核心觀點

　　公司2019年在組件設備業(yè)務毛利率趨穩(wěn)之下，期間費用率提升侵蝕利潤，致業(yè)績低于預期；未來有望加快HJT電池片設備等新品推廣，迎來穩(wěn)步增長。預計公司2020/2021/2022年EPS為0.88/1.03/1.21元，現(xiàn)價對應PE為21/18/16倍，給予目標價22.02元，維持“增持”評級。

　　業(yè)績低于預期，利潤受競爭加劇和費用率提升拖累。公司2019年實現(xiàn)營收8.62億元(同比+13.97%)，歸母凈利潤6014萬元(同比-29.08%)，業(yè)績整體低于預期。公司營收保持穩(wěn)步增長，主要受益于光伏電池組件自動化產(chǎn)線、疊瓦組件和電池片等設備增長拉動；綜合毛利率雖小幅升至38.12%(同比+0.77pcts)，但設備業(yè)務在行業(yè)競爭加劇及公司為下游戰(zhàn)略客戶讓利等因素下，主營業(yè)務毛利率繼續(xù)探至39.07%(-1.16pcts)，且期間費用率提升至24.42%(同比+3.72pcts)，侵蝕部分利潤。其中，公司2019年銷售/管理(含研發(fā))/財務費用率分別為8.42%/1.65%/-0.66%(同比+1.65/+1.91/+0.15pcts)，銷售費用率增加與產(chǎn)品運費、海外傭金等增加有關，管理(含研發(fā))費用率增加主要由于電池片設備等新產(chǎn)品研發(fā)投入大幅增長導致。

　　現(xiàn)金回款能力下滑明顯，訂單規(guī)模保持穩(wěn)定。公司2019年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-8703萬元(同比-623.87%)，收現(xiàn)比率約0.5(同比-0.23)，應收賬款4.04億元(同比+35.04%)，或受大客戶集中度提升，收款政策放寬影響，回款能力明顯下滑。截至2019年底，公司存貨為5.66億元(同比-0.26%)，預收款項為3.16億元(同比-14.26%)，估計其在手訂單應或在10億元左右，其中正在履行大額銷售合同7.67億元(同比-2.9%)，整體訂單規(guī)模保持相對穩(wěn)定。

　　積極推廣新產(chǎn)品，儲備業(yè)績長期增量。公司可提供從電池片疊片、焊接、敷設到組件封裝所需的全部光伏自動化裝備，2019年標通威眉山1期4GW高效電池項目的PL檢測設備標段，并與 隆基股份(28.920, 2.63, 10.00%) 聯(lián)合研發(fā)組件封裝新工藝裝備、高效電池片自動化系統(tǒng)、疊瓦機等智能裝備。同時，公司積極布局3500片/小時的疊瓦組件自動化生產(chǎn)線、HJT光伏電池片鍍膜機(PECVD和PVD)、TOPCON電池工藝裝備、鋰電池疊片機、注液機等新產(chǎn)品的研發(fā)和升級改造，通過高性價比推進進口替代，有望為公司業(yè)績中長期增長貢獻新增量。

　　投資建議：基于公司業(yè)績低于預期，及疫情導致部分設備需求延后，下調(diào)2020/2021年凈利潤預測至0.9/1.1億元(原預測為1.1/1.4億元)，新增2022年凈利潤預測1.3億元，分別對應EPS0.88/1.03/1.21元，現(xiàn)價對應PE21/18/16倍，給予目標價22.02元(對應2020年25倍PE)，維持“增持”評級。