2020年上半年，【上海鳳凰(600679)、股吧】（600679.SH）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.19億元，同比增長(zhǎng)56.34%；扣非后歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)1614萬元，同比增長(zhǎng)43.28%。但是，在營(yíng)收與利潤(rùn)雙增長(zhǎng)的背后，上海鳳凰業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿s是投資收益以及控股子公司業(yè)績(jī)的“異?！北l(fā)。此外，前期收購(gòu)標(biāo)的江蘇華久輻條制造有限公司（下稱“華久輻條”）業(yè)績(jī)相比業(yè)績(jī)承諾期明顯下降，計(jì)提大額商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)也開始顯現(xiàn)。

　　在此背景下，上市公司并未將精力集中于改善公司現(xiàn)有問題，反而謀求通過收購(gòu)“關(guān)聯(lián)方”自行車相關(guān)資產(chǎn)，增厚公司業(yè)績(jī)。

　　10月16日，上海鳳凰發(fā)布《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(草案)(修訂稿)》（下稱“收購(gòu)草案修訂稿”）。

　　不過，需要指出的是，收購(gòu)標(biāo)的的資產(chǎn)質(zhì)量并不能與其過高的估值相匹配，部分收購(gòu)標(biāo)的過于樂觀的業(yè)績(jī)承諾也猶如“放衛(wèi)星”，這都大大增加了投資者對(duì)上市公司未來業(yè)績(jī)的擔(dān)憂。

　　有異的業(yè)績(jī)

　　上海鳳凰于2016年通過發(fā)行股份的方式收購(gòu)主營(yíng)業(yè)務(wù)為自行車、摩托車輻條的華久輻條100%的股權(quán)，扭轉(zhuǎn)了公司長(zhǎng)期虧損的問題。

　　據(jù)公開信息，截至2015年3月31日，華久輻條經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)為1.05億元，100%股權(quán)采用收益法的評(píng)估值為5.30億元，評(píng)估增值率為406.95%，并表后產(chǎn)生商譽(yù)3.85億元。

　　對(duì)于高額的溢價(jià)，華久輻條不負(fù)眾望，2015-2017年分別實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)3961萬元、4537萬元、5111萬元，業(yè)績(jī)承諾完成度分別為103.48%、100.18%、100.47%。

　　并表后，即2016-2017年，華久輻條凈利潤(rùn)占上市公司當(dāng)期凈利潤(rùn)的比重分別為74.58%、52.35%,可見，上海鳳凰業(yè)績(jī)對(duì)華久輻條有多么的依賴。

　　業(yè)績(jī)承諾期結(jié)束后，華久輻條凈利潤(rùn)水平直接“腰斬”，2018-2019年及2020年上半年僅分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2795萬元、2570萬元、1059萬元，雖然華久輻條盈利能力明顯下降，但上市公司卻從未對(duì)其計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備。

　　需要指出的是，截至2020年上半年，投資華久輻條所產(chǎn)生的商譽(yù)占上市公司總資產(chǎn)的比重為19.63%，華久輻條盈利能力的下降使得高額的商譽(yù)成為一把懸在上市公司頭上的達(dá)摩克利斯之劍，一旦華久輻條盈利能力進(jìn)一步惡化，大額商譽(yù)減值準(zhǔn)備將使上市公司幾年所積累的利潤(rùn)付諸東流。

　　不過，華久輻條盈利能力的下降似乎并未使得上海鳳凰的業(yè)績(jī)一落千丈。2020年上半年，上市公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7960萬元，其中，穩(wěn)定業(yè)績(jī)的功臣非上海鳳凰自行車有限公司（下稱“鳳凰自行車”）莫屬。

　　據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，鳳凰自行車上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.12億元，凈利潤(rùn)1.01億元，而據(jù)鳳凰自行車審計(jì)報(bào)告，2020年1-4月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.94億元，凈利潤(rùn)5073萬元，這也就是說，2020年5-6月，鳳凰自行車的銷售收入為1858萬元，產(chǎn)生凈利潤(rùn)5055萬元，期間利潤(rùn)率高達(dá)272.07%，從企業(yè)經(jīng)營(yíng)的角度，這顯然不符合常理。

