報告要點：

　　收購化妝品ODM 龍頭諾斯貝爾，構(gòu)筑雙主業(yè)龍頭【青松股份(300132)、股吧】是我國最大的松節(jié)油深加工企業(yè)，2019 年4 月成功收購國內(nèi)第一大、全球第四大化妝品代加工企業(yè)諾斯貝爾90%的股權(quán)；2020 年5 月公司公告擬由全資子公司廣東領(lǐng)博以現(xiàn)金4.3 億元收購諾斯貝爾剩余10%股權(quán)，實現(xiàn)對諾斯貝爾100%控股。并購后公司形成雙主業(yè)龍頭，化妝品代加工業(yè)務(wù)有望增厚公司業(yè)績，為公司帶來新的增長點。

　　化妝品代加工行業(yè)：高景氣賽道，兼具穩(wěn)定性與成長性2019 年中國美妝個護(hù)市場規(guī)模達(dá)到4777 億元，同比增長13.8%，增速較2018 年提升1.2pct，自2017 年起加速成長。零售端的高景氣帶動化妝品代加工產(chǎn)業(yè)持續(xù)擴(kuò)容，經(jīng)測算2019 年化妝品代加工行業(yè)市場規(guī)模達(dá)到約570 億。目前行業(yè)格局較為分散，長尾小廠多處于無序競爭狀態(tài)，規(guī)模較大的國際廠商和國內(nèi)一線廠商有望憑借規(guī)模效應(yīng)與研發(fā)優(yōu)勢持續(xù)拓客，實現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)。展望未來，電商與短視頻的快速發(fā)展催生出一眾新銳國貨品牌與“直播+供應(yīng)鏈”品牌，這兩類品牌多缺乏自主生產(chǎn)能力和研發(fā)經(jīng)驗，對代工廠的依賴度高，有望持續(xù)促進(jìn)代工行業(yè)的快速發(fā)展。

　　諾斯貝爾：多儲備+強(qiáng)拓客+重研發(fā)+強(qiáng)生產(chǎn)，化妝品代工龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)公司作為國內(nèi)頭部化妝品ODM 企業(yè)，在產(chǎn)品端、客戶端、研發(fā)端、生產(chǎn)端均具備較強(qiáng)實力，競爭優(yōu)勢穩(wěn)固。1）多儲備：公司品類、配方、特證、設(shè)備、包材等儲備豐富，可靈活應(yīng)對市場變化，滿足客戶多元化需求。2）強(qiáng)拓客：在合作傳統(tǒng)國際與國貨品牌的同時，公司積極拓展了包括完美日記、花西子、HFP、辛有志嚴(yán)選等新銳品牌客戶，分享新品牌崛起紅利。3）重研發(fā)：公司擁有超200 人研發(fā)團(tuán)隊，并合作國內(nèi)外優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)，注重核心研發(fā)能力打造。4）強(qiáng)生產(chǎn)：公司具備規(guī)模化多品類生產(chǎn)能力，2019 年面膜年產(chǎn)能19.5 億片，位居全球第一，可快速滿足品牌商大批量和緊急訂單需求。

　　投資建議與盈利預(yù)測

　　化妝品行業(yè)維持高景氣度，公司旗下諾斯貝爾作為上游代加工龍頭企業(yè)，有望充分享受行業(yè)紅利。預(yù)計2020-2022 年公司實現(xiàn)歸母凈利潤5.46/6.41/7.32 億，EPS 1.06/1.24/1.42 元。對公司采取分部估值法，化妝品業(yè)務(wù)與化工業(yè)務(wù)分別給予35 倍與10 倍PE，對應(yīng)估值99.8 億與26.1 億，合計估值125.9 億元，對應(yīng)目標(biāo)價24.37 元，首次覆蓋給予“買入”評級。