【化工-萬(wàn)華化學(xué)(行情600309,診股)】謝楠：2022年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：聚氨酯出口有望超預(yù)期，新項(xiàng)目進(jìn)入加速收獲期

　　事件：7月28日，公司發(fā)布2022年半年度報(bào)告：2022H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入891.19億元，同比增長(zhǎng)31.72%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)103.83億元，同比下降23.26%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)102.22億元，同比下降22.53%。

　　量?jī)r(jià)齊升業(yè)績(jī)超預(yù)期，龍頭長(zhǎng)期成長(zhǎng)持續(xù)。2022H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)103.83億元，同比下降23.36%，Q2單季實(shí)現(xiàn)歸母凈利50.09億元，環(huán)比下降6.79%。盈利能力方面，受全球能源價(jià)格成本高攀導(dǎo)致原料價(jià)格成本提升的影響，2022H1毛利率為18.45%，同比下降12.63pct，凈利率為11.65%，同比下降8.35pct。期間費(fèi)用方面，2022H1公司期間費(fèi)用率為3.91%，同比下降3.06pct。其中，銷售費(fèi)用率為0.56%，同比下降2.37pct，管理費(fèi)用（含研發(fā)費(fèi)用，可比口徑）率為2.72%，同比下降0.33pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.63%，同比下降0.35pct。排除新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中將運(yùn)費(fèi)從銷售費(fèi)用調(diào)整至主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的因素，公司堅(jiān)持“統(tǒng)籌規(guī)劃、精準(zhǔn)設(shè)計(jì)、精益建設(shè)、精益生產(chǎn)”十六字方針，全面提高從研發(fā)、設(shè)計(jì)、采購(gòu)、工程施工到生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的成本管控能力和質(zhì)量水平，公司“降本增效”成果顯著。我們認(rèn)為，量?jī)r(jià)齊升是業(yè)績(jī)超預(yù)期的原因：（1）2022年6月公司聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈一體化項(xiàng)目一起竣工驗(yàn)收并實(shí)現(xiàn)全面達(dá)產(chǎn)；大乙烯一期PO/SM項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，石化產(chǎn)品銷量增長(zhǎng)；PC二期、IPDI等精細(xì)化工項(xiàng)目產(chǎn)能投產(chǎn)（2）2022H1受地緣沖突等影響，海外歐洲地區(qū)能源價(jià)格高攀，裝置不確定背景下，MDI出口需求支撐明顯。