　　難不成在這兩個(gè)月間，鳳凰自行車出售了什么資產(chǎn)，產(chǎn)生了大額的投資收益？

　　需要指出的是，2020年4月末，鳳凰自行車就已經(jīng)因設(shè)立與出售上海瑆瑗物流科技有限公司產(chǎn)生投資收益6074萬元，而上市公司2020年半年報(bào)中的投資凈收益為6413萬元，并不存在其他公允價(jià)值變動(dòng)收益或者其他相關(guān)資產(chǎn)處置收益。

　　那么，鳳凰自行車“爆發(fā)”的業(yè)績(jī)從何而來，是公司“隱藏”了成本還是數(shù)據(jù)有誤，值得關(guān)注。

　　難逃利益輸送之嫌

　　2020年10月16日，上海鳳凰發(fā)布收購(gòu)草案修正稿，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，以總價(jià)9.52億元的價(jià)格分別收購(gòu)天津愛賽克車業(yè)有限公司（下稱“愛賽克車業(yè)”）與天津天任車料有限公司（下稱“天津天任”）100%的股權(quán)，以及鳳凰自行車49%的股權(quán)。

　　據(jù)收購(gòu)草案修正稿，截至2020年4月30日，鳳凰自行車賬面股東權(quán)益為9428萬元,100%股權(quán)評(píng)估值為5.90億元，評(píng)估增值4.96億元，增值率為526%，49%股權(quán)的交易價(jià)格為2.89億元；天津天任賬面股東權(quán)益為6251萬元，100%股權(quán)評(píng)估值為1.79億元，評(píng)估增值1.16億元，增值率為186%;愛賽克車業(yè)賬面股東權(quán)益為7263萬元,100%股權(quán)評(píng)估值為4.84億元，評(píng)估增值4.11億元，增值率為566%。

　　從數(shù)據(jù)上看，鳳凰自行車與愛賽克車業(yè)的溢價(jià)率頗為驚人，兩家主營(yíng)業(yè)務(wù)為自行車生產(chǎn)的企業(yè)竟然能有如此高的增值。要知道，作為上市公司的上海鳳凰PB也僅有3.72倍，而作為國(guó)內(nèi)自行車行業(yè)的頭部企業(yè)，巨大機(jī)械（9921.TW）PB才4.53倍。對(duì)比之下，鳳凰自行車與愛賽克車業(yè)的收購(gòu)價(jià)格存在著明顯的高估。

　　除了交易價(jià)格之外，上述三家收購(gòu)標(biāo)的的資產(chǎn)質(zhì)量也頗值得推敲。

　　截至2020年4月30日，鳳凰自行車賬面固定資產(chǎn)2585萬元，在建工程321萬元，兩者合計(jì)占公司總資產(chǎn)的比重為6.15%，而作為同樣自行車生產(chǎn)企業(yè)的巨大機(jī)械，2019年年末該比值為18%。

　　為何兩家自行車生產(chǎn)企業(yè)固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重如此懸殊？通過查詢鳳凰自行車的銷售數(shù)據(jù)，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)了兩者數(shù)據(jù)差異的產(chǎn)生原因。

　　據(jù)收購(gòu)草案修正稿，2018-2019年及2020年1-4月，鳳凰自行車車輛總銷量分別為422萬輛、489萬輛、174萬輛，其中OEM采購(gòu)量分別為403萬輛、444萬輛、148萬輛，占總銷量的比重分別為95.79%、90.62%、85.06%，可見公司絕大部分產(chǎn)品均為向外部企業(yè)采購(gòu)，這也就在很大程度上說明了公司固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重較低的原因了。而且，從本質(zhì)上看，鳳凰自行車更像是一家自行車銷售公司而非生產(chǎn)企業(yè)。

　　除此之外，鳳凰自行車的盈利能力及可持續(xù)性非常值得關(guān)注。2018-2019年及2020年1-4月，公司對(duì)前五大客戶的銷售金額分別為2.43億元、2.96億元、1.90億元，占公司總銷售的比重分別為44.93%、38.76%、64.90%。值得一提的是，距離共享單車泡沫破滅僅兩年多的時(shí)間，“共享單車”的字樣再次出現(xiàn)在公司的前五大客戶名錄中。

