青島啤酒青啤再起航，成長價值重估

　　投資邏輯

　　啤酒行業(yè)進(jìn)入存量競爭期，結(jié)構(gòu)升級促行業(yè)回暖：啤酒產(chǎn)量自高位下跌，新增產(chǎn)量處歷史低位，整體產(chǎn)能利用率不足60%，行業(yè)進(jìn)入存量競爭期。行業(yè)規(guī)模下降、供需錯位等原因使得行業(yè)內(nèi)公司經(jīng)營壓力加大，各企業(yè)凈利率和ROE下滑，利潤端承壓。為了應(yīng)對競爭壓力，行業(yè)內(nèi)各公司調(diào)整戰(zhàn)略，從“要收入”向“要利潤”轉(zhuǎn)變，逐步通過關(guān)廠、提價、提質(zhì)增效等方式推動內(nèi)部改革，帶動全行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，產(chǎn)能回升，呈現(xiàn)回暖趨勢。我們認(rèn)為本輪行業(yè)回暖將延續(xù)，各公司從粗獷式發(fā)展向精細(xì)化運營轉(zhuǎn)變，全行業(yè)生產(chǎn)效益和盈利質(zhì)量將持續(xù)提升。

　　百年優(yōu)秀啤酒企業(yè)，聚焦盈利謀長遠(yuǎn)發(fā)展：青島啤酒(600600)始創(chuàng)于1903年，歷史悠久，品牌價值行業(yè)第一，市占率超過20%。公司產(chǎn)品矩陣完善，并不斷研發(fā)新品滿足市場需求，主品牌(48.7%)和高端(21.6%)占比明顯提升，出廠噸價(3267元/千升)持續(xù)提升，產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)上行。公司聚焦“1+1”核心品牌，提升主品牌曝光度和影響力。公司在基地山東市場擁有絕對優(yōu)勢，未來將繼續(xù)鞏固基地山東市場，加快“沿黃”市場成長，振興“沿?！笔袌?，發(fā)展非優(yōu)勢市場，形成階梯狀、有層次的發(fā)展格局。

　　中高端領(lǐng)頭羊，資產(chǎn)運營能力優(yōu)異：青島啤酒是國產(chǎn)啤酒中最早確立中高端產(chǎn)品形象的，鑄就了以山東為核心的沿黃河優(yōu)勢銷售區(qū)域。行業(yè)對比來看，青島啤酒毛利率相對穩(wěn)定，銷售費用率處行業(yè)首位但持續(xù)改善，管理費用率長期處于行業(yè)低位，費用使用效率仍有提升空間。公司擁有較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率(營業(yè)周期僅57天)和極強(qiáng)的上下游議價能力(應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率211)，負(fù)債中主要為經(jīng)營負(fù)債，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)質(zhì)，資產(chǎn)管理能力優(yōu)異。

　　短看原材料價格企穩(wěn)+增值稅調(diào)減，中長期看結(jié)構(gòu)升級和管理效率提升：公司正處變革期，我們認(rèn)為短期內(nèi)原材料中進(jìn)口大麥漲價空間不大，包材中紙箱和易拉罐預(yù)計同比下降，成本端壓力將有所緩解；并且增值稅調(diào)減中性估計下會給公司凈利率帶來1.24%的提升，合力提升盈利能力。長期來看，我們看好公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級帶來噸價提升，內(nèi)部費用投放和管理效率提升實質(zhì)性的推動公司實現(xiàn)更有質(zhì)量的成長。

　　盈利預(yù)測

　　我們預(yù)計公司2019-2021年的收入分別為278.7億/293.3億/310.0億，同比增長4.9/5.2%/5.7%；歸母凈利潤分別為17.3億/20.4億/23.8億，同比增長21.7%/18.2%/16.7%；EPS分別為1.3元/1.5元/1.8元；對應(yīng)PE為41X/35X/30X。我們給予公司2019年48倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價62元，首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風(fēng)險提示

　　關(guān)廠壓制利潤的風(fēng)險，原材料價格上漲的風(fēng)險，行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險

　　福萊特長協(xié)訂單驗證光伏玻璃重要性和公司行業(yè)地位

　　事件

　　公司公告與隆基股份(601012)簽訂16，160萬平米光伏鍍膜玻璃銷售合同，合同期限2.5年(2019.07.01-2021.12.31)，售價根據(jù)市場行情每月協(xié)商確定。

