獨立客觀第三方研究，為您篩選優(yōu)質(zhì)上市公司證券代碼：688557 綜合評級：A一、主營業(yè)務 評分：70

　　1、業(yè)務分析：公司主營業(yè)務為智能物流裝備、系統(tǒng)集成，主要產(chǎn)品包括倉儲機器人（AGV叉車、堆垛機、包裝機等，以采購集成為主）、為客戶量身定制智能倉儲解決方案、代客戶運營（包括融資租賃、運維服務、技術(shù)咨詢等），總結(jié)來說公司業(yè)務主要面對具有倉儲服務的客戶定制化解決方案，以系統(tǒng)集成模式為核心，因此對公司的行業(yè)應用、項目實施經(jīng)驗有較高的要求，公司目前主要項目經(jīng)驗集中在煙草、新能源、規(guī)模零售、電商、醫(yī)藥等領(lǐng)域；一個智能倉儲的運營周期比較長，故而客戶的一次性的需求較多，重復采購的需求較少（除非同一客戶擴產(chǎn)），成熟的客戶或有代運營的訴求；國內(nèi)網(wǎng)購消費旺季在下半年，公司的項目確認收入高峰期也集中在三四季度，屬于行業(yè)特性；2、行業(yè)競爭格局：目前國內(nèi)從事智能倉儲物流的企業(yè)非常多，絕大部分企業(yè)包括公司以系統(tǒng)集成為主，那么對客戶的獲取能力、項目實施經(jīng)驗具有較高的要求，公司在同行中毛利率整體屬于較高水平，與公司專注在幾個優(yōu)勢行業(yè)、軟件具有一定的優(yōu)勢有關(guān)，2021年公司擴大了行業(yè)應用范圍，毛利率也因此受損；國內(nèi)主要競爭對手均有各自擅長的領(lǐng)域，如今天國際的重點客戶為煙草生產(chǎn)和新能源等行業(yè)，音飛儲存的重點客戶為電子商務、冷鏈物流和食品飲料等行業(yè)，諾力股份的重點客戶為新能源和冷鏈物流等行業(yè)，【東杰智能(300486)、股吧】的重點客戶為汽車整車及零部件和工程機械等行業(yè)，公司的重點客戶為煙草配送、醫(yī)藥、電子商務和規(guī)模零售等行業(yè)。目前國內(nèi)競爭對手在上游器件級產(chǎn)品缺乏自主研發(fā)能力，系統(tǒng)集成規(guī)模與海外競爭對手相比差距較大，從規(guī)模上來看，公司在國內(nèi)只能算是第二梯隊；3、行業(yè)發(fā)展前景：物流是國內(nèi)第一大行業(yè)，擁有萬億級市場，而評判一個國家發(fā)達程度之一的指標便是物流費用占GDP的比重，2020年國內(nèi)該指標為14.7%，與美國、日本的8-9%還有不小的差距，未來物流智能化、自動化是必然趨勢，這些都離不開基礎(chǔ)的核心部件、裝備系統(tǒng)，行業(yè)未來穩(wěn)定的發(fā)展值得期待，但是當前集成商非常分散，導致競爭激烈，行業(yè)規(guī)模效應不足，仍需持續(xù)的產(chǎn)能出清；未來智慧物流的核心特點是小批量、多批次，擁有行業(yè)實施經(jīng)驗、超強分揀能力的企業(yè)有望從競爭中脫穎而出；4、公司業(yè)績增長邏輯：（1）智慧物流快速發(fā)展；（2）行業(yè)集中度提升；（3）手握充足訂單；文中方框內(nèi)文字均為正文的數(shù)據(jù)補充，可作略讀·簡介：成立日期：2001年；辦公所在地：山東濟南·業(yè)務占比：智能倉儲物流自動化系統(tǒng)87.39%（毛利率41.08%）、代運營9.12%（毛利率54.71%）、運營維護3.23%（毛利率78.83%）、其他0.25；·產(chǎn)品及用途：1、智能倉儲物流自動化系統(tǒng)：（1）智能物流機器人包括倉儲機器人、穿梭機器人、搬運機器人、揀選機器人、裝卸機器人等；（2）為客戶提供定制化的集規(guī)劃設計、裝備制造、軟件開發(fā)、系統(tǒng)集成為一體的智能倉儲物流自動化系統