　　2019年及2020年1-4月，鳳凰自行車對(duì)于上海鈞豐網(wǎng)絡(luò)科技有限公司的銷售金額分別為5436萬元、8784萬元，占公司銷售收入的比重分別為7.12%、29.93%；對(duì)于廣州騎安科技有限公司及其關(guān)聯(lián)方的銷售金額分別為9020萬元、4743萬元，占公司銷售收入的比重分別為11.82%、16.16%。可見，鳳凰自行車的業(yè)績(jī)?cè)谝欢ǔ潭壬弦蕾嚒肮蚕韱诬嚒薄?/p>

　　據(jù)企查查，兩家公司分別對(duì)應(yīng)的共享單車品牌為哈啰出行與青桔單車。但是，話說回來，在共享單車“后周期”，其供應(yīng)鏈上的生產(chǎn)商利潤(rùn)能有多厚？

　　據(jù)審計(jì)報(bào)告，2018-2019年及2020年1-4月，鳳凰自行車凈利潤(rùn)分別為-1368萬元、2863萬元、5073萬元。乍一看，公司的盈利能力的確唬人，難道共享單車的春天又回來了？

　　不過，通過觀察公司的利潤(rùn)組成，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，其業(yè)績(jī)并非來自業(yè)務(wù)，而是來自投資收益與資產(chǎn)處置收益。同期，公司2018-2019年的資產(chǎn)處置收益分別為26萬元、812萬元，2018-2019年及2020年1-4月的投資收益分別為701萬元、-166萬元、6049萬元。倘若剔除這兩部分收益的影響，鳳凰自行車則處于常年微利甚至虧損的狀態(tài)。

　　頗為神奇的是，鳳凰自行車股權(quán)出售方承諾，2020-2022年，公司歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)扣除“非經(jīng)常性損益”前后孰低者分別不低于4211萬元、5372萬元、6073萬元。顯然，從公司現(xiàn)有的盈利能力來看，上述業(yè)績(jī)承諾無疑是在“放衛(wèi)星”。

　　試問，上海鳳凰為何會(huì)花大價(jià)錢收購(gòu)鳳凰自行車這樣一家業(yè)績(jī)靠投資收益、生產(chǎn)靠從第三方采購(gòu)的企業(yè)，是圖它“放衛(wèi)星”般的業(yè)績(jī)承諾嗎？

　　據(jù)公開信息，鳳凰自行車為上海鳳凰的子公司，上海鳳凰持有其51%的股份，而公司前期收購(gòu)標(biāo)的華久輻條的控股股東江蘇美樂投資有限公司（下稱“美樂投資”），即上市公司第二大股東，持有鳳凰自行車49%的股權(quán)，此次交易的股權(quán)正是美樂投資持有的鳳凰自行車49%的股權(quán)。綜合上述信息就不難看出，該筆交易難逃利益輸送之嫌。

　　組團(tuán)來的？

　　相比鳳凰自行車，愛賽克車業(yè)的盈利能力要優(yōu)異的多。據(jù)審計(jì)報(bào)告，2018-2019年及2020年1-4月，愛賽克車業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.02億元、5.28億元、2.70億元，凈利潤(rùn)分別為2597萬元、3900萬元、2787萬元。而且，愛賽克車業(yè)的凈利潤(rùn)主要是經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生，無重大投資收益項(xiàng)目。

　　不得不提的是，愛賽克車業(yè)各期凈利潤(rùn)率十分優(yōu)異，分別為5.17%、7.39%、10.33%，而據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018-2019年，巨大機(jī)械銷售凈利率僅分別為4.93%、5.67%，相比之下，愛賽克車業(yè)的凈利率似乎顯得過于“優(yōu)異”了。

　　據(jù)收購(gòu)草案修正稿，愛賽克車業(yè)是一家以自行車出口為主營(yíng)業(yè)務(wù)的企業(yè)，2018-2019年及2020年1-4月，前五大客戶均為日本客戶，其銷售收入占總收入的比重分別為61.49%、57.32%、57.53%，對(duì)第一大客戶祭本自転車株式會(huì)社的銷售收入占比分別為32.97%、28.89%、30.59%，對(duì)第二大客戶永旺自行車的銷售收入占比分別為13.01%、13.57%、10.59%。另外，總的來說，愛賽克車業(yè)與前五大客戶的合作模式主要分為兩類，其中永旺自行車為公司的直接客戶，而其他四家公司則是由愛賽克車業(yè)為其代加工，本質(zhì)上，愛賽克車業(yè)就是一家代工廠，且較依賴對(duì)外代工。

