2021-11-01東吳證券股份有限公司曾朵紅,柴嘉輝,謝哲棟對【天正電氣(605066)、股吧】進行研究并發(fā)布了研究報告《2021三季報點評：大宗漲價疊加渠道降價，經(jīng)營利潤不及預(yù)期》，本報告對天正電氣給出增持評級，認為其目標價位為13.70元，當(dāng)前股價為10.8元，預(yù)期上漲幅度為26.85%。

　　天正電氣(605066)

　　投資要點

　　2021Q3收入同比-5%，利潤同比-87%，不及市場預(yù)期。公司發(fā)布2021年三季報，公司2021Q1-3實現(xiàn)營業(yè)收入23.58億元，同增32.22%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.57億元，同比下降12.95%。其中2021Q3實現(xiàn)營業(yè)收入6.93億元，同降4.64%，環(huán)比下降29.44%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.12億元，同降86.68%，環(huán)比下降88.98%，業(yè)績不及市場預(yù)期。

　　受原材料漲價及同行競爭加劇，毛利率同比下降較多，凈利率因研發(fā)、銷售端逆勢投入較大而下滑較多。2021Q1-3毛利率為24.15%，同降5.23pct，2021Q3毛利率24.90%，同降4.35pct；毛利率下滑原因：1）收入端：行業(yè)頭部企業(yè)降低終端銷售價格，公司經(jīng)銷渠道戰(zhàn)略性降價以應(yīng)對；2）成本端原材料價格繼續(xù)高企，而低壓電器成本主要來自于銅、銀、塑料等大宗。2021Q1-3歸母凈利率為6.65%，同比下降3.45pct，Q3歸母凈利率1.70%，同比下降10.44pct，除毛利率下滑外，公司在銷售、研發(fā)費用（含股權(quán)支付費用）方面逆勢加大投入所致。

　　受同行競爭影響，分銷渠道壓低售價，增速放緩；直銷渠道盤廠、電力等“散單”市場同樣承壓，地產(chǎn)以存量替代為主，新能源、通信等基數(shù)小、穩(wěn)步推進。2021年我們預(yù)計“直銷+經(jīng)銷”營收實現(xiàn)近30%同比增長，未來2-3年保持20%左右增長。分渠道來看：1）經(jīng)銷渠道方面，我們推算2021Q3環(huán)比下滑較多，主要是行業(yè)龍頭2021H1兩次提價，2021Q3通過經(jīng)銷商返利等方式拉低終端價格，以縮小與競爭對手的價格差距、搶占市場份額。受此影響，同行多降價應(yīng)對，成本端方面原材料價格仍較高，故利潤受損；2）直銷渠道方面，盤廠、電力客戶具有“類經(jīng)銷”屬性，因盤廠占直銷比重較高，故受前述因素影響、直銷渠道利潤同樣承壓；盡管房地產(chǎn)政策對新開工面積有壓制，但地產(chǎn)低壓電器仍以存量替代為主，我們推算2021Q3同比增長仍較快；新能源、通信等新興領(lǐng)域綁定【天合光能(688599)、股吧】、中國電信等頭部客戶供貨，大客戶訂單后續(xù)逐步落地，此外公司積極探索分布式光伏、IDC配電房等增量市場機會。目前新興領(lǐng)域基數(shù)較小、未來有望結(jié)構(gòu)性增長。

　　盈利預(yù)測與投資評級：因原材料漲價及競爭加劇帶來的影響，我們下調(diào)公司2021-23年歸母凈利潤分別2.22億元（-1.03億元）、3.25億元（-1.41億元）、4.97億元（-1.60億元），同比分別-10%、+46%、+53%，對應(yīng)EPS分別為0.55/0.81/1.23元/股，對應(yīng)現(xiàn)價PE分別20x、13x、9x，給予目標價13.7元，對應(yīng)2022年17倍PE，下調(diào)至“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟下行，競爭加劇等