(tǒng)；并運用公司自主研發(fā)的數(shù)字孿生系統(tǒng)，對大型復雜倉儲物流自動化系統(tǒng)的作業(yè)動線、環(huán)節(jié)節(jié)拍、人員成本、系統(tǒng)資源利用率等狀況進行仿真分析，查找方案瓶頸，獲得最優(yōu)設計方案；2、RaaS代運營服務：公司與大型電商（唯品會）合作開展倉儲物流自動化代運營服務，為其解決倉儲作業(yè)中海量訂單、海量SKU、訂單時效性高且需大規(guī)模高效精準拆零揀選等復雜問題，收入主要來源于電商企業(yè)銷售商品的倉儲費和操作費，不同類型商品的倉儲費和操作費單價乘以相應的存儲數(shù)量和操作數(shù)量即為RaaS代運營服務的主要收入來源，客戶對公司RaaS代運營服務提供一定的保底庫存量和出庫量；3、售后運營維護服務：為客戶提供部分系統(tǒng)的升級改造、設備和零部件的維修、更換等服務。4、技術(shù)咨詢規(guī)劃服務：基于公司在倉儲物流自動化系統(tǒng)行業(yè)積累的品牌影響力和眾多的客戶資源，依托公司在倉儲物流自動化系統(tǒng)行業(yè)的方案規(guī)劃、軟件研發(fā)、系統(tǒng)設計等方面的技術(shù)優(yōu)勢，為客戶提供相關(guān)的工程技術(shù)咨詢規(guī)劃和管理技術(shù)咨詢規(guī)劃服務?！ど舷掠危荷嫌尾少徏稍O備類、機械類、電氣類、電子產(chǎn)品類、標準件類和輔助材料，下游應用至規(guī)模零售、醫(yī)藥、電商、汽車、石化、煙草、航空航天等行業(yè)，此外在新能源、信息與通訊技術(shù)、農(nóng)牧業(yè)、3C制造業(yè)等領(lǐng)域亦有滲透；·主要客戶：前五大客戶占比65.5%，美國寶潔45.91%（2020年數(shù)據(jù)）、歐珀精密14.9%、唯品會14.25%、廣東百果園8.07%、中國煙草江蘇省公司4.61%；·行業(yè)地位：國內(nèi)智能物流第二梯隊；·競爭對手：海外：日本大福（40億美金銷售額）、德國圣斐爾（32億）、德馬泰克（27億）、霍尼韋爾（18億）、村田機械（18億）、范德蘭德（17億）、科納普（14億）、博曼集團（11億）；國內(nèi)：昆明昆船物流、音飛儲存、無錫中鼎集成、今天國際、普天物流、東杰智能、德馬科技等；·行業(yè)核心要素：1、產(chǎn)品性能及服務質(zhì)量；2、行業(yè)內(nèi)知名度、口碑；3、項目實施及行業(yè)應用經(jīng)驗；·行業(yè)發(fā)展趨勢：1、行業(yè)需求穩(wěn)定增長：物流行業(yè)需求穩(wěn)定增長：2020年，中國快遞業(yè)務量達到了創(chuàng)紀錄的833.6億件，比2019年增長了31.23%，2021年快遞包裹量將會突破1000億件（數(shù)據(jù)來源：國家郵政局）；2、標準化產(chǎn)品競爭日趨激烈：一是通用物流機器人和標準物流設備、器具的價格競爭趨勢越來越明顯，由于標準化、通用化產(chǎn)品的功能具有明顯的同質(zhì)化，因此價格是這類產(chǎn)品的主要競爭優(yōu)勢；；3、高效率揀選越來越成為倉儲物流自動化系統(tǒng)的核心需求之一：小批量、碎片化訂單是未來物流趨勢，訂單的高效拆零揀選要求在急劇增加，這就要求倉儲物流自動化系統(tǒng)能夠應對這種海量訂單、海量SKU的市場發(fā)展趨勢，使得很多行業(yè)的倉儲物流自動化系統(tǒng)本身由傳統(tǒng)的“以倉儲為主、以揀選為輔”變成了“以揀選為主、以倉儲為輔”。·其他重要事項：1、2021年8月19日，公司與寧德時代簽署合同1.48 億元（含稅），合同結(jié)算方式是預付30%，貨到付20%，驗收合格付30%，驗收合格360天付20%；2、截至2021年6月30日，公司在手訂單合計金額為9.6億元，其中已簽合同金額為6.42億元，已中標未簽合同3.18億元。在手訂單中包括全球領(lǐng)先的信息與通信技術(shù)解決方案供應商單體訂單金額1.57億元、牧原股份累計訂單金額1.19億元，寧德時代累計訂單金額1.2億元；3、2021年公司還開拓了新的商業(yè)模式，即租賃模式，與國藥鹽城等采用租賃合作模式。二、公司治理 評分：70

