【崇達(dá)技術(shù)(002815)、股吧】收購普諾威35%股權(quán)，成立南通崇達(dá)進(jìn)軍IC載板

　　事件：2019 年 5 月 29 日，崇達(dá)技術(shù)(002815)與石河子市同威鑫泰股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)于簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，公司擬以自有資金 8,223.717 萬元的價(jià)格收購?fù)翁┏钟械慕K普諾威電子股份有限公司 35%股權(quán)。 以 2018 年審計(jì)報(bào)表計(jì)算，本次收購 PS 約 1.2X，PE 15X，PB 1.8X。

　　普諾威以電聲 PCB 見長。 普諾威成立于 2004 年，坐落于江蘇省昆山市千燈鎮(zhèn)民營經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)，主要產(chǎn)品為 MEMS、光模組、內(nèi)埋器件、 SMD、天線、精細(xì)線路、常規(guī)產(chǎn)品七大類產(chǎn)品，2018 年，MEMS PCB 營收 1.36 億元，占比 67%。 普諾威直接客戶包括【歌爾股份(002241)、股吧】(002241)、瑞聲科技、鈺鈦科技、敏芯微電子等國內(nèi)知名電聲元器件企業(yè)，間接客戶包括蘋果、華為、小米、 OPPO、 VIVO、三星、魅族、聯(lián)想等國際知名消費(fèi)類電子、通信終端企業(yè)。

　　外延加內(nèi)生，進(jìn)軍 IC 載板。 5 月 28 日，公司公告成立南通崇達(dá)子公司，將承載公司“半導(dǎo)體元器件制造及技術(shù)研發(fā)中心”的使命，并實(shí)現(xiàn)從 IC 載板躍遷至 IC 相關(guān)產(chǎn)業(yè)。 崇達(dá)技術(shù)收購普諾威 35%股權(quán)，實(shí)現(xiàn) MEMS 傳感器封裝基板的布局。

　　崇達(dá)技術(shù)逐步完善 PCB 產(chǎn)品線。 崇達(dá)技術(shù)以小批量 PCB 為主要產(chǎn)品，少量 HDI 產(chǎn)能主要位于江門崇達(dá)二期。 2018 年 7 月 3 日，公司公告以 1.8 億收購三德冠 20%股權(quán)。三德冠成立于 2003 年，面向全球客戶提供撓性線路板產(chǎn)品，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于手機(jī)、平板電腦、筆記本電腦和汽車等領(lǐng)域。 目前，崇達(dá)技術(shù)已形成多層 PCB、 HDI、 FPC、封裝基板的多產(chǎn)品線布局。

　　產(chǎn)能改造與成本控制同步，產(chǎn)能利用率維持高位。 2018 年產(chǎn)能擴(kuò)充至 343.50 萬平方米，同比增長 22.46%，新增產(chǎn)能主要來自江門崇達(dá)二期，公司整體產(chǎn)能利率 88%；江門崇達(dá)和大連崇達(dá)技改項(xiàng)目分別實(shí)現(xiàn)效益 3,367 萬元和 1,458 萬元。 2019 年新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)來自于江門一期、大連崇達(dá)技改項(xiàng)目，新廠區(qū)珠海崇達(dá)規(guī)劃的合計(jì) 640 萬平產(chǎn)能分三期建設(shè)，預(yù)計(jì)將于 2020 年迎來第一期投產(chǎn)。

　　維持盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)。 維持 2019/2020/2021 年?duì)I收預(yù)測(cè) 44/61/78 億元，2019/2020/2021 年歸母凈利潤預(yù)測(cè) 6.8/9.7/13.0 億元。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng) 2019 PE 僅 18X， ，維持買入評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)：PCB 下游景氣度不及預(yù)期，新產(chǎn)品客戶拓展不及預(yù)期。

　　利民股份威遠(yuǎn)并表在即，未來農(nóng)藥行業(yè)龍頭

　　事件：公司5月29日公告，新疆欣榮近日在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)完成私募投資基金備案。新疆欣榮在收購方案中以2億元受讓威遠(yuǎn)25%股權(quán)，利民以有限合伙人方式入股新疆欣榮，認(rèn)繳9500萬元，占出資總額的32.99%。

　　觀點(diǎn):

