安琪酵母(行情600298,診股)：主業(yè)增長環(huán)比加速，盈利有望持續(xù)改善

　　事件：公司2022H1實現(xiàn)收入60.90億元，同比增長16.36%；實現(xiàn)歸母凈利潤6.68億元，同比增長-19.33%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤5.95億元，同比增長-17.96%。其中2022Q2實現(xiàn)收入30.59億元，同比增長18.66%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.55億元，同比增長-7.91%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤3.31億元，同比增長6.14%。

　　酵母主業(yè)環(huán)比加速，國外市場增長強勁。2022Q2公司酵母及深加工產(chǎn)品實現(xiàn)收入21.83億元，同比增長8.67%，環(huán)比Q1的4.16%加速。其中微生物營養(yǎng)、植物保護、電商、酵母抽提物、釀造及生物能源等業(yè)務(wù)保持了較好地增長，營養(yǎng)健康、動物營養(yǎng)等業(yè)務(wù)受消費疲軟、行業(yè)低迷等多因素影響導(dǎo)致收入出現(xiàn)下滑。Q2制糖、包裝、其他分別實現(xiàn)收入2.25、1.37、4.90億元，同比分別增長18.22%、32.61%、98.40%。分渠道看，2022Q2線下、線上分別實現(xiàn)收入19.62、10.58億元，同比分別增長6.06%、47.70%。分地區(qū)看，2022Q2國內(nèi)、國外分別實現(xiàn)收入19.40、10.80億元，同比分別增長4.48%、52.23%。國際市場發(fā)展速度高于國內(nèi)市場，主要系靈活調(diào)整市場策略，YE、OEM貿(mào)易等業(yè)務(wù)規(guī)模增長迅速，加快注冊海外營銷子公司，聘用本土化銷售人員，海外平臺作用得到進一步發(fā)揮。2022Q2公司經(jīng)銷商凈增加535家至20915家。

　　成本端承壓致毛利率同比下降，銷售和財務(wù)費用率改善。2022Q2公司毛利率同比下降3.65個pct至26.75%，主要系原材料糖蜜等價格上漲。隨著公司全面推進水解糖替代工藝，宜昌、崇左、柳州公司年產(chǎn)15萬噸水解糖項目進入設(shè)備安裝階段，有望平抑糖蜜價格波動對毛利率的影響。2022Q2公司銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費用率同比分別-0.94、-0.36、+1.01、-2.36個pct至5.50%、3.24%、5.38%、-1.49%。財務(wù)費用率下降主要系美元和盧布升值產(chǎn)生匯兌收益所致。綜合來看，2022Q2公司凈利率同比下降3.29個pct至11.90%。

　　盈利預(yù)測：隨著終端逐步完成提價的消化傳導(dǎo)，公司收入增速環(huán)比開始回升。后續(xù)水解糖產(chǎn)能釋放，將提升公司對成本的管控能力。目前糖蜜價格處于高位，若后續(xù)價格出現(xiàn)松動，有望驅(qū)動公司利潤彈性釋放。公司作為國內(nèi)酵母龍頭，份額持續(xù)提升，同時海外業(yè)務(wù)快速擴張，海外收入保持了快速的增長趨勢。我們預(yù)計公司2022-2024年收入分別為126.20、144.89、165.69億元，歸母凈利潤分別為13.80、17.44、22.17億元，EPS分別為1.59、2.01、2.55元。

　　風(fēng)險提示事件：全球疫情反復(fù)及經(jīng)濟增速放緩；食品安全風(fēng)險；糖蜜價格波動；出口海運運費價格波動