　　經(jīng)營分析

　　合同覆蓋隆基未來三年光伏組件玻璃采購需求的40%~50%，公司將成為其玻璃主供應(yīng)商。根據(jù)我們的測算(詳見后頁)，基于60片型組件310W的功率假設(shè)，當(dāng)雙面組件占比20%~40%時，合同銷售的16，160萬平米光伏鍍膜玻璃可以滿足22~26GW組件的生產(chǎn)需求。隆基2018~2021E規(guī)劃年底組件產(chǎn)能9/16/25/30GW，假設(shè)未來三年隆基從福萊特(601865)采購玻璃的規(guī)模占其總采購量比例維持穩(wěn)定，則2019H2~2021年采購量占合同總量的比例將分別為11%/38%/51%，合同將覆蓋隆基光伏玻璃總需求的40%~50%。

　　合同覆蓋福萊特未來三年光伏玻璃產(chǎn)能的20%~30%，保障新增產(chǎn)能消化。公司鳳陽一期第三條1000d/t產(chǎn)線已于今年4月點火，當(dāng)前總產(chǎn)能對應(yīng)日熔量4690t/d；越南一期1000d/t產(chǎn)線計劃今年Q4投產(chǎn)，屆時總產(chǎn)能將達(dá)到5690t/d；假設(shè)擬建的鳳陽二期兩條各1200d/t產(chǎn)線2020年底前能夠投產(chǎn)，則2021年有效產(chǎn)能將達(dá)到8090t/d以上。根據(jù)以上新增產(chǎn)能投產(chǎn)節(jié)奏測算，該合同將覆蓋公司未來三年光伏玻璃總產(chǎn)量的20%~30%，有效提升新增產(chǎn)能消化的保障水平。

　　長協(xié)訂單充分反映組件龍頭企業(yè)對光伏玻璃重要性和供應(yīng)保障需求的認(rèn)可。一直以來，多晶硅料作為光伏組件產(chǎn)品最重要、成本占比最高的單一原材料，在硅料企業(yè)和硅片/組件企業(yè)之前簽署長期供應(yīng)協(xié)議十分普遍，而隨著雙面發(fā)電組件的普及、硅片薄片化的推進(jìn)、以及硅料價格的持續(xù)走低，光伏玻璃在組件成本中的占比很快將超過硅料，成為占比第一大的原材料。而目前光伏玻璃供應(yīng)企業(yè)相對較少，且集中度仍在提升，而產(chǎn)能擴(kuò)張周期又較長(15~18個月)，那么對于產(chǎn)能規(guī)模較大的組件企業(yè)而言，保障光伏玻璃供應(yīng)的重要性就不言而喻了。

　　盈利調(diào)整與投資建議

　　維持公司2019~2021年凈利潤預(yù)測6.9、10.1、12.4億元，三年凈利潤復(fù)合增速45%，對應(yīng)EPS0.35、0.52、0.64元。

　　公司當(dāng)前A股股價對應(yīng)2019/20年30/21xPE，我們維持A股“增持”評級；H股股價對應(yīng)2019/20年10/7xPE，維持H股“買入”評級

　　風(fēng)險提示

　　全球新增裝機(jī)、或雙面發(fā)電組件滲透率、或公司產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期。

　　億帆醫(yī)藥首次覆蓋報告：振翼揚(yáng)帆，起航國際

　　短期看點：泛酸鈣價格從底部回升，19年原料藥板塊回暖明顯。公司是泛酸鈣行業(yè)價格領(lǐng)導(dǎo)者。泛酸鈣價格12年至今每輪漲價基本與環(huán)保因素和競爭對手停產(chǎn)等因素相關(guān)，2018年中期泛酸鈣價格是近10年的底部區(qū)間。18年7月后，在環(huán)保要求不斷提高，出口量持續(xù)增長情況下，價格觸底回暖，價格出現(xiàn)反彈。19年4月來，全國多地環(huán)保整治趨嚴(yán)，部分企業(yè)停產(chǎn)疊加泛解酸內(nèi)酯緊缺制約，當(dāng)前價格已提價至370元/kg，短期價格仍有望繼續(xù)沖高。預(yù)計今年公司原料藥板塊將明顯回暖。

　　中期看點：2019年是公司制劑的騰飛之年，自產(chǎn)制劑準(zhǔn)備就緒進(jìn)入收獲期。從過去的發(fā)展經(jīng)驗和行業(yè)地位來看，公司在國內(nèi)制劑領(lǐng)域擁有較強(qiáng)的產(chǎn)品運營能力和政策理解力。過去3年，包括收購整合在內(nèi)，公司旗下共有12個獨家品種新進(jìn)國家醫(yī)保、7個品種新進(jìn)國家基藥目錄。18年前制劑代理是制劑板塊重要的利潤構(gòu)成，18年醫(yī)保和基藥品種放量不明顯的原因是收購整合后需要進(jìn)行轉(zhuǎn)批文工作。隨著今年轉(zhuǎn)批文、招標(biāo)掛網(wǎng)等市場準(zhǔn)入工作基本就緒，自產(chǎn)制劑將在國內(nèi)市場開啟高速增長，實現(xiàn)騰飛。

