深耕零售市場近50 年，自創(chuàng)立以來積累了約860 萬的老用戶，底蘊雄厚。同時在專注大C 端(小B+C)發(fā)展規(guī)劃下，公司回款質(zhì)量優(yōu)異，現(xiàn)金流保持充足，2021 年前三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額3.28 億元，繼續(xù)明顯優(yōu)于同行業(yè)。

　　渠道多元化發(fā)展，增量下沉與存量升級同步進行2021 年公司前三季度戰(zhàn)略工程業(yè)務(wù)收入占比11%，同比有所下滑，而公司未來將更多和國有大型地產(chǎn)商進行合作，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，保證風險可控；公司強勢渠道大C 端營收占比約89%，同比增長20%，其中直營門店經(jīng)營效果顯著，位于北上廣深、云南、西安各地的直營門店收入同比增速比經(jīng)銷零售增速高出一倍。在當前渠道多元優(yōu)勢明顯下，公司繼續(xù)積極踐行渠道下沉與渠道升級并行，2021 年前三季度新開門店345 家，升級原有門店342家，零售端競爭力持續(xù)穩(wěn)固。

　　產(chǎn)能布局全國，配套倉儲賦能經(jīng)銷商

　　公司目前擁有建于主要建陶產(chǎn)區(qū)的12 大生產(chǎn)基地，40 余條瓷磚、衛(wèi)浴先進生產(chǎn)線，打造了完整的屬地化供應鏈，實現(xiàn)區(qū)域化供貨，降低物流成本。公司同時擁有行業(yè)領(lǐng)先的中心倉、銷售倉與共享倉三層倉儲模式及物流網(wǎng)絡(luò)，有效縮短交付時間，降低運輸成本，同時可更好服務(wù)中小經(jīng)銷商，利用共享倉降低倉儲壓力，提升存貨周轉(zhuǎn)效率，借助“大帶小”模式提供更多SKU 選品方向并提高加工能力。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步高端化，“1+N”大家居戰(zhàn)略雛形已具瓷磚產(chǎn)品SKU 眾多，但同質(zhì)化嚴重，競爭激烈。而相比一般瓷磚產(chǎn)品，巖板出廠價高出一倍，毛利率高出約20%，通常在地面鋪設(shè)，而公司率先在行業(yè)中提出“墻面巖板”概念，并發(fā)布了60款墻面巖板新產(chǎn)品，前三季度公司高毛利巖板產(chǎn)品在瓷磚產(chǎn)品中占比提升至12.5%，同比上升8.5pct，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化明顯，未來大板、巖板、暖瓷等高附加值產(chǎn)品占比將繼續(xù)提升，帶動公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)實現(xiàn)高端差異化發(fā)展。在主業(yè)優(yōu)勢不斷穩(wěn)固下，公司不斷完善硬裝整體解決方案，現(xiàn)可生產(chǎn)銷售瓷磚、衛(wèi)浴、木地板、集成墻板、輔材等家裝材料以及提供整裝家居服務(wù)，實現(xiàn) “1+N”一站式產(chǎn)品采購及服務(wù)體系，大家居戰(zhàn)略雛形已具。

　　投資建議：預計公司2021-2023 年凈利潤為6.34 億、10.98 億、13.48 億元，對應2021-2023 年動態(tài)市盈率為23.7、13.7、11.1 倍。考慮到公司的成長性及估值，維持“買入”評級。

　　風險提示：1)新產(chǎn)品市場接受程度不及預期；2)下游個別地產(chǎn)客戶資金情況持續(xù)惡化。