　　威遠(yuǎn)并表在即，公司將躍居行業(yè)前十。公司已于4月底通過國家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局對(duì)收購?fù)h(yuǎn)的反壟斷審查，此次基金備案完成，意味著近期可進(jìn)行對(duì)資產(chǎn)的付款交割等工作。威遠(yuǎn)為國內(nèi)阿維菌素、草銨膦、嘧菌酯優(yōu)勢(shì)企業(yè)，與公司產(chǎn)品及渠道協(xié)同互補(bǔ)效應(yīng)顯著，2018年威遠(yuǎn)與公司農(nóng)藥銷售額分別為16.07億、14.97億元，分別列行業(yè)第28、31位，并表后公司行業(yè)地位將大幅提升?？紤]到公司已進(jìn)入新產(chǎn)能快速投放期、威遠(yuǎn)技改與新產(chǎn)能發(fā)展空間極大，預(yù)測(cè)利民19-20年備考收入將達(dá)38億、46億元，躍居農(nóng)藥行業(yè)前十。

　　主要產(chǎn)品價(jià)格高企，公司仍處于高景氣發(fā)展階段。盡管化工行業(yè)價(jià)格指數(shù)持續(xù)下滑，但公司主要產(chǎn)品持續(xù)高景氣，百菌清價(jià)格維持5.5萬元/噸，響水爆炸事件推動(dòng)硝磺草酮價(jià)格漲至26萬元/噸，分別較18年均價(jià)增長7%、23%，同時(shí)19年將新增1萬噸代森類產(chǎn)品、500噸苯醚甲環(huán)唑、1萬噸水基化制劑產(chǎn)能，預(yù)計(jì)今年公司將繼續(xù)量價(jià)齊升，凈利持續(xù)快速增長。

　　維持“買入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司19-20年凈利分別為2.99億、3.87億元，EPS為1.06元、1.37元，PE為13倍、10倍。如按威遠(yuǎn)6月并表測(cè)算，公司19-21年凈利分別為3.56/5.03/6.35億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為11/8/6倍。公司技術(shù)與環(huán)保優(yōu)勢(shì)顯著，業(yè)績保持快速增長，目前估值明顯偏低，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新增產(chǎn)能釋放不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

　　安琪酵母安琪利潤波動(dòng)的三大周期：糖價(jià)、糖蜜與產(chǎn)能建設(shè)

　　安琪酵母(600298)在國內(nèi)酵母行業(yè)市占率約55%，明顯高于樂斯福以及AB馬利兩大國際巨頭；在全球市占率約為16%，位居行業(yè)第三，仍有拓展空間。安琪酵母作為中國最大的酵母生產(chǎn)商，近年來增長率均在15%以上，營收增長穩(wěn)定。但是公司的利潤波動(dòng)較大，主要受四方面影響：糖價(jià)、糖蜜采購價(jià)格、新建產(chǎn)能折舊攤銷、匯率。

　　1.糖價(jià)周期：糖價(jià)顯著以6年為一個(gè)完整周期，目前正處于糖價(jià)周期底部，2020年有望反轉(zhuǎn)。隨著公司減少對(duì)新疆農(nóng)墾現(xiàn)代糖業(yè)的持股比例，并且吸收合并赤峰糖廠，投資收益對(duì)于凈利潤的影響略有減少。綜合來看，糖價(jià)周期的波動(dòng)范圍約為-40%至+40%，對(duì)于公司凈利潤率的影響為-1.2%至+1.2%。

　　2.糖蜜周期：供給端來看，糖蜜的供應(yīng)量隨糖價(jià)變動(dòng)具有周期性，但浮動(dòng)較小，年均波動(dòng)不超過3.5%。需求端來看，酵母對(duì)于糖蜜需求相對(duì)固定，而酒精及其他需求長期呈減少態(tài)勢(shì)。所以我們預(yù)計(jì)19/20榨季糖蜜價(jià)格仍然穩(wěn)中有降，20/21榨季糖蜜價(jià)格略有回升。近年來，糖蜜價(jià)格波動(dòng)范圍為-24%至12%，對(duì)于公司凈利潤率的影響為5%至-2.5%。

　　3.產(chǎn)能建設(shè)周期：公司的產(chǎn)能建設(shè)密集期一般相隔5年以上，近年來有加快的趨勢(shì)。從安琪公司的折舊方法來看，前5年是折舊的集中期，之后折舊攤銷相對(duì)減少。新增折舊的變化范圍約在-5%至50%，對(duì)于凈利潤率的影響約為0-1.8%。

