貴州茅臺(tái)(行情600519,診股)：渠道改革紅利初現(xiàn)，需求韌性再次驗(yàn)證

　　事件描述：公司2022年H1實(shí)現(xiàn)營收594.4億元，同增約17.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤297.94億元，同增20.85%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤297.63億元，同增20.75%。公司Q2實(shí)現(xiàn)營收約262.56億元，同增約15.89%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤125.49億元，同增17.29%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤125.2億元，同增17.23%。

　　公司2022Q2預(yù)收賬款（統(tǒng)計(jì)口徑變更為合同負(fù)債與其他流動(dòng)負(fù)債的總和）為108.3億元，較2022年Q1增加15.7億元；其中合同負(fù)債約96.7億元，較Q1增加13.5億元。按照“季度營業(yè)收入+季度間預(yù)收賬款變動(dòng)”所體現(xiàn)出來的真實(shí)營收，公司2022Q2真實(shí)營收同比+3.03%。

　　公司量價(jià)管控能力強(qiáng)、增長節(jié)奏更自如，或?qū)⒂瓉砉乐登袚Q。隨著公司深化調(diào)整渠道（i茅臺(tái)上線與迅速聚攏消費(fèi)者等）、完善優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以及持續(xù)拓新、培育市場，公司終端掌控能力不斷增強(qiáng)，量價(jià)增長節(jié)奏更自如。其中，i茅臺(tái)上線對(duì)公司業(yè)績及終端管控力促進(jìn)作用顯著，包括新品推廣培育、產(chǎn)業(yè)利潤穩(wěn)步轉(zhuǎn)移等。同時(shí)，公司目前PE估值較為合理，即從2019.1.2至今的PE估值百分位數(shù)看，公司PE估值低于50%水平；未來隨著公司內(nèi)在價(jià)值持續(xù)提升，我們認(rèn)為公司有望迎來估值切換。

　　盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)2022~2024年公司營業(yè)收入為1307/1546/1818億元，同比增長19%/18%/18%；歸母凈利潤為641/770/909億元，同比增長22%/20%/18%；EPS分別為 51/61/72元?；诠臼袌龅匚?、品牌競爭力以及增長穩(wěn)定性，我們認(rèn)為公司2023年合理PE估值為40X，對(duì)應(yīng)合理市值為30804億元，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；2）疫情反彈，嚴(yán)重影響白酒動(dòng)銷；3）批價(jià)波動(dòng)超出預(yù)期。