　　長期看點：創(chuàng)新藥平臺健能隆研發(fā)管線落地，F(xiàn)-627中美臨床近尾聲，即將揭盲。健能隆是國內(nèi)首屈一指的擁有國際水準(zhǔn)技術(shù)、理念和核心團(tuán)隊的生物制藥企業(yè)，創(chuàng)造了“首個進(jìn)入美國3期臨床”、“首個以自有產(chǎn)品達(dá)到FDA生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)”等國內(nèi)多個第一。重磅產(chǎn)品F-627國內(nèi)3期臨床即將出組揭盲，有望于下半年報產(chǎn)。美國3期臨床按照SPA(特殊方案評估)開展，目前已入組80%，計劃于2020年申報上市。預(yù)計美國市場峰值銷售6億美金(60億美金市場，中性10%市占率)，中國市場峰值銷售6億人民幣。此外還有F-652等全球獨創(chuàng)產(chǎn)品開展中美雙報，平臺價值巨大。

　　首次覆蓋，給予“買入”評級。預(yù)測19-21年EPS為0.92/1.05/1.28元，同比增長50%/14%/22%。采取分部估值法：1)泛酸鈣板塊預(yù)測19年凈利潤約為7.34億元，給予動態(tài)12XPE，對應(yīng)市值約88億元；2)制劑板塊預(yù)測19年凈利潤約為3.76億元，給予動態(tài)25XPE，對應(yīng)市值約為94億元；3)創(chuàng)新藥健能隆我們預(yù)計合理估值約為50~60億元，按股權(quán)占比，對應(yīng)約35億元。公司目標(biāo)市值約為217億元，當(dāng)前市值偏低。公司短期有原料藥板塊回暖催化，中長期看好從國內(nèi)制劑平臺發(fā)展成為全球化創(chuàng)新生物藥企業(yè)的戰(zhàn)略前景。首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：泛酸鈣價格下跌、創(chuàng)新藥不達(dá)預(yù)期、招標(biāo)降價、中美貿(mào)易摩擦升級。

　　當(dāng)代明誠中國申辦2023亞洲杯，公司收益顯著

　　事件：韓國足協(xié)15日宣布已致函亞足聯(lián)，撤回申辦2023年亞洲杯的申請。至此，中國成為申辦2023年亞洲杯的唯一國家。

　　中國申辦2023世界杯，公司是最受益標(biāo)的。繼印度尼西亞、泰國退出申辦后，韓國也決定放棄申辦2023年亞洲杯，中國成為唯一的申辦國。亞洲杯是亞洲區(qū)足球領(lǐng)域競技水平最強(qiáng)、觀賞性最高的洲際賽事，其申辦不僅會增強(qiáng)中國足球的區(qū)域影響力，也將提升足球運動的社會關(guān)注度。

　　公司擁有2021-2028年亞足聯(lián)賽事全球獨家商業(yè)權(quán)益，其商業(yè)價值受申辦事項影響將得到極大提升，公司將充分享有版權(quán)價值提升的業(yè)績提振和亞洲足球快速發(fā)展的黃金機(jī)遇。

　　拿下西甲版權(quán)，版權(quán)矩陣進(jìn)一步鞏固。日前，公司子公司新英開曼與西班牙足球職業(yè)聯(lián)盟簽署協(xié)議，拿下2019/2020至2024/2025共6個賽季西班牙足球甲級聯(lián)賽全媒體版權(quán)。西甲聯(lián)賽是國際足壇觀賞性、話題性兼具的頂級聯(lián)賽，尤其是在中國球員武磊加盟西班牙人俱樂部后，獲得了來自中國地區(qū)越來越多的關(guān)注，其商業(yè)價值也快速提升。我們認(rèn)為，西甲版權(quán)的獲得將很大程度上彌補(bǔ)英超版權(quán)缺失的影響，并進(jìn)一步加強(qiáng)公司與西甲聯(lián)盟的良好合作關(guān)系。公司目前擁有2018-2022年歐足聯(lián)國家隊系列賽事、2019/2020-2024/2025賽季西甲聯(lián)賽全媒體版權(quán)、2021-2028年亞足聯(lián)相關(guān)賽事全媒體版權(quán)，版權(quán)儲備行業(yè)領(lǐng)先，業(yè)績持續(xù)性有保障。

　　靜待非公開落地，看好財務(wù)費用改善預(yù)期。公司在收購新英體育過程中，產(chǎn)生了一定規(guī)模的外部借款，對公司業(yè)績形成了一定壓制。公司非公開發(fā)行事項進(jìn)展順利，落地預(yù)期較強(qiáng)。且，考慮到宏觀融資環(huán)境的逐步轉(zhuǎn)好，我們認(rèn)為此前壓制公司業(yè)績表現(xiàn)的財務(wù)費用壓力有望得到有效改善。

　　盈利預(yù)測與評級。預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為0.42元、0.70元、0.83元。公司是國內(nèi)領(lǐng)先的體育版權(quán)運營商和營銷服務(wù)商，產(chǎn)業(yè)資源豐富、版權(quán)矩陣完善，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：體育政策發(fā)生重大改變的風(fēng)險，業(yè)務(wù)整合或不及預(yù)期的風(fēng)險，賽事版權(quán)獲取或不及預(yù)期的風(fēng)險，融資成本上行的風(fēng)險，并購項目運營或不及預(yù)期的風(fēng)險。

　　康泰生物募投國際化產(chǎn)業(yè)基地，新增多個重磅產(chǎn)品產(chǎn)能

　　事件：公司發(fā)布公告定增方案，擬向5名投資者募集不超過30億元，用于新疫苗國際化產(chǎn)業(yè)基地和補(bǔ)充流資金。定價方式：競價發(fā)行，不低于發(fā)行期首日前二十交易日均價的90%，鎖定期1年。募投項目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計年均營業(yè)收入63.4億元(含稅)，投資回收期7.5年，內(nèi)部收益率38.3%。

　　定增助力公司全面發(fā)展，彰顯公司發(fā)展信心。我們認(rèn)為此次定增資金的補(bǔ)充，有利于擴(kuò)大公司產(chǎn)能，緩解營運資金壓力，提升盈利能力，戰(zhàn)略意義重大。公司在疫苗事件后，先后推出了股權(quán)激勵和定增項目，同時也彰顯了公司發(fā)展信心。

　　戰(zhàn)略布局疫苗國際化，新增多個重磅疫苗產(chǎn)能。募投項目將新增產(chǎn)能肺炎結(jié)合疫苗2500萬劑(進(jìn)口價格近700元/劑)、五聯(lián)苗2000萬劑(進(jìn)口價格近600元/劑)、麻腮風(fēng)2000萬劑(國產(chǎn)75元/劑左右)、麻腮風(fēng)水痘500萬劑(美國CDC采購價131美元/劑)，水痘1000萬劑(國產(chǎn)135元/劑左右)，理論產(chǎn)值數(shù)百億，即便按公司保守給予的63億元收入算，假設(shè)按45%凈利潤率算，年均可貢獻(xiàn)近30億元凈利潤，即新增產(chǎn)能的釋放后，公司業(yè)績將高速爆發(fā)。

　　國內(nèi)在研疫苗產(chǎn)品最豐富的民營企業(yè)，2019年為管線兌現(xiàn)大年。公司持續(xù)推進(jìn)研發(fā)管線，核心產(chǎn)品進(jìn)度如下：1)13價肺炎疫苗：重磅品種，預(yù)計2019年5-6月可正式申報生產(chǎn)，考慮到13價肺炎疫苗屬于兒童用藥，判斷大概率將獲優(yōu)先審批資格，目前國內(nèi)申報進(jìn)度僅次于沃森生物(300142)；2)狂犬人二倍體疫苗：純化工藝版臨床數(shù)據(jù)總結(jié)中，預(yù)計2019第三季度可正式申報生產(chǎn)；3)手足口EV71疫苗：預(yù)計在2019年下半年開始III期臨床試驗，預(yù)計在2020年底或?qū)笊a(chǎn)。總體來看，公司經(jīng)過多年的研發(fā)布局，形成了目前行業(yè)最深厚的疫苗研發(fā)管線，我們認(rèn)為隨著公司研發(fā)進(jìn)度的不斷推進(jìn)，隨著有眾多重要在研品種開始上市，公司業(yè)績將逐年爆發(fā)期。

　　盈利預(yù)測與評級。我們預(yù)計2019-2021凈利潤為5.5、7.6和14.3億元。2019-2021年EPS分別為0.86元、1.18元和2.22元，對應(yīng)當(dāng)前股價估值分別為59倍、43倍和23倍。公司研發(fā)管線豐富，研發(fā)梯隊中的產(chǎn)品上市后業(yè)績確定性爆發(fā)，公司后期發(fā)展空間巨大，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：研發(fā)速度或不及預(yù)期；四聯(lián)苗放量不及預(yù)期的風(fēng)險；再次出現(xiàn)行業(yè)安全事件影響消費者信心的風(fēng)險。

　　香飄飄跟蹤報告：2Q業(yè)績低點或是買入良機(jī)

　　香飄飄(603711)

　　公司基本面良好

　　2018Q4公司營收同比增21%，凈利潤同比增24%；2019Q1年公司營收同比增28%，凈利潤同比增84%。2019Q1末公司的預(yù)收款為2.12億元，顯著高于2018年同期水平(僅為8700萬元)，同時應(yīng)收賬款和票據(jù)僅為3000萬元，維持低位我們認(rèn)為剛剛過去的兩個季度數(shù)據(jù)均表明公司的動銷狀況十分良好

　　果汁茶有望成為即飲板塊的第一大單品

　　分品類看，沖泡類產(chǎn)品通過營銷改革及渠道下沉保持了良好的增長態(tài)勢，而廣受關(guān)注的即飲類拳頭產(chǎn)品果汁茶2018Q3、2018Q4、2019Q1分別實現(xiàn)營收5612萬元、1.44億元、1.7億元，表現(xiàn)相當(dāng)搶眼。果汁茶作為新晉網(wǎng)紅茶飲料，目前在年輕群體中已經(jīng)得到相當(dāng)程度的認(rèn)可，而渠道的鋪設(shè)還處在初期階段，未來的發(fā)展空間大。今年公司將聚焦100個左右的重點城市進(jìn)行推廣，若后期產(chǎn)能爬坡速度超預(yù)期，2019年的果汁茶營收達(dá)到8億元體量也并非不可能。此外公司于5月8日推出即飲新品——輕奶茶，含三個口味(白桃烏龍、太妃奶紅、抹茶拿鐵)，一杯容量300ml，預(yù)計零售指導(dǎo)價與果汁茶接近，5-6元/杯。據(jù)我們初步對比，這款產(chǎn)品在品類和價位等方面與競品阿薩姆奶茶接近

　　預(yù)估凈利潤將進(jìn)入快速上升期

　　從更遠(yuǎn)一點的視角看，我們認(rèn)為公司已經(jīng)邁入新一輪的成長周期，預(yù)計隨著營收規(guī)模的擴(kuò)大，將重新迎來凈利潤的快速上升期。對于市場普遍關(guān)注的新品果汁茶，其訂單回轉(zhuǎn)情況十分良好。目前液體產(chǎn)品線位于湖州和江門兩地，產(chǎn)能爬坡的瓶頸目前已經(jīng)得到較大幅度的緩解于公司順利迎接銷售旺季

　　盈利預(yù)測及評級

　　當(dāng)前沖泡類產(chǎn)品按1Q數(shù)據(jù)計算仍占公司總營收的約75%，因此2Q作為傳統(tǒng)銷售淡季，我們悲觀假設(shè)下初步預(yù)估公司延續(xù)季節(jié)性虧損，但減虧。預(yù)計公司2019-2021年分別實現(xiàn)營收41.71億元、49.52億元、58.59億元，同比分別增長28%、19%、18%，歸母凈利潤分別為3.9億元、4.82億元、6.15億元，同比分別增長24%、23%、28%，對應(yīng)每股收益0.93元、1.15元、1.47元。5/13收盤股價對應(yīng)2019年和2020年市盈率分別為33倍和27倍。綜上，我們認(rèn)為本年2季度公司極可能是全年業(yè)績低點，而緊接著6月份至8月份將進(jìn)入即飲產(chǎn)品的銷售旺季，因此當(dāng)前時重申買入

　　風(fēng)險因素

　　1、食材成本超預(yù)期上漲；2、包材成本加卻未能帶來相應(yīng)的營收增長超預(yù)期上漲；3、廣告營銷費用超預(yù)期增。

　　長城汽車(601633)瑕不掩瑜，“短板”亦是潛力與機(jī)會之所在(太平洋汽車2019年戰(zhàn)略推薦)

　　前期擱置轎車發(fā)展，未來不乏潛力空間。在SUV高速發(fā)展的時期，公司選擇戰(zhàn)略性擱置轎車發(fā)展，聚焦SUV領(lǐng)域并成就細(xì)分龍頭，但同時也帶來了轎車業(yè)務(wù)的暫時滯后以及品類不全的詬病。表面上看雖然丟失了轎車部分市場份額，但實際上公司在SUV快速發(fā)展時期充分享受了市場帶來的紅利，也借機(jī)擴(kuò)充了自身在技術(shù)與財務(wù)方面的實力。隨著公司實力的進(jìn)一步強(qiáng)大，在歐拉品牌上已經(jīng)逐步開啟轎車發(fā)展的戰(zhàn)略，未來不排除進(jìn)一步向轎車領(lǐng)域發(fā)力，同時也是市場增量的巨大機(jī)會之所在。

　　新能源初期謹(jǐn)慎布局，后來居上猶可期。新能源發(fā)展初期如火如荼，政府也為車企提供高額補(bǔ)貼，但公司卻選擇謹(jǐn)慎布局，由此帶來了雙積分壓力，同時也被指責(zé)在新能源領(lǐng)域布局上慢人一步。但事實上公司考慮更多的是汽車的安全性與技術(shù)成熟度，而且在新能源各個領(lǐng)域的技術(shù)積累上從未停滯，且在戰(zhàn)略上選擇不依賴政府補(bǔ)貼來實現(xiàn)盈利，也體現(xiàn)出公司極度務(wù)實的一面。在認(rèn)準(zhǔn)新能源的發(fā)展戰(zhàn)略及市場真實需求后，精準(zhǔn)出擊，打造基于全新平臺的全新品牌歐拉，上市之后快速獲得市場認(rèn)可，銷量不斷超出預(yù)期，具備后來者居上的潛力，同時前期的雙積分壓力也得到了有效解決。

　　克服地域劣勢，全球布局集聚精英。公司總部地處河北保定，雖然隸屬京津冀一體化地區(qū)范圍之內(nèi)，但受到周邊直轄市北京與天津的人才虹吸效應(yīng)，事實上仍存在一定的地域劣勢，與部分競爭相比在對優(yōu)秀人才的吸方面略有局限。但隨著雄安新區(qū)的建設(shè)與發(fā)展，保定整個城市與地區(qū)的影響力與受重視程度在提升，此外公司在研發(fā)上也已開啟全球布局戰(zhàn)略，已先后在日本、美國、德國、印度、奧地利和韓國設(shè)立海外研發(fā)中心，在國內(nèi)上海等城市也設(shè)立研發(fā)中心，匯集了全球尖汽車工程師、設(shè)計師和IT外籍專家，組建了全球化的萬人自主研發(fā)團(tuán)隊，過去由地域劣勢帶來的人才流失問題也得到了有效解決。

　　投資建議：公司作為自主品牌佼佼者，在歷史經(jīng)營中對車型及戰(zhàn)略布局有所取舍，也難免會存在一定的短板，但瑕不掩瑜，公司在優(yōu)勢板塊收獲更多，且過往發(fā)展中“所謂的短板”也將成為未來的潛力與機(jī)會之所。我們預(yù)計公司19年/20年歸母凈利潤分別為60.31億元/67.38億元，目前股價對應(yīng)19/20年動態(tài)估值13倍/12倍。目前雖然汽車行業(yè)整體銷量仍然低迷，但公司前四個月銷量逆勢堅挺，此外行業(yè)下半年需求將有望逐步復(fù)蘇，進(jìn)而為具備規(guī)模優(yōu)勢的車企帶來高彈性，長城作為自主品牌領(lǐng)軍企業(yè)之一，我們將持續(xù)戰(zhàn)略推薦，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：乘用車銷量不達(dá)預(yù)期，降價促銷幅度大于預(yù)期

　　欣旺達(dá)(300207)深度報告：從消費pack龍頭到動力新星，大客戶開啟公司動力元年

　　全球消費類模組龍頭，橫向拓展動力電池市場，潛力無限。公司1997年從消費pack起家，獲得國內(nèi)外主流企業(yè)的青睞，目前為國內(nèi)消費模組龍頭，全球市占率近25%。2011年拓展動力pack業(yè)務(wù)，2015年開始動力電芯研發(fā)，憑借多年動力pack和BMS基礎(chǔ)，2019年進(jìn)入國內(nèi)一線車企吉利、海外車企雷諾日產(chǎn)供應(yīng)鏈，從消費模組龍頭逐步成長為動力電池新秀。公司不斷開拓鋰電行業(yè)新利潤點，打造鋰電航母，18年營收203.4億元，09-18年復(fù)合增速52%。

　　動力電池產(chǎn)能釋放+成功切入一線車企供應(yīng)鏈，公司享受二線電池企業(yè)崛起紅利。市場優(yōu)質(zhì)三元動力電池產(chǎn)能不足，且供應(yīng)集中，車企急于培養(yǎng)二供。欣旺達(dá)15年成立動力電芯研發(fā)院，核心團(tuán)隊來自ATL等知名電池企業(yè)，研發(fā)人員超800人。公司經(jīng)過3年時間研發(fā)沉淀，18年開始發(fā)力動力電池市場，產(chǎn)品為高性能方形三元，19年初成功切入吉利供應(yīng)鏈，吉利評價高，2季度將開始大量配套吉利帝豪EV；海外市場已拿到雷諾大單，并積極拓展歐洲等車企。產(chǎn)能方面二季度末再投2gwh，屆時產(chǎn)能達(dá)4gwh，同時公司在南京規(guī)劃30gwh，擬投資120億，首期8gwh將于19年底開始陸續(xù)投產(chǎn)。18年公司動力電池出貨量0.2gwh，主要配套柳汽。19年預(yù)期受吉利、柳汽、云度需求拉動，出貨量有望達(dá)到2gwh以上，19年預(yù)計盈虧平衡。

　　手機(jī)PACK業(yè)務(wù)全球第一，自供電芯+異形電芯提高單機(jī)利潤。公司手機(jī)電池Pack全球市占率20-25%，與德賽電池(000049)穩(wěn)居全球前二，是蘋果、華為、oppo、小米、vivo等的主供應(yīng)商，滲透率25-40%左右，品牌認(rèn)可度極高。全球手機(jī)銷量已連續(xù)負(fù)增長，預(yù)計2020年5G時代帶來，有望扭轉(zhuǎn)手機(jī)銷量增速。同時，公司關(guān)注內(nèi)生式增長，自供電芯提升毛利率，18年自供電芯比例達(dá)到10%，板塊毛利率15.35%，同比提升2.1個百分點，預(yù)計19年進(jìn)一步提升至20%左右，進(jìn)一步提升毛利率。

　　筆電業(yè)務(wù)延續(xù)高增長態(tài)勢，智能硬件綁定小米生態(tài)鏈穩(wěn)定增長。軟包電池目前在筆記本電池中份額約75%，預(yù)計未來兩年提升至90%，公司將繼續(xù)享受產(chǎn)業(yè)鏈軟包替換帶來的產(chǎn)業(yè)鏈由臺 灣轉(zhuǎn)移至內(nèi)陸的紅利。目前公司已經(jīng)供應(yīng)蘋果、小米等筆記本，預(yù)計該業(yè)務(wù)今年收入增長70%達(dá)到35億左右。小米生態(tài)鏈為全球最大智能硬件平臺，即將引來大增長，而公司作為小米核心供應(yīng)商，有望同步受益，18年智能硬件板塊營收30.6億，同比增長308%，預(yù)計未來三年板塊規(guī)模維持30%以上增速。

　　盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計公司2019-21年凈利潤為10.26/14.89/21.08億元，EPS為0.66/0.96/1.36元，對應(yīng)PE為19.29/13.30/9.39倍?？紤]到公司是鋰電模組龍頭，有良好技術(shù)儲備，動力電芯客戶進(jìn)展順利，我們給予公司2019年28倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價18.5元，首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：電池及材料價格波動、行業(yè)競爭加劇。

　　?？低曋悄芪锫?lián)、物信融合，安防龍頭再啟航

　　投資邏輯

　　安防龍頭，短期業(yè)績波動不影響長期向好趨勢：公司是全球安防行業(yè)龍頭，圍繞AICloud架構(gòu)，完成了邊緣節(jié)點、邊緣域、云中心的核心產(chǎn)品布局，正在從安防綜合服務(wù)商走向以視頻為核心的物聯(lián)網(wǎng)解決方案提供商。公司深入布局AI+安防及4K高清視頻監(jiān)控，未來有望積極受益。公司汽車電子、智能家居、機(jī)器人、無人機(jī)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)取得了快速發(fā)展，未來三年有望持續(xù)。受到中美貿(mào)易摩擦、國內(nèi)安防項目延遲等因素影響，公司營收增速放緩、費用增大、匯兌損失加大，2019年Q1凈利潤同比下滑了15.41%，我們認(rèn)為，公司具有深厚的技術(shù)積累、較強(qiáng)的創(chuàng)新能力和優(yōu)秀的管理能力，短期業(yè)績波動不影響長期向好格局。

　　安防產(chǎn)業(yè)穩(wěn)健增長，中國增速高于全球，人均攝像頭數(shù)量仍有成長空間：全球安防產(chǎn)業(yè)穩(wěn)健增長，2017年全球安防產(chǎn)業(yè)總收入2570億美元，同比增長8.9%，預(yù)計2018年達(dá)到2758億美元，同比增長7.3%。；中國是全球最大的安防市場，2018年中國安防市場規(guī)模達(dá)到6970億元，約占全球的40.1%，中安協(xié)預(yù)測，到2020年，中國安防市場規(guī)模將達(dá)到8000億元，年增長率在10%以上。以每千人擁有的視頻監(jiān)控數(shù)量作為指標(biāo)，當(dāng)前我國一線城市北上廣深四地的千人均監(jiān)控攝像機(jī)數(shù)量均值約為41臺，為美國均值的43%；二三線城市為美國均值的十分之一，我國人均攝像頭數(shù)量仍有較好成長空間。

　　AI助力，安防行業(yè)煥發(fā)新的生機(jī)與活力：人工智能能較好的滿足安防行業(yè)海量數(shù)據(jù)(603138)以及事前預(yù)防、事中響應(yīng)、事后追查的需求，安防是人工智能最理想的落地行業(yè)之一，2017年人工智能市場中，計算機(jī)視覺位居第一，占比達(dá)到37%，而在計算機(jī)視覺應(yīng)用中，安防占比高達(dá)68%。智能安防云邊結(jié)合大勢所趨，基于AI的大數(shù)據(jù)挖掘、云邊計算、大規(guī)模學(xué)習(xí)將大有可為。中國安防領(lǐng)域AI滲透率還不高，智能攝像頭應(yīng)用率僅為1%，預(yù)測未來將加速滲，2017年中國AI+安防市場規(guī)模為39.5億元，預(yù)計2018年達(dá)到135億元，2020年達(dá)到453億元，從2017年到2020年CAGR達(dá)到125.5%。