　　2018-2019年及2020年1-4月，愛賽克車業(yè)自行車整車銷量分別為71萬輛、70萬輛、38萬輛，占公司車輛總銷量的比重分別為99.16%、98.48%、99.02%，單車平均價(jià)格分別為686元、715元、690元；很明顯，其自行車的銷售價(jià)格并不高，據(jù)捷安特自行車京東旗艦店數(shù)據(jù)，捷安特最便宜的童車售價(jià)為898元，最便宜成人車售價(jià)1498元。

　　結(jié)合上述信息，更加確認(rèn)了愛賽克車業(yè)凈利潤(rùn)率的異常，身為一家依靠出口貿(mào)易的代工廠，且其銷售價(jià)格遠(yuǎn)低于捷安特自行車，凈利潤(rùn)率幾乎為巨大機(jī)械的兩倍，著實(shí)難以理解。

　　而且，相比鳳凰自行車在業(yè)績(jī)承諾上的“放衛(wèi)星”，愛賽克車業(yè)的業(yè)績(jī)承諾似乎又過于保守，使得業(yè)績(jī)承諾形同虛設(shè)。

　　據(jù)收購(gòu)草案修正稿，愛賽克車業(yè)股東承諾，2020-2023年，其凈利潤(rùn)分別不低于3338萬元、4027萬元、4870萬元。要知道，在2020年前4個(gè)月，公司就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2787萬元，假定其可以保持住“優(yōu)異”的凈利潤(rùn)率水平，那么上述業(yè)績(jī)承諾的完成幾乎沒有任何難度，而倘若公司的凈利潤(rùn)率真的如筆者所質(zhì)疑的那樣，愛賽克車業(yè)的業(yè)績(jī)承諾無疑又是另一顆“衛(wèi)星”。

　　除此之外，愛賽克車業(yè)的股東信息也頗值得推敲，據(jù)收購(gòu)草案，富士達(dá)科技持有愛賽克車業(yè)63%的股權(quán)，為愛賽克車業(yè)的控股股東，富士達(dá)科技的100%控股股東為富士達(dá)集團(tuán)，辛建生、趙麗琴（夫妻關(guān)系）為富士達(dá)集團(tuán)的實(shí)際控制人，兩人分別通過富士達(dá)集團(tuán)間接持有愛賽克車業(yè)37.80%、25.20%的股權(quán)。

　　而另一家收購(gòu)標(biāo)的天津天任的實(shí)際控制人也同樣為辛建生、趙麗琴，天津格雷持有天津天任100%的股權(quán)，自然人股東趙翔和趙瑩兩人分別直接持有天津格雷80%、20%的股權(quán)，兩人為堂兄妹關(guān)系，同時(shí)，兩人還分別為辛建生、趙麗琴的堂侄與堂侄女，其持有的天津格雷特的股份是為辛建生、趙麗琴所代持。這也就是說，愛賽克車業(yè)與天津天任均由“富士達(dá)”系所控制。

　　更有意思的是，據(jù)企查查，“富士達(dá)”系與上市公司以及美樂投資早在多年前就已經(jīng)有合作。2010年9月25日，富士達(dá)自行車與上海鳳凰以及美樂投資共同出資成立鳳凰（天津）自行車有限公司，三家公司占股比例分別為50%、30%、20%。而且，除股權(quán)結(jié)構(gòu)外，該公司明明由“富士達(dá)”系控股，但其名字卻與上市公司以及鳳凰自行車出奇的相似，很難說三者沒有關(guān)系。

　　綜合“富士達(dá)”系、美樂投資與上市公司的關(guān)系，以及收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)低質(zhì)、高價(jià)等問題，不得不懷疑這是一次組團(tuán)合薅上市公司羊毛的收購(gòu)。

　　“共享單車”后周期，上海鳳凰業(yè)績(jī)依靠投資收益稍有企穩(wěn)，就花大價(jià)錢從關(guān)聯(lián)方購(gòu)買低質(zhì)量的自行車資產(chǎn)，著實(shí)令人擔(dān)憂。