2020為什么全球股市還會(huì)繼續(xù)上漲

　　2019年的市場(chǎng)，投資者們和機(jī)構(gòu)可能都只猜到了開(kāi)頭，卻沒(méi)能猜到結(jié)局。

　　亮眼的2019過(guò)后，2020年的投資市場(chǎng)可能倍感肩上壓力?；ㄆ旆治鰩熣J(rèn)為今年全球股市仍然可能波動(dòng)向上，預(yù)期到年底可能有個(gè)位數(shù)的漲幅，不過(guò)今年投資市場(chǎng)的收益可能難以匹敵去年的表現(xiàn)。

　　吳晶晶/文

　　2019年的１月，全球投資市場(chǎng)剛剛從18年四季度的大跌中緩過(guò)氣來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)機(jī)立斷轉(zhuǎn)換方向，直接導(dǎo)致了一季度的大幅反彈。繼而2019年全年貿(mào)易摩擦、地緣政治等各類(lèi)消息面事件擾動(dòng)市場(chǎng)，直至四季度，貿(mào)易談判、英國(guó)退歐等事件有了積極的進(jìn)展，才再度推動(dòng)市場(chǎng)上行。總結(jié)全年，擔(dān)憂不斷，但市場(chǎng)依舊創(chuàng)出了本次周期以來(lái)幾乎是最亮眼的表現(xiàn)，而且?guī)缀跛写箢?lèi)資產(chǎn)都交出了優(yōu)異的年終成績(jī)單。MSCI環(huán)球指數(shù)全年漲幅接近25%，而在走了10年牛市之后，標(biāo)普500在2019年仍然以接近29%的漲幅收官，中國(guó)股市指數(shù)也毫不遜色。另外，傳統(tǒng)作為相對(duì)保守資產(chǎn)的債券在低利率環(huán)境中仍然獲得價(jià)格支撐。美國(guó)高收益?zhèn)笖?shù)、新興市場(chǎng)債券指數(shù)都創(chuàng)出了兩位數(shù)的漲幅。值得一提的是，在如此暢旺的市場(chǎng)環(huán)境中，黃金作為傳統(tǒng)避險(xiǎn)資產(chǎn)也取得了超過(guò)18%的漲幅。

　　如此亮眼的2019過(guò)后，2020年的投資市場(chǎng)可能倍感肩上壓力?；ㄆ旆治鰩熣J(rèn)為今年全球股市仍然可能波動(dòng)向上，預(yù)期到年底可能有個(gè)位數(shù)的漲幅，不過(guò)今年投資市場(chǎng)的收益可能難以匹敵去年的表現(xiàn)。

　　宏觀背景：增長(zhǎng)放緩但繼續(xù)維持正面

　　長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)，股票市場(chǎng)走勢(shì)最終將反映經(jīng)濟(jì)基本面，而本次擴(kuