多家機(jī)構(gòu)最新研究成果認(rèn)為，股市“大躍進(jìn)”失敗致中國(guó)股市市場(chǎng)化進(jìn)程倒退?！叭绻蛔鹬厥袌?chǎng)發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，幻想一蹴而就，急功近利、過度過快透支資本市場(chǎng)能力，其后果必然是嚴(yán)重和可怕的?！?/p>

　　“某些主管官員及做市商，由于掌握內(nèi)幕消息，趁機(jī)發(fā)國(guó)難財(cái)，這也給國(guó)家資信帶來了相當(dāng)大的損害。而令人遺憾的是，時(shí)至今日官方對(duì)于大股災(zāi)的成因和責(zé)任，還沒有一個(gè)客觀獨(dú)立的調(diào)查報(bào)告，還缺乏必要的深刻反思。”10月21日發(fā)布的《中國(guó)上市公司藍(lán)皮書：中國(guó)上市公司發(fā)展報(bào)告(2016)》稱。

　　當(dāng)日，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院上市公司研究中心、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室和社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社在京共同發(fā)布了該藍(lán)皮書。

　　藍(lán)皮書說，作為現(xiàn)代金融最核心和最復(fù)雜的構(gòu)件，資本市場(chǎng)承載了價(jià)格發(fā)現(xiàn)、融資、激勵(lì)創(chuàng)新、分散風(fēng)險(xiǎn)等功能，在中國(guó)甚至還承擔(dān)了為國(guó)企解困、保增長(zhǎng)等 多重目標(biāo)，因此中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展具有復(fù)雜性和長(zhǎng)期性。在當(dāng)前金融大爆炸和大裂變的時(shí)代，資本市場(chǎng)治理的難題比以往任何時(shí)候都要復(fù)雜。

　　藍(lán)皮書說，如果不尊重市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，幻想一蹴而就，急功近利、過度過快透支資本市場(chǎng)能力，其后果必然是嚴(yán)重和可怕的。2015年以來中國(guó)資本 市場(chǎng)的最重大事件和慘痛教訓(xùn)，莫過于6月中旬之后的半年內(nèi)發(fā)生了股市大危機(jī)，理論上，在10個(gè)交易日股指連續(xù)累計(jì)下跌超過20%，一般認(rèn)為這個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)了 危機(jī)?！斑@是自1990年中國(guó)股市建立以來一次真正意義上的市場(chǎng)危機(jī)，雖然以前也有過大幅度的下跌，卻從未達(dá)到如此嚴(yán)重的程度?！彼{(lán)皮書說，作為此次危機(jī) 的組成部分，2015年6月、8月及2016年1月的三輪股災(zāi)，千股跌停屢次出現(xiàn)，股指幾近腰斬，甚至國(guó)家隊(duì)入市干預(yù)托市都無濟(jì)于事，最后動(dòng)用行政手段和 法律手段才使得股市穩(wěn)定下來。

　　藍(lán)皮書分析，這次“國(guó)家牛市”口號(hào)下的股市“大躍進(jìn)”泡沫及其破滅，表面上是投機(jī)資金在金融杠桿支撐下的大肆炒作和政策變動(dòng)后的加速出逃所致，實(shí)質(zhì)卻是近年貨幣脫實(shí)向虛、金融膨脹和累積風(fēng)險(xiǎn)的一次全面爆發(fā)，同時(shí)也是中國(guó)資本市場(chǎng)深層制度性缺陷的集中體現(xiàn)。

　　藍(lán)皮書梳理了五個(gè)方面的原因：

　　價(jià)格信號(hào)的失真。按理說，資本市場(chǎng)是最現(xiàn)代因而也應(yīng)是最市場(chǎng)化的，但I(xiàn)PO的額度控制和審批、漲跌停板限制(包括2016年初導(dǎo)致千股跌停而不得被 叫停的熔斷機(jī)制)、“T+1”制度等，都體現(xiàn)出中國(guó)資本市場(chǎng)濃厚的“計(jì)劃特征”。價(jià)格機(jī)制失靈，價(jià)格信號(hào)扭曲，根本不能反映資本市場(chǎng)真實(shí)的供給和需求情 況，導(dǎo)致投機(jī)盛行，加劇了不穩(wěn)定性。

　　資源配置和激勵(lì)機(jī)制的低效。資本市場(chǎng)作為一種激勵(lì)制度，其中的上市公司應(yīng)當(dāng)是一個(gè)國(guó)家最具活力企業(yè)的集中體現(xiàn)，資本應(yīng)當(dāng)流向最具有創(chuàng)值的企業(yè)。但由 于制度上的歧視性偏向，長(zhǎng)期以來國(guó)內(nèi)“殼資源”是向效益不高的國(guó)有企業(yè)傾斜的。由于上市管制加上產(chǎn)權(quán)保護(hù)等方面的原因，大量的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)只得出走海外上 市，形成了中國(guó)獨(dú)特的中資概念股(見本藍(lán)皮書相關(guān)專題)。諸如阿里巴巴、騰訊等中國(guó)最具成長(zhǎng)性企業(yè)將國(guó)內(nèi)投資者排斥在外，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)紅利被國(guó)際投 資者所分享。國(guó)內(nèi)投資者沒有更好的選擇，只能“看熱鬧”，只能通過“聽故事”去炒作績(jī)差公司，這些公司基本沒有投資價(jià)值。