　　1、大股東持股及股權(quán)質(zhì)押、高管激勵：大股東，主要高管薪酬僅有30萬左右，在上市公司體系屬于非常低水平，高管持股約4.75%，激勵中等水平；2、員工構(gòu)成：以生產(chǎn)和技術(shù)人員為主，智能物流裝備以系統(tǒng)集成為主，屬于勞動和技術(shù)密集型行業(yè)，對人員的行業(yè)和項目實施經(jīng)驗要求較高，人均創(chuàng)收近70萬，凈利潤近13萬元，在行業(yè)中屬于較高水平；3、機構(gòu)持股：公司前十大流通股東包含1家公募基金，考慮到公司市值非常小，算是受到主流資金的一定關(guān)注；·大股東：持股比例為39.23%；股權(quán)質(zhì)押率：0%·管理層年齡：46-59歲，高管及員工持股：約4.75%·員工總數(shù)：654人（+0）：技術(shù)196，生產(chǎn)296，銷售97；本科學歷以上：250；·人均產(chǎn)出：2020年人均營收：69萬元；人均凈利潤：12.8萬元；·融資分紅：2020年上市，累計融資（1次）：5.03億，累計分紅：0.25億；三、財務分析 評分：70

　　1、資產(chǎn)負債表（重點科目）：公司賬面現(xiàn)金比較充裕，應收賬款和存貨占營業(yè)收入比例合理，無有息負債；負債率約為21%，整體資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以輕資產(chǎn)為主，比較健康；2、利潤表（重點科目）：2020年營收和凈利潤逆勢增長，主要還是受益智能物流行業(yè)穩(wěn)定需求增長；2021年上半年，公司營收雖然保持了快速增長，但是因為公司開始向其他行業(yè)應用領(lǐng)域延展，導致公司的銷售費用和研發(fā)費用大幅提升，如果不是因為其他收益0.16億元，公司上半年基本是虧損狀態(tài)。上半年鋼材價格大幅上漲，行業(yè)競爭加劇也大幅削減了公司的毛利率，故而凈利潤反而下滑；考慮到2021年下半年鋼材價格仍在高位，雖然公司大額訂單在手，預計全年仍有可能是增收不增利的窘困；3、重點財務指標分析：過去幾年公司凈資產(chǎn)收益率超過20%，屬于較高水平；毛利率波動較大，與公司規(guī)模較小、單個項目對毛利率的影響較大，毛利率和凈利潤率下滑主要還是因為材料漲價、競爭加劇所致，考慮到行業(yè)競爭環(huán)境并未有實質(zhì)性的改變，預計未來低毛利是常態(tài)，未來的業(yè)績增長的核心在于營收的增長；·資產(chǎn)負債表（2021年H1）：貨幣資金0.92，交易性金融資產(chǎn)4.12，應收賬款1.56，預付款0.31，存貨1.13，合同資產(chǎn)0.68；固定資產(chǎn)1.45，在建工程0.35，無形資產(chǎn)0.14；應付賬款0.79，合同負債0.69（-0.05）；股本0.73，未分利潤1.68，凈資產(chǎn)8.64，總資產(chǎn)10.95，負債率21.08%；會計師審計費用：50萬元；·利潤表（2021年H1）：營業(yè)收入1.86（+27.87%），營業(yè)成本1.26，銷售費用0.24（+75.6%），管理費用0.14（-5%），研發(fā)費用0.26（+44.4%），其他收益0.16，投資收益0.04；凈利潤0.17（-44.75%）·核心指標（2018-2021年H1）：凈資產(chǎn)收益率：22.57%、29.59%、20.26%、1.89%；毛利率：37.1%、40.55%、43.63%、32.27%；凈利潤率：10.33%、18.56%、18.58%、9.14%；四、成長性及估值分析 評分：70