　　4.匯率及其他：匯率方面，本位幣貶值利好公司利潤，人民幣兌美元影響最大。安琪作為龍頭具有提價(jià)權(quán)，去年10月針對(duì)國內(nèi)商品提價(jià)，利好19年利潤。目前伊犁限產(chǎn)有所恢復(fù)，同樣促進(jìn)利潤率的上升。另外，公司的管理激勵(lì)有望實(shí)施，綁定高管利益。

　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2019-2021年EPS分別為1.26、1.56、1.85元，對(duì)應(yīng)PE為23倍、18倍、16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格變動(dòng)；銷售不及預(yù)期。

　　錦江股份境內(nèi)承壓，境外亮眼

　　事件：

　　錦江股份(600754)發(fā)布2019年4月經(jīng)營數(shù)據(jù)，境內(nèi)酒店RevPAR同減4.7%，境外酒店RevPAR同增5.4%。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　境內(nèi)承壓，境外亮眼。4月境內(nèi)酒店RevPAR同減4.7%(中高端-8. 6%/經(jīng)濟(jì)型-12. 3%)，整體入住率下降6.0 pct(中高端-5.7pct/經(jīng)濟(jì)型-7.1 pct)，房價(jià)同增2.7%(中高端-2. 1%，經(jīng)濟(jì)型-3. 9%)。4月境外酒店RevPAR同增5.4%(入住率同增2.9 pct、平均房價(jià)同增O.9%)：其中境外中端門店(Golden Tulip系列)RevPAR同增13.4%(入住率提升5.4 pct、平均房價(jià)同增3.6%)，境外經(jīng)濟(jì)型門店RevPAR同增2.0%(入住率提升1.4pct、平均房價(jià)提升0.1%)。宏觀經(jīng)濟(jì)壓力&18年4月高基數(shù)影響，公司境內(nèi)門店數(shù)據(jù)承壓；境外門店在18生低基數(shù)上反彈，4月數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼。貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)背景下后續(xù)趨勢(shì)具有不確定性，但基數(shù)角度看5月酒店數(shù)據(jù)有望企穩(wěn)，下半年低基數(shù)上有望反轉(zhuǎn)。

　　開店強(qiáng)勁，新增門店主要來自中端加盟店。4月凈開業(yè)門店85家(經(jīng)濟(jì)型/中高端分別凈開-15家/100家)，凈簽約門店188家(經(jīng)濟(jì)型一4家/中高端192家)。新增門店主要來自中端，門店結(jié)構(gòu)加速升級(jí)。截至2019年4月，公司門店數(shù)合計(jì)7716家，其中經(jīng)濟(jì)型4949家/占比64. 1%、中端門店2767家/占比35.9%；公司儲(chǔ)備店3724家，其中經(jīng)濟(jì)型974家/占比26.2%，中高端2750家/占比73.8%。

　　投資建議：從成長空間看，開店提速(量)、結(jié)構(gòu)優(yōu)化(價(jià))、輕資產(chǎn)擴(kuò)張(利潤率提升)路徑不變，酒店龍頭長期成長確定性強(qiáng)；短期估值雖受RevPAR邊際增速壓制，但待RevPAR數(shù)據(jù)企穩(wěn)反轉(zhuǎn)，酒店龍頭有望迎來估值與業(yè)績共振。錦江資源優(yōu)渥，品牌豐富、開店強(qiáng)勢(shì)；未來整合持續(xù)推進(jìn)，費(fèi)用率有望改善，釋放盈利空間。預(yù)計(jì)公司19-21年?duì)I收分別為150.96億/158.02億/165.79億，歸母凈利潤分別為11.59億/14.17億/17.05億，對(duì)應(yīng)PE分別為21倍/17倍/14倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，整合不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

　　洋河股份品質(zhì)升級(jí)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高端產(chǎn)品放量

