事件：

　　公司的市值已經(jīng)跌至118 億元，對應(yīng)2019 年凈利潤的PE 為22 倍。

　　點(diǎn)評：

　　與同類公司相比，表現(xiàn)差距明顯，主要因公司主攻零售，較少參與工程業(yè)務(wù)所致：尚品作為國內(nèi)定制家居行業(yè)的頭部企業(yè)，今年以來其股價走勢無論與其他定制頭部企業(yè)，還是與主打工程業(yè)務(wù)的家居公司相比，均差距明顯。我們認(rèn)為主要原因是，公司較少參與工程業(yè)務(wù)，主要發(fā)力零售渠道，市場對其短、中期的成長前景持較悲觀預(yù)期所致。

　　零售渠道短期受工程壓制，但中長期毫無疑問是主戰(zhàn)場： 以美國為例，2000-次貸危機(jī)前，成屋（二手房）銷售與新屋銷售比例大致在5:1-6:1，隨著次貸危機(jī)爆發(fā)，該比值上升至10:1 以上，直到2016 年4 月，隨著美國房地產(chǎn)景氣逐漸回暖，該比值才重回10:1 以下，但至今仍基本保持7:1 以上。

　　美國的歷史經(jīng)驗十分清楚地預(yù)示著隨著中國城鎮(zhèn)化率的提升，二手房交易將趨勢性地成為房屋交易的絕對主流，雖然國內(nèi)一手精裝修占比的提升會令工程業(yè)務(wù)在最近幾年，實現(xiàn)確定高速增長，但房屋精裝修化對整體裝修市場格局的影響，只是短期壓制零售渠道，難以對中長期行業(yè)格局產(chǎn)生實質(zhì)影響。

　　信息化能力不斷提升是完成流量入口重新定義的必要條件：家居企業(yè)只有不斷提升自身的信息化能力，才能不斷重新定義流量入口，而只有具備不斷重新定義流量入口的家居企業(yè)才有資格在中長期享受市場給予高估值甚至提升估值水平的權(quán)利。零售市場的終極流量入口就是整裝，而目前行業(yè)之中，唯一一個以自主可控方式向整裝階段演進(jìn)的企業(yè)就是尚品宅配，原因無需贅述。我們認(rèn)為公司的中長期估值水平將隨著整裝業(yè)務(wù)的營收占比增加，而不斷提升。我們預(yù)計2Q 公司的整裝業(yè)務(wù)有望實現(xiàn)40%+的增長，并且在2021年底之前，公司的直營整裝業(yè)務(wù)有望從“三地試點(diǎn)”的狀態(tài)，逐漸向核心一線城市北京和上海鋪開。

　　市凈率&市銷率比較，均顯示公司估值較為便宜：我們選取10 家家居企業(yè)進(jìn)行比較，尚品無論從市凈率還是市銷率看，其估值水平均處于行業(yè)尾部。

　　投資建議

　　我們預(yù)計公司2020-2022 年EPS 分別為2.76、3.32、3.89 元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 分別為22、18 和15 倍，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示

　　零售市場訂單恢復(fù)進(jìn)度不及預(yù)期；公司直營體系費(fèi)用控制不及預(yù)期；公司整裝業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；公司門店開拓進(jìn)度不及預(yù)期。