投資要點(diǎn)

　　曙光初破水，改革始見微。2018年以來傳統(tǒng)壽險(xiǎn)業(yè)持續(xù)面臨保費(fèi)增速下降、代理人隊(duì)伍流失、新業(yè)務(wù)價(jià)值下滑交織困境，疫情散發(fā)拉長了深陷困境的時(shí)間。我們認(rèn)為人身險(xiǎn)行業(yè)增速恢復(fù)需要經(jīng)歷“存量產(chǎn)能改善——營銷隊(duì)伍企穩(wěn)——新單保費(fèi)筑底——價(jià)值增速向上”，當(dāng)前處于第二階段向第三階段過渡調(diào)整期。平安作為行業(yè)先行者，2019年以來持續(xù)積極推進(jìn)“4渠道+3產(chǎn)品”壽險(xiǎn)改革，有望引領(lǐng)行業(yè)摸索著走出困境。2Q22單季個(gè)險(xiǎn)新單保費(fèi)同比增速為-3.2%，降幅較1Q22大幅收窄12.5個(gè)百分點(diǎn)。1Q22末個(gè)險(xiǎn)渠道大專及以上學(xué)歷代理人占比同比上升3.5個(gè)百分點(diǎn)；銀保渠道優(yōu)才隊(duì)伍產(chǎn)能達(dá)到傳統(tǒng)壽險(xiǎn)代理人的2倍以上，渠道數(shù)字化在代理人渠道經(jīng)營智能化試點(diǎn)已推廣至65%的營業(yè)部。

　　壽險(xiǎn)改革渠道篇：夯實(shí)優(yōu)才，探索多元。2021年10月，公司推出招“才”季人才招募計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)2022年中期人力規(guī)模仍有下滑壓力，但質(zhì)態(tài)進(jìn)一步提升?！叭梦逍恰痹u價(jià)體系依托數(shù)字化工具，圍繞“業(yè)績好、質(zhì)量好、行為好”三大維度，以“行為好支撐質(zhì)量好，質(zhì)量好驅(qū)動(dòng)業(yè)績好”為內(nèi)在邏輯，引導(dǎo)隊(duì)伍形成“留存提升→質(zhì)態(tài)改善→收入增加→吸引優(yōu)增”的正反饋機(jī)制。2021年10月，平安新銀保團(tuán)隊(duì)正式成立，在提升銀行中收、滿足客戶多元化資產(chǎn)配置需求、優(yōu)化壽險(xiǎn)渠道結(jié)構(gòu)具有重要戰(zhàn)略意義，新模式一周年來平安私人財(cái)富專家隊(duì)伍NBEV破億。

　　壽險(xiǎn)改革產(chǎn)品篇：“三經(jīng)”聚健養(yǎng)，“四維”區(qū)定位。平安以"高端康養(yǎng)、居家養(yǎng)老、健康管理"三大主題為經(jīng)線，通過“保險(xiǎn)+健康管理”、“保險(xiǎn)+高端養(yǎng)老”、“保險(xiǎn)+居家養(yǎng)老”三大核心“保險(xiǎn)+”產(chǎn)品與服務(wù)構(gòu)建差異化競爭優(yōu)勢，并以"御享、盛世、智盈、如意"四大產(chǎn)品體系反映定位與價(jià)值，打造“三經(jīng)四維”的完整“產(chǎn)品+服務(wù)”戰(zhàn)略體系，加速產(chǎn)品與服務(wù)的融合，為客戶提供有溫度且有感知的保險(xiǎn)服務(wù)。1Q22“保險(xiǎn)+”產(chǎn)品新業(yè)務(wù)價(jià)值貢獻(xiàn)已經(jīng)超過1/3。公司多次升級(jí)平安RUN，助力實(shí)現(xiàn)“促進(jìn)客戶覆蓋度——提升月活粘性——改善健康狀況”的多贏局面。“9073”格局下的養(yǎng)老藍(lán)海市場，高端市場需求符合平安能力圈。

　　壽險(xiǎn)營運(yùn)利潤：業(yè)務(wù)品質(zhì)優(yōu)良，攤銷穩(wěn)健增長。我們預(yù)計(jì)公司2022年至2024年壽險(xiǎn)稅后營運(yùn)利潤增速分別為0.4%、8.9%和5.2%，2023年在新業(yè)務(wù)逐步復(fù)蘇下增速有望重拾升勢；公司剩余邊際的增速分別為1.1%、1.5%和3.0%。我們給予投資收益率假設(shè)100bps下行和權(quán)益市場浮虧10%的較為保守假設(shè)下，給予壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)0.84的P/EV的目標(biāo)估值。

　　盈利預(yù)測與投資評級(jí)：年年歲歲花相似，歲歲年年人不同：壽險(xiǎn)估值觸底、資產(chǎn)端β貢獻(xiàn)超額收益、開門紅催化負(fù)債端α。我們微幅下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤為1,428、1,571和1,713億元（原預(yù)測1,428、1,576和1,719億元），預(yù)計(jì)OPAT增速4.9%、8.6%和7.6%。我們采用分部估值法進(jìn)行估值，給予目標(biāo)價(jià)64.7元/股，對應(yīng)2022年P(guān)/EV為0.79X，7月18日股價(jià)對應(yīng)2022年至2024年P(guān)/EV分別僅為0.53、0.48和0.44倍，維持“買入”評級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）壽險(xiǎn)改革進(jìn)程推進(jìn)低于預(yù)期；2）新冠肺炎疫情變異毒株反復(fù)；3）產(chǎn)品端改革成效低于預(yù)期。