　　事件：我們參加了公司2018年股東大會(huì)，并于管理層進(jìn)行了交流。

　　品質(zhì)升級(jí)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，夢(mèng)之藍(lán)放量增長。公司重視藍(lán)色經(jīng)典系列的發(fā)展，近年來在海天夢(mèng)的基礎(chǔ)上，推出了更高端的手工班系列，并于近年年初成立高端品牌事業(yè)部，聚焦夢(mèng)3、夢(mèng)6、夢(mèng)9和手工班。2018年夢(mèng)之藍(lán)增長超過50%,按銷售口徑計(jì)算夢(mèng)系列已進(jìn)入百億俱樂部，達(dá)到公司收入的30%以上。2019年公司將重點(diǎn)圍繞消費(fèi)者互動(dòng)、品牌塑造和領(lǐng)袖培育做文章，預(yù)計(jì)全年夢(mèng)系列增長也將在30%以上，繼續(xù)做大夢(mèng)之藍(lán)單品。此外在品質(zhì)方面，公司對(duì)海之藍(lán)與天之藍(lán)也進(jìn)行了相應(yīng)的升級(jí)，新版海之藍(lán)增加了20%天之藍(lán)年份酒，新版天之藍(lán)增加了20%的夢(mèng)3年份酒，通過品質(zhì)的提升增強(qiáng)中檔產(chǎn)品競爭力，也使產(chǎn)品的提價(jià)被市場(chǎng)更好的接受。

　　省外市場(chǎng)勢(shì)頭良好，深度全國化戰(zhàn)略可期。公司自2009年起目標(biāo)即直指深度全國化，通過近10年的發(fā)展，省外市場(chǎng)占比從2009年的20%提升至2018年的50%。目前公司在省外設(shè)置有23個(gè)大區(qū)、380個(gè)辦事處，省外經(jīng)銷商數(shù)量占比超過70%。在中長期省外規(guī)劃中，公司指出將在組織層面、品質(zhì)層面、渠道層面和區(qū)域?qū)用娑喙荦R下，有望通過未來3年的省外深耕將省外市場(chǎng)占比提高至70%以上。面對(duì)省內(nèi)市場(chǎng)競爭加劇的狀況，公司表示洋河在品牌積淀和品質(zhì)上仍有較大優(yōu)勢(shì)，也將保持長期形成營銷和渠道能力，進(jìn)一步深耕細(xì)作并提高渠道利差，在省內(nèi)高基數(shù)的基礎(chǔ)上保持良性增長。

　　千億規(guī)劃，品牌先行。為實(shí)現(xiàn)千億長期目標(biāo)，公司認(rèn)為首先需要做好品牌，做中低端產(chǎn)品可以靠渠道力，但是做高端產(chǎn)品品牌則是決定因素，這也是公司做好洋河與雙溝雙品牌的動(dòng)力之所在。公司認(rèn)為海之藍(lán)將支撐200億收入，天之藍(lán)有望支撐100-200億收入，夢(mèng)3支撐有望100-200億，現(xiàn)有品牌是完全有能力支撐公司千億目標(biāo)。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)2019-2021年EPS為6.30元/7.30元/8.26元，對(duì)應(yīng)PE為18.7X/16.1X/14.2X，維持對(duì)公司的“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全國化進(jìn)度低于預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩

　　古井貢酒雙品牌雙百億推進(jìn)，5年再造新古井

　　事件：2019年5月20日，我們參加公司2018年度股東大會(huì)后的投資者交流，與公司領(lǐng)導(dǎo)交流18年經(jīng)營情況以及19年業(yè)績展望。

　　省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)速度快，規(guī)劃古8以上占比達(dá)到40%。近年來隨著省內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長及消費(fèi)升級(jí)，白酒主流價(jià)格帶持續(xù)上移，從2010年80元左右持續(xù)提升至當(dāng)前近200元。安徽中合肥市場(chǎng)目前主流產(chǎn)品為古8,古16及以上產(chǎn)品占比較高，隨著合肥周邊城市消費(fèi)能力提升，安徽主流價(jià)格帶有望達(dá)到200元以上。公司年份原漿系列價(jià)格帶清晰，產(chǎn)品不斷往次高端和高端推進(jìn)，目前古8及以上產(chǎn)品占比25%,預(yù)計(jì)3-5年有望提升至40%。同時(shí)由于次高端及以上白酒費(fèi)用率較渠道投放費(fèi)用率低，隨著結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)費(fèi)用率有望穩(wěn)步下行。