　　聚氨酯：創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)產(chǎn)能釋放，出口有望持續(xù)超預(yù)期。產(chǎn)能成長(zhǎng)延續(xù)：2022年6月，公司聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈一體化項(xiàng)目一期竣工驗(yàn)收并實(shí)現(xiàn)全面達(dá)產(chǎn)。隨著一期項(xiàng)目的落成，公司正式補(bǔ)齊聚氨酯產(chǎn)業(yè)鏈中關(guān)鍵原料和副產(chǎn)物利用的鏈條，上下游產(chǎn)業(yè)鏈一體化邁入新臺(tái)階。公司利用自主研發(fā)的創(chuàng)新“六代+”技術(shù)將助力企業(yè)實(shí)現(xiàn)MDI產(chǎn)能再提升，現(xiàn)有MDI總產(chǎn)能達(dá)265萬(wàn)噸/年，預(yù)計(jì)2022年底煙臺(tái)工業(yè)園將增加10萬(wàn)噸/年技改產(chǎn)能，福建工業(yè)園一期40萬(wàn)噸/年MDI項(xiàng)目在年末也有望投產(chǎn)，未來(lái)公司總產(chǎn)能約占全球的三成以上，龍頭市占率進(jìn)一步提升。此外，根據(jù)6月份環(huán)評(píng)文件，公司特種異氰酸酯項(xiàng)目（HMDA/BAC裝置、XDI/H6XDI裝置、HMDI二期裝置和尾氣分解與吸收裝置）、年產(chǎn)110萬(wàn)噸異氰酸酯擴(kuò)能技改一體化配套年產(chǎn)10萬(wàn)噸離子膜燒堿擴(kuò)能項(xiàng)目受理公示。海外市場(chǎng)方面，公司仍正在重估美國(guó)MDI工廠項(xiàng)目的建設(shè)范圍和選址，長(zhǎng)期計(jì)劃在美國(guó)擁有年產(chǎn)40萬(wàn)噸的MDI生產(chǎn)能力。出口需求支撐明顯：公司8月聚合MDI分銷掛牌價(jià)為18500元/噸（環(huán)比下調(diào)1300元/噸），直銷市場(chǎng)掛牌價(jià)為18500元/噸（環(huán)比下調(diào)1300元/噸）；純MDI掛牌價(jià)22300元/噸（環(huán)比下調(diào)1500元/噸）。供給方面，據(jù)百川盈孚，7月國(guó)內(nèi)MDI工廠開工負(fù)荷為69.66%，較6月環(huán)比下調(diào)4.34pct。其中，上海工廠受上半年疫情影響推遲檢修重啟導(dǎo)致整體市場(chǎng)供應(yīng)量有所下滑，東曹瑞安裝置預(yù)計(jì)8月停車檢修，整體市場(chǎng)存減量預(yù)期；需求方面，受終端紡織行業(yè)開機(jī)有限疊加淡季氛圍影響，下游氨綸高庫(kù)存壓力尚未釋放，整體開工率不足導(dǎo)致對(duì)原料消耗能力有限。出口方面，根據(jù)海關(guān)總署，聚合MDI上半年出口55.61萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)4.3pct，6月單月出口11.69萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng)2.3pct，純MDI上半年出口6.54萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)3.6pct，6月單月出口1.15萬(wàn)噸，海外歐洲地區(qū)能源原料價(jià)格持續(xù)走高，裝置不確定性背景下，下半年出口有望持續(xù)超預(yù)期。

　　高油氣價(jià)下價(jià)差承壓，石化業(yè)務(wù)未來(lái)可期。上半年全球油氣價(jià)格大幅上行，全球大宗商品波動(dòng)性加劇，WTI原油價(jià)格由年初的76.08美元/桶最高上漲至123.70美元/桶，布倫特原油價(jià)格由年初的78.98美元/桶最高上漲至127.98美元/桶，均創(chuàng)下2008年以來(lái)的歷史最高結(jié)算價(jià)記錄。價(jià)差方面，根據(jù)Wind，丙烯-丙烷、PO-丙烯、MTBE價(jià)差、丙烯酸-丙烯價(jià)差、新戊二醇-異丁醇價(jià)差、PVC上半年平均價(jià)差分別增擴(kuò)-48%、-64%、17%、129%、7%、-21%；Q2均價(jià)差較Q1環(huán)比增擴(kuò)-7%、-10%、25%、-14%、-20%、9%。產(chǎn)能方面，煙臺(tái)大乙烯一期已于2020年11月全部一次開車成功，2021年底PO/SM裝置投產(chǎn)，帶動(dòng)2022H1產(chǎn)品產(chǎn)銷量同比分別增長(zhǎng)20.85%和19.89%，Q2單季度產(chǎn)銷量同比分別增長(zhǎng)7.49%和13.22%，環(huán)比分別-6.78%和3.33%。此外，大乙烯二期持續(xù)推進(jìn)建設(shè)?，F(xiàn)階段，公司在煙臺(tái)工業(yè)園內(nèi)主要投資建設(shè)120萬(wàn)噸/年乙烯裂解裝置及下游配套裝置和公用工程、輔助設(shè)施，項(xiàng)目總體投資建設(shè)期為3年，總投資額176億元?！叭夭季帧?，PDH或成丙烯擴(kuò)能新方向：公司在已建成的煙臺(tái)工業(yè)園年產(chǎn)75萬(wàn)噸PDH裝置基礎(chǔ)上，在福建工業(yè)園和蓬萊工業(yè)園再造兩個(gè)年產(chǎn)90萬(wàn)噸PDH裝置，預(yù)計(jì)2022年下半年開工，2024年建成投產(chǎn)，屆時(shí)公司將具備255萬(wàn)噸/年的PDH產(chǎn)能。憑借簡(jiǎn)原料投入、高丙烯收益、低投資成本等優(yōu)勢(shì)，PDH或取代傳統(tǒng)石腦油裂解副產(chǎn)丙烯，成為未來(lái)丙烯擴(kuò)能主要方向。