　　1、成長性：雖然智慧物流行業(yè)增長空間巨大，但是系統(tǒng)集成商太多，未來的競爭也勢必激烈，公司的核心競爭力還不算很突出，在激烈的競爭中很難獨善其身，好在公司已經(jīng)有大額的訂單在手，未來兩三年營收的增長無虞；2、估值水平：考慮到公司市值較小、未來成長空間較大，賦予公司25-35倍市盈率；·預測假設：營收增長：30%、40%、40%；凈利潤率：9%、11%、12%·營收預測：2021E：6；2022E：8.5；2023E：11.5；·凈利預測：2021E：0.5；2022E：0.9；2023E：1.4；（假設數(shù)據(jù)即達到條件時對應市值，須根據(jù)實際數(shù)據(jù)調(diào)整）·市盈率：20-30倍·三年后合理估值：35-50億；當前合理估值：20-25億（基于25%/年收益預期）；價格區(qū)間：29-34元/股（未除權(quán)、除息）；五、投資邏輯及風險提示

　　1、投資邏輯：（1）行業(yè)穩(wěn)定增長、增長潛力巨大；（2）公司絕對市值較低；（3）公司大額訂單在手、大客戶為寧德時代；2、核心競爭力：（1）全產(chǎn)業(yè)鏈服務優(yōu)勢；（2）項目經(jīng)驗優(yōu)勢；（3）研發(fā)優(yōu)勢；3、風險提示：（1）大客戶流失風險；（2）毛利率下降風險；（3）競爭加?。弧ず诵母偁幜?、從軟硬件到系統(tǒng)集成的產(chǎn)品鏈優(yōu)勢公司產(chǎn)品覆蓋了倉儲物流自動化系統(tǒng)的核心設備與軟件，均為自主研發(fā)與生產(chǎn)。產(chǎn)品類別齊全，涵蓋了托盤級、料箱級、特定商品等常規(guī)貨物的倉儲物流自動化系統(tǒng)方案；從自動化設備角度，涵蓋了倉儲設備、搬運設備、揀選和包裝設備等物流環(huán)節(jié)的自動化設備；從智能化軟件角度，涵蓋了不同層次的各類型軟件，包括控制設備接收信號并執(zhí)行邏輯動作的嵌入式軟件，對設備和業(yè)務進行控制與管理的業(yè)務應用軟件，對倉儲、揀選、配送等業(yè)務進行智能算法優(yōu)化、調(diào)度與仿真的商業(yè)智能軟件。相比于國內(nèi)同行業(yè)公司，公司具有完整產(chǎn)品鏈的競爭優(yōu)勢。2、豐富的項目經(jīng)驗優(yōu)勢公司是國內(nèi)較早涉足倉儲物流解決方案領(lǐng)域的高新技術(shù)企業(yè)，智能倉儲物流自動化系統(tǒng)為高度定制化項目，項目的實施涉及整體方案設計、機械和電控方案設計、軟件開發(fā)、硬件設計、零部件采購及組裝、現(xiàn)場安裝、聯(lián)合調(diào)試、系統(tǒng)升級等眾多環(huán)節(jié)，項目的成功依賴于強大的軟件開發(fā)和硬件制造及豐富的項目現(xiàn)場管理能力。憑借優(yōu)秀的方案規(guī)劃設計、軟件產(chǎn)品開發(fā)和硬件產(chǎn)品設計能力，公司已在規(guī)模零售、電子商務、煙草、醫(yī)藥、圖書、鞋服、電子產(chǎn)品、電力、印刷、汽車、國防軍工、航空航天、建材等眾多領(lǐng)域成功實施倉儲物流自動化系統(tǒng)解決方案，具有豐富的項目實施經(jīng)驗。3、優(yōu)秀的研發(fā)能力公司自成立以來，始終以“惟有創(chuàng)新”作為自己的發(fā)展理念，致力于倉儲物流技術(shù)的創(chuàng)新研發(fā)。