　　整體庫存良性，未來省內(nèi)省外規(guī)模比重有望達(dá)到6:4。19年1季度終端動(dòng)銷較好，春節(jié)后終端備貨意愿較高，目前渠道處于安全庫存范圍內(nèi)。從省內(nèi)省外看，18年省內(nèi)完成情況較好，規(guī)模占比約70%,省外全國化拓展逐步改善，河南18年逐步調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步打開市場(chǎng)局面；湖北黃鶴樓18年?duì)I收8.66億完成業(yè)績承諾，預(yù)計(jì)19年仍將繼續(xù)穩(wěn)步增長。省外市場(chǎng)未來將在組織結(jié)構(gòu)和費(fèi)用投放上有所調(diào)整，規(guī)劃目標(biāo)是未來省外占比能達(dá)到40%,省內(nèi)規(guī)模超過100億。

　　雙品牌雙百億戰(zhàn)略，再造一個(gè)新古井。公司作為老八大名酒之一，品牌品質(zhì)突出，18年完成集團(tuán)百億目標(biāo)后又提出后百億戰(zhàn)略，雙品牌推進(jìn)下進(jìn)軍次高端市場(chǎng)。我們認(rèn)為，隨著省內(nèi)市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)及渠道下沉快速發(fā)展，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望穩(wěn)步提升，市占率也將遠(yuǎn)超省內(nèi)其他競爭對(duì)手，盡享省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)利好。省外市場(chǎng)將持續(xù)進(jìn)行消費(fèi)者認(rèn)知教育，持續(xù)費(fèi)用投放保證穩(wěn)健發(fā)展，隨著河南、湖北、江蘇、河北等市場(chǎng)的持續(xù)擴(kuò)張，省外業(yè)務(wù)占比有望達(dá)到公司目標(biāo)。

　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司2019-2021年歸母凈利潤為22.55億元、28.51億元和34.79元，EPS為4.48元、5.66元和6.91元，市盈率分別為24倍、19倍、16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)，全國化擴(kuò)張不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。

　　欣旺達(dá)動(dòng)力再下一城，客戶持續(xù)突破

　　事件：5月30日，公司公告稱于近日收到易捷特發(fā)出的供應(yīng)商定點(diǎn)通知書，公司被指定為易捷特X項(xiàng)目待開發(fā)的動(dòng)力電池供應(yīng)商，承擔(dān)起開發(fā)工作，相關(guān)車型未來六年(2020-2025年)的需求預(yù)計(jì)36.6萬臺(tái)，該產(chǎn)品采用公司自主開發(fā)的電芯方案和動(dòng)力電池系統(tǒng)解決方案。

　　動(dòng)力電芯接連獲得大廠背書，產(chǎn)能擴(kuò)張、出貨量可期：公司19年進(jìn)入到國內(nèi)主流車企吉利的供應(yīng)鏈中，國內(nèi)客戶覆蓋吉利、東風(fēng)柳汽、小鵬、云度等，上半年公司2GWh產(chǎn)能投產(chǎn)順利。下半年，公司產(chǎn)能將達(dá)到4GWh，全年平均有望達(dá)到3Gwh的產(chǎn)能和出貨量。此外，公司計(jì)劃投資120億元在南京建設(shè)30GWh動(dòng)力電池項(xiàng)目，其中一期包含8GWh電芯和8GWhPACK產(chǎn)線，建成后將加速產(chǎn)能擴(kuò)張。4月份公司公告與雷諾-日產(chǎn)七年車型供應(yīng)計(jì)劃、近日與易捷特(雷諾、日產(chǎn)、東風(fēng)合資公司)的項(xiàng)目定點(diǎn)均代表了國際客戶對(duì)于公司動(dòng)力電芯的認(rèn)可，未來幾年公司出貨量有望伴隨產(chǎn)能擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)高增長。

　　消費(fèi)PACK短期小幅影響，客戶廣泛總體可控：公司PACK業(yè)務(wù)是公司營收與業(yè)績貢獻(xiàn)主力。18年，PACK實(shí)現(xiàn)159億元營收，其中手機(jī)PACK占比約81%、PC占比約19%。公司客戶覆蓋蘋果、華為、小米、OPPO、VIVO等各大廠商，全球市占率持續(xù)提升。今年對(duì)華為供貨或有影響，但是公司通過開拓更多客戶，未來有望逐漸平滑該影響，實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)PACK產(chǎn)品的持續(xù)穩(wěn)定增長。