　　超高清視頻產(chǎn)業(yè)發(fā)展計劃出臺，5G時代安防迎來發(fā)展新機(jī)遇：預(yù)計到2022年，我國超高清視頻產(chǎn)業(yè)總體規(guī)模超過4萬億元。4K超高清市場的快速發(fā)展，將給安防產(chǎn)業(yè)帶來新一輪機(jī)遇，4K監(jiān)控是一個整體系統(tǒng)，從前端采集編碼到網(wǎng)絡(luò)傳輸，再到后端解碼、存儲以及顯示，都需要配套產(chǎn)品。?？低瞥隽?K星光級攝像機(jī)組成的系統(tǒng)方案，產(chǎn)品線齊全，產(chǎn)品自身具有深度智能功能，通過邊緣計算，引爆AI智能應(yīng)用。目前已經(jīng)完成了欽州北威之眼、陸家嘴等項目，我們看好?？?K解決方案，隨著超高清視頻技術(shù)的進(jìn)一步推進(jìn)，未來有望實現(xiàn)快速增長。

　　估值與投資建議

　　預(yù)測公司2019-2021年凈利潤分別為127.0、153.0及183.2億元，EPS分別為1.36、1.63、1.96元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為20.6、17.1、14.3倍。我們給予公司2019年28倍估值，目標(biāo)價38.1元。

　　風(fēng)險

　　安防行業(yè)增速放緩，政府項目顆粒度變大，決策周期長，中美貿(mào)易摩擦，出口增長存在不確定性，華為、阿里等巨頭進(jìn)入，競爭進(jìn)一步加劇，AI、超高清滲透不達(dá)預(yù)期。

　　完美世界(002624)2018年影視業(yè)務(wù)高速增長，2019年游戲業(yè)務(wù)將帶來彈性

　　事件：公司近日發(fā)布2018年年報和2019年1季報，公司2018年全年實現(xiàn)營業(yè)收入80.34億元，同比增長1.31%，歸母凈利潤17.06億元，同比增長13.38%，EPS為1.30元。公司2019年1季度實現(xiàn)營業(yè)收入20.42億元，同比增長13.26%，歸母凈利潤4.86億元，同比增長34.95%，EPS為0.37元。

　　影視業(yè)務(wù)支撐公司2018年業(yè)績增長，2019年將進(jìn)入平穩(wěn)期。2018年是公司影視業(yè)務(wù)爆發(fā)的一年，僅電視劇業(yè)務(wù)就取得了55%的高速增長。在不計入院線業(yè)務(wù)的情況下，公司影視業(yè)務(wù)整體增速高達(dá)48.7%。相比于2018年的高速增長，2019年以及未來兩年公司影視業(yè)務(wù)將步入平穩(wěn)期，我們預(yù)計公司電視劇業(yè)務(wù)未來兩年將維持3%-5%的增長。

　　2018年游戲業(yè)務(wù)受政策影響較大，2019年將為公司提供彈性。由于2018年4月以來游戲版號暫停，公司2018年全年僅僅推出了《輪回決》、《烈火如歌》以及《武林外傳》三款產(chǎn)品。公司2019年將有《完美世界手游》、《云夢四時歌》和《我的起源》等重磅產(chǎn)品推出。TI9聯(lián)賽的舉辦也將助力公司STEAM中國的搭建，云游戲+Switch等新平臺的引入有利于公司的精品化游戲推廣。

　　公司股票回購計劃將會繼續(xù)實施，貨幣資金余額較2018年3季度有較大增長。截至2019年5月7日，公司累計回購股份18，168，593股，占公司總股本的1.38%?；刭徔偨痤~為448，546，742元。公司2019年1季報資產(chǎn)負(fù)債表上貨幣資金余額為46.87億元，環(huán)比增加10.83%，減去公司短期+長期借款，尚余27.68億元。

　　由于受到游戲行業(yè)政策的影響，公司2018年EPS略低于我們前次的預(yù)測，我們預(yù)測公司2019-2021年的EPS分別為1.636元、1.907元和2.198元，對應(yīng)的PE為16.63倍、14.26倍和12.37倍?？紤]到公司的龍頭地位，給予公司“買入“的評級，根據(jù)FCFE模型，公司兩年目標(biāo)價為40.97。

　　風(fēng)險提示：文化產(chǎn)業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險。