　　市場(chǎng)分割與監(jiān)管分割。中國(guó)的資本市場(chǎng)自創(chuàng)設(shè)之始就存在多重分割。一是A、B、H股的分立。面向國(guó)外投資者的H股、B股價(jià)格低于面向國(guó)內(nèi)投資者的A股 股票價(jià)格，這與世界上其他國(guó)家有類似市場(chǎng)分割的現(xiàn)象不同。由于中國(guó)對(duì)于跨境資本流動(dòng)的限制，套利的有限性使得這種“同股不同價(jià)”的現(xiàn)象長(zhǎng)期存在。二是債券 市場(chǎng)的“五龍治水”，國(guó)債與地方債、企業(yè)債券、公司債、金融債、銀行間債券市場(chǎng)，是由不同的政策部門進(jìn)行審批或管理的，至今尚未得到統(tǒng)一。三是流通股與非 流通股的股權(quán)分置，盡管經(jīng)過改革已基本解決2007年之后中國(guó)上市公司的流通股比重從原先約占1/3很快上升至近年的接近90%。，但一股獨(dú)大的情況并未 得到根本改觀，而由于股權(quán)性質(zhì)的不同(及相應(yīng)社會(huì)資源的不同)，國(guó)有股與私人股同股不同權(quán)的情況比比皆是。四是僵化的分業(yè)管理管制使得金融監(jiān)管是分割的， 已經(jīng)越來越不能適應(yīng)實(shí)質(zhì)上的金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)的需要。在出現(xiàn)危機(jī)后，政府多部門的信息共享與聯(lián)動(dòng)困難，也影響到援助或救市政策的有效性。

　　公司治理和相關(guān)機(jī)制的缺陷。一是，國(guó)有股一股獨(dú)大。出現(xiàn)了國(guó)家所有權(quán)的代表“形至而實(shí)不達(dá)”的“缺位”現(xiàn)象，或者是行政干預(yù)下的“內(nèi)部人控制”、官 商合謀獲取私利的局面。二是，上市公司的最高權(quán)力機(jī)關(guān)不是股東大會(huì)，董事會(huì)在公司治理中的核心作用也未能得到體現(xiàn)。三是，監(jiān)事會(huì)和外部獨(dú)立董事形同虛設(shè)。 大量研究表明，獨(dú)立董事更多的是附和而不是發(fā)表獨(dú)立意見。四是，中小股東對(duì)大股東的制衡機(jī)制不完善，他們的利益訴求得不到響應(yīng)，中小投資者在獲取信息上處 于劣勢(shì)，其知情權(quán)能否得到保障，取決于信息的披露程度，而信息往往是不完全和有偏的。五是，我國(guó)不少中介機(jī)構(gòu)(包括會(huì)計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所和證券公司)缺 乏社會(huì)信用，從而惡化了公司治理結(jié)構(gòu)，助長(zhǎng)了一些上市公司違法違規(guī)行為。六是，在諸如分紅、配股、增發(fā)、關(guān)聯(lián)交易、并購(gòu)等方面，都存在上市公司控股股東或 管理層的不規(guī)范“技術(shù)操作”，嚴(yán)重侵害了中小股東的利益。

　　政策的不穩(wěn)定和超調(diào)。由于金融特有的外部性，世界各國(guó)對(duì)金融業(yè)的管制都較為嚴(yán)格，但這并不意味著政府需要對(duì)金融體系運(yùn)行的各個(gè)環(huán)節(jié)都加以控制或影 響。在金融活動(dòng)中，政府的影響力越大，積累的潛伏風(fēng)險(xiǎn)就越大，終極支付的代價(jià)也就越大。2015年股市從泡沫激化到最終崩盤，與管理部門的急功近利，政策 的不連續(xù)、不穩(wěn)定，朝令夕改，有相當(dāng)大的干系，政府缺乏可信的承諾。初期盲目樂觀，鼓吹國(guó)家牛市，對(duì)兩融業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，當(dāng)資產(chǎn)泡沫問題激化時(shí)，又急 于維穩(wěn)，甚至不惜以行政命令緊急剎車，從而出現(xiàn)了矯枉過正，加大了危機(jī)的嚴(yán)重性。而后期救市中反映出來的操作不當(dāng)、信息誤導(dǎo)以及不計(jì)成本，其副作用也是極 大的。

　　“某些主管官員及做市商，由于掌握內(nèi)幕消息，趁機(jī)發(fā)國(guó)難財(cái)，這也給國(guó)家資信帶來了相當(dāng)大的損害。而令人遺憾的是，時(shí)至今日官方對(duì)于大股災(zāi)的成因和責(zé)任，還沒有一個(gè)客觀獨(dú)立的調(diào)查報(bào)告，還缺乏必要的深刻反思?！彼{(lán)皮書說。