　　消費(fèi)電芯發(fā)展順利，有望實(shí)現(xiàn)高增長：公司于14年收購東莞鋰威向上游布局電芯業(yè)務(wù)。當(dāng)前，公司已陸續(xù)進(jìn)入到小米、華為、VIVO、OPPO等客戶供應(yīng)鏈中，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。未來，隨著下游廠商逐步降低對(duì)ATL的依賴，包括欣旺達(dá)(300207)在內(nèi)的二線主力將獲得更高的份額，公司也在不斷擴(kuò)產(chǎn)應(yīng)對(duì)下游提升的需求訂單。

　　投資建議：給予買入-A投資評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)16.50元。我們預(yù)計(jì)公司2019年-2021年?duì)I收增速分別為37%、32%、30%，歸母凈利潤增速分別為45%、62%、35%，EPS分別為0.66、1.06、1.43。給予公司買入-A評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)為16.50元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：動(dòng)力客戶導(dǎo)入不及預(yù)期，產(chǎn)線建設(shè)不及預(yù)期，消費(fèi)電子需求或銷量不及預(yù)期

　　新華保險(xiǎn)值歸高處，與眾不同

　　主要結(jié)論：聚焦健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，未來或一片坦途

　　新華保險(xiǎn)(601336)近年來積極轉(zhuǎn)型，聚焦健康險(xiǎn)。圍繞新華保險(xiǎn)，本篇報(bào)告主要回答以下幾個(gè)問題：(1)聚焦健康險(xiǎn)賽道值不值?(2)新華保險(xiǎn)在該賽道目前走得有多好，未來的上升空間如何?(3)優(yōu)秀的健康險(xiǎn)企業(yè)是怎樣的?我們首先重點(diǎn)闡述行業(yè)未來的發(fā)展空間，然后聚焦新華保險(xiǎn)，回顧企業(yè)近年的轉(zhuǎn)型歷史，闡述其轉(zhuǎn)型之后的投資價(jià)值，并探討與優(yōu)秀的同業(yè)相比新華保險(xiǎn)的優(yōu)勢(shì)何在。

　　行業(yè)：商業(yè)健康險(xiǎn)賽道的投資價(jià)值與眾不同

　　我國商業(yè)健康險(xiǎn)行業(yè)剛剛起步，覆蓋程度低，同時(shí)政策環(huán)境友好，行業(yè)未來的上升空間巨大。參考國外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，商業(yè)健康險(xiǎn)賽道的價(jià)值不同一般，其本質(zhì)在于商業(yè)健康險(xiǎn)賽道擁有其他行業(yè)無法媲美的價(jià)值：(1)網(wǎng)絡(luò)價(jià)值以及(2)主動(dòng)管理價(jià)值，并最終形成業(yè)務(wù)的價(jià)值閉環(huán)。健康險(xiǎn)企業(yè)銷售健康險(xiǎn)產(chǎn)品，然后通過保單令客戶保持相當(dāng)?shù)恼承?，以積累龐大的客戶群落，形成網(wǎng)絡(luò)價(jià)值，然后利用網(wǎng)絡(luò)價(jià)值介入相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，實(shí)現(xiàn)賠付端的主動(dòng)管理，并同時(shí)提升保險(xiǎn)產(chǎn)品的吸引力，以進(jìn)一步積累客戶數(shù)量，提升網(wǎng)絡(luò)價(jià)值，最終形成價(jià)值閉環(huán)。

　　公司：聚焦健康險(xiǎn)賽道，龍頭地位堅(jiān)實(shí)

　　新華保險(xiǎn)作為典型的壽險(xiǎn)龍頭企業(yè)，成長一路曲折，但終究披荊斬棘，實(shí)現(xiàn)了業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型以及戰(zhàn)略的聚焦，龍頭地位依然堅(jiān)固。展望未來，我們認(rèn)為新華保險(xiǎn)的關(guān)鍵優(yōu)勢(shì)在于以下逐步遞進(jìn)的三個(gè)方面：(1)匯金的入主以及A+H的同步上市，資本實(shí)力堅(jiān)實(shí)；(2)布局于全國的銷售團(tuán)隊(duì)已然實(shí)現(xiàn)了戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型；(3)戰(zhàn)略清晰，賽道優(yōu)質(zhì)，業(yè)務(wù)基礎(chǔ)堅(jiān)實(shí)，未來發(fā)展空間不可限量。

　　投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)

　　我們保守預(yù)測(cè)新華保險(xiǎn)在2019/2020年的每股對(duì)應(yīng)內(nèi)含價(jià)值分別為65.61/77.97元，同時(shí)預(yù)測(cè)2019年的P/EV保持至少保持在1.2-1.3倍，2020年的P/EV保持在1.2-1.3倍，則新華保險(xiǎn)在2019年對(duì)應(yīng)的股價(jià)為78.73-85.29元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　戰(zhàn)略更改；宏觀形勢(shì)動(dòng)蕩；行業(yè)的競爭環(huán)境更趨嚴(yán)厲。

　　再升科技動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：攜手MP公司，拓展AGM隔板歐美市場(chǎng)

　　【評(píng)論】

　　聯(lián)手MP公司， AGM隔板歐美市場(chǎng)有望快速拓展。 MP公司作為全球PE電池隔板領(lǐng)先的企業(yè)，在歐美市場(chǎng)擁有深厚的渠道資源和品牌知名度。 公司此次與MP公司達(dá)成AGM隔板在歐美地區(qū)的長期排他性獨(dú) 家銷售框架協(xié)議， MP公司將協(xié)助公司AGM隔板銷往歐美等主要市場(chǎng)，并爭取達(dá)到備忘錄約定的目標(biāo)銷售量。此次合作一方面有助于協(xié)助公司快速拓展歐美啟停電池高端市場(chǎng)，一方面也有利于公司不斷改善和提升產(chǎn)品品質(zhì)。

　　產(chǎn)能持續(xù)提升，保障業(yè)績快速增長。 募投項(xiàng)目中新建2.5萬噸微纖維玻璃棉項(xiàng)目于去年年底建設(shè)完成，近期已完全投產(chǎn)。預(yù)計(jì)19年產(chǎn)出將達(dá)到7萬噸左右，同比提升約2萬噸。 濾紙產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)到約9000噸，我們測(cè)算實(shí)際產(chǎn)出較18年提升約1000多噸。芯材及AGM隔板仍在持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，新投產(chǎn)的玻纖棉原料預(yù)計(jì)大部分將用來擴(kuò)產(chǎn)芯材及隔板產(chǎn)品。

　　需求仍處于高速增長窗口期。 干凈空氣領(lǐng)域： 未來三年仍是電子廠新建廠項(xiàng)目集中建設(shè)期， 我們測(cè)算未來三年在建及規(guī)劃電子廠新建廠項(xiàng)目將帶動(dòng)潔凈室工程投資約2360億元，帶動(dòng)過濾材料市場(chǎng)需求約120億元，較現(xiàn)有市場(chǎng)規(guī)模數(shù)倍增長。 同時(shí)受益于材料國產(chǎn)化替代加速，有望通過提高在悠遠(yuǎn)凈化設(shè)備中的濾紙自供比例，實(shí)現(xiàn)在電子廠新建廠項(xiàng)目上的快速拓展。 高效節(jié)能領(lǐng)域： VIP板較傳統(tǒng)的聚氨酯材料，相同保溫層厚度可節(jié)能10%-30%。隨著VIP板與聚氨酯材料成本差異不斷縮小(目前每臺(tái)冰箱VIP板成本約高出20-30元)， VIP板的應(yīng)用滲透率提升預(yù)計(jì)會(huì)加速(當(dāng)前滲透率僅約3%)。

　　開展股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，彰顯管理層信心。 5月8日，公司公告了2019年期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。擬向公司董事、管理人員及核心技術(shù)、業(yè)務(wù)骨干共171人授予股票期權(quán)， 占總股本的3.24%，行權(quán)價(jià)為6.78元/股。行權(quán)條件為以2018年扣非歸母凈利潤為基數(shù)， 2019、 2020和2021年業(yè)績?cè)鏊俜謩e不低于25%、 50%和80%， 充分顯示出了管理層對(duì)公司發(fā)展的信心。

　　我們預(yù)計(jì)公司19/20/21年?duì)I業(yè)收入分別為14.15/17.49/20.71億元,歸母凈利潤分別為2.15/2.84/3.36億元,EPS分別為0.31/ 0.40/0.48元,對(duì)應(yīng)PE為24/18/15倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　【 風(fēng)險(xiǎn)提示】