　　新材料盈利能力增強(qiáng)，抓牢機(jī)遇拓版圖：2022Q2公司精細(xì)化學(xué)品及新材料概念產(chǎn)品部分帶來(lái)價(jià)差增擴(kuò)，其中TPU-MDI二季度價(jià)差均值為35892元/噸，環(huán)比增擴(kuò)7%；PC-雙酚價(jià)差二季度價(jià)差均值為6848元/噸，環(huán)比增擴(kuò)8%；PMMA價(jià)差Q2平均價(jià)差為4016元/噸，環(huán)比增擴(kuò)7%，此外，公司通過(guò)工藝優(yōu)化，不斷提升產(chǎn)品品質(zhì)，ADI和特種胺業(yè)務(wù)憑借全球化布局及穩(wěn)定的生產(chǎn)供應(yīng)，客戶開拓和市場(chǎng)份額快速提升，競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)增強(qiáng)。多點(diǎn)開花布局加速：2022H1公司ADI和特種胺業(yè)務(wù)積極開拓海外市場(chǎng)，緊盯國(guó)際大客戶訂單需求，挖掘美洲市場(chǎng)潛力；2022年4月，公司特種共聚硅聚碳酸酯（共聚硅PC）項(xiàng)目投產(chǎn)，標(biāo)志著公司高品質(zhì)聚合物產(chǎn)業(yè)鏈的進(jìn)一步完善，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)首款高硅含量硅氧烷PC產(chǎn)品的正式上市。此外，公司四川眉山基地在現(xiàn)有年產(chǎn)6萬(wàn)噸PBAT生物降解聚酯項(xiàng)目和三元正極電池材料項(xiàng)目的基礎(chǔ)上，積極推進(jìn)磷酸鐵鋰及其他可降解塑料產(chǎn)業(yè)鏈的建設(shè)工作。在其他精細(xì)化學(xué)品及新材料項(xiàng)目建設(shè)上，年產(chǎn)4萬(wàn)噸的尼龍12和年產(chǎn)48萬(wàn)噸的雙酚A項(xiàng)目預(yù)計(jì)在2022年下半年建成投產(chǎn)。年產(chǎn)4.8萬(wàn)噸檸檬醛及其衍生物一體化項(xiàng)目、年產(chǎn)8萬(wàn)噸NMP項(xiàng)目、年產(chǎn)2萬(wàn)噸有機(jī)硅MQ樹脂及衍生物項(xiàng)目、特種異氰酸酯等項(xiàng)目也在持續(xù)地推動(dòng)和建設(shè)過(guò)程中。公司精細(xì)化學(xué)品及新材料項(xiàng)目充分把握現(xiàn)階段戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展機(jī)遇，不斷致力于開發(fā)解決關(guān)鍵“卡脖子”問(wèn)題的新產(chǎn)品，在打造長(zhǎng)期成長(zhǎng)曲線的同時(shí)預(yù)計(jì)未來(lái)也將成為公司盈利的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行、全球供應(yīng)鏈不穩(wěn)定性加劇、產(chǎn)品、原料價(jià)格大幅波動(dòng)、項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、產(chǎn)能釋放不及預(yù)期、安全環(huán)保因素。