經(jīng)過二十余年的發(fā)展，公司建立了集機械設計、電氣設計、PLC控制、電子設計、軟件控制、人工智能、大數(shù)據(jù)及商業(yè)智能等專業(yè)人才為一體的優(yōu)秀研發(fā)團隊。公司董事長吳耀華先生為從事倉儲物流自動化行業(yè)30余年的技術(shù)專家，不但擁有深厚的理論基礎(chǔ)，且在工作中積累了豐富的技術(shù)實踐經(jīng)驗，現(xiàn)為公司的研發(fā)團隊總指揮。截止2021年6月30日，公司擁有自主知識產(chǎn)權(quán)221項，其中發(fā)明專利50項，實用新型專利110項，外觀設計專利20項，軟件著作權(quán)41項?！わL險提示1、技術(shù)與產(chǎn)品研發(fā)風險智能倉儲物流自動化系統(tǒng)解決方案提供商需以技術(shù)研發(fā)推動業(yè)務發(fā)展，需對技術(shù)和產(chǎn)品不斷進行升級以滿足客戶需要。如果公司未來技術(shù)研發(fā)方向偏離或者落后于倉儲物流自動化系統(tǒng)市場所需，將對公司業(yè)務發(fā)展造成不利影響。2、客戶訂單不持續(xù)的風險智能倉儲物流自動化系統(tǒng)具有投資規(guī)模大、使用期限長的特點，單一主體客戶短期內(nèi)通常不會重復購買智能倉儲物流自動化系統(tǒng)，公司存在客戶訂單不持續(xù)的風險。3、經(jīng)營業(yè)績波動的風險公司報告期內(nèi)單個會計期間確認收入的項目數(shù)量較少，部分項目金額較高、實施周期較長，大項目的收入確認對當期營業(yè)收入影響較大，可能出現(xiàn)一個會計年度內(nèi)的某個季度由于可確認收入項目數(shù)量較少、金額較小而產(chǎn)生虧損。4、代運營業(yè)務減少的風險公司代運營業(yè)務，除與唯品會簽訂了三期智能倉儲物流自動化系統(tǒng)的自動化代運營項目外，未與其他客戶簽訂自動化代運營項目。未來若不能獲取更多的代運營項目，或者合同提前變更或終止、到期客戶與公司停止續(xù)約，從而可能對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。5、毛利率波動或下降的風險智能倉儲物流自動化系統(tǒng)毛利率水平在不同行業(yè)之間亦存在一定差異，新行業(yè)產(chǎn)品的毛利率水平可能低于現(xiàn)有行業(yè)，將導致公司毛利率波動或下降。6、客戶集中度高的風險報告期內(nèi)，公司前五大客戶的收入占公司總收入的比重65.50%，客戶集中度較高。六、公司總評 （總分70）

　　公司深耕智慧物流行業(yè)近二十年，具有豐富的行業(yè)項目實施經(jīng)驗，過去幾年憑借公司優(yōu)良的口碑，訂單和營收持續(xù)增長，2021年公司在手訂單創(chuàng)出歷史新高（截止至2021年9月底在手訂單約11億元），但是考慮到上游原材料價格大幅上漲，而下游訂單毛利率并不高（進入新行業(yè)費用率提升、競爭加劇所致），短期公司無法將訂單轉(zhuǎn)化為利潤，這也是公司股價持續(xù)低迷的核心原因。未來一旦行業(yè)競爭有所緩和，上游原材料有所回落，規(guī)模效益持續(xù)釋放，公司業(yè)績也有望實現(xiàn)爆發(fā)式增長，屆時這家兩市成交量墊底的公司有望成為一匹黑馬。評級標準：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49鄭重聲明：評級及評分僅為個人觀點，在任何情況下，本報告中的信息或意見均不構(gòu)成對任何人的證券買賣建議，對任何人使用本報告及其內(nèi)容所引發(fā)的任何直接或間接損失概不負責。