　　維艾普股權(quán)收購訴訟發(fā)酵升級(jí)；市場(chǎng)拓展不及預(yù)期；

　　產(chǎn)能投放不及預(yù)期；天然氣價(jià)格大幅波動(dòng)。

　　比音勒芬回購基礎(chǔ)上再推員工持股計(jì)劃，彰顯發(fā)展信心

　　事件：公司公布第二期員工持股計(jì)劃草案， 擬籌集 1 億元認(rèn)購公司股份，覆蓋包括總經(jīng)理在內(nèi)的 6 名董監(jiān)高管以及不超過 894 名員工，存續(xù)期不超過 24 個(gè)月，限售期 12 個(gè)月。 本次員工持股計(jì)劃的股份來源為公司回購專用賬戶回購的 A 股股票，價(jià)格為回購均價(jià)。同時(shí)， 控股股東謝秉政先生承諾員工持股計(jì)劃到期變現(xiàn)后，若可分配員工最終金額低于認(rèn)購本金扣除借款利息后的金額，其將承擔(dān)差額補(bǔ)足的義務(wù)。

　　回購方面進(jìn)展方面： 公司于 1/9 披露擬以自有資金回購 5000 萬-1 億元股票，截至 5/10 已經(jīng)以 6775 萬元回購 186.3 萬股，回購均價(jià) 36.4 元/股， 目前仍剩余 3225 萬元可用于回購；本次在回購基礎(chǔ)上推出第二期員工持股計(jì)劃， 與員工分享公司成長紅利。

　　第一期員工持股計(jì)仍在存續(xù)期：公司第一期持股計(jì)劃 18/1/31 完成購買，成交均價(jià) 59.1 元/股，鎖定期于 19/1/30 結(jié)束，存續(xù)期至 2019/9/7?？紤]轉(zhuǎn)增股本和股息分派，該計(jì)劃共持有 287.8 萬股，持股成本估算約為 34.2元/股， 截至 19 年一季報(bào)尚未賣出，側(cè)面體現(xiàn)對(duì)公司業(yè)績信心。

　　產(chǎn)品力、渠道力、品牌力持續(xù)提升，收入、業(yè)績持續(xù)高歌猛進(jìn)的比音勒芬(002832)主品牌。 2018 年 Q1/Q2/Q3/Q4 以及 19Q1，公司收入同比增長30%/45%/46%/41%/27%，尤其 18H2 低迷消費(fèi)環(huán)境下仍展現(xiàn)出超預(yù)期高增長，主要得益于： 1)產(chǎn)品力持續(xù)提升： 2)渠道持續(xù)升級(jí)，門店數(shù)量增長的同時(shí)重視實(shí)施調(diào)位置、擴(kuò)面積店鋪改造計(jì)劃，注重精品店和大型體驗(yàn)店的打造。截至 2018 年公司終端門店 764 家( +112， +17%)，未來將繼續(xù)深挖一二線城市高端社區(qū)作為潛在市場(chǎng)，并將市場(chǎng)進(jìn)一步下沉到發(fā)展較快的三四線城市， 19 年預(yù)計(jì)主品牌繼續(xù)拓展 80 家門店，遠(yuǎn)期來看預(yù)計(jì)市場(chǎng)容量在 1500-2000 家。 3)品牌力持續(xù)提升，娛樂、賽事、事件營銷三管齊下。

　　度假旅游品牌威尼斯正式發(fā)布，瞄準(zhǔn)高端細(xì)分市場(chǎng)。 2018 年，公司推出度假旅游服飾品牌威尼斯，打造親子裝、情侶裝、家庭裝，滿足細(xì)分市場(chǎng)“功能性、設(shè)計(jì)感及拍照效果、家庭裝溫情體驗(yàn)以及時(shí)尚度”四大核心需求，價(jià)格帶較比音勒芬品牌低 50%左右，利于進(jìn)一步拓展公司客戶群體， 19 年兩季訂貨會(huì)反響良好，預(yù)計(jì)經(jīng)歷 2-3 年的培育期后將成為公司的全新增長點(diǎn)， 2019 年預(yù)計(jì)門店數(shù)量可增加 30-40 家左右，總數(shù)沖擊 80 家。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 預(yù)計(jì)公司 19/20/21 年利潤同增 41%/28%/27%至4.1/5.3/6.7 億元，對(duì)應(yīng) PE 21/17/13X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： 終端零售遇冷、展店不及預(yù)期、同店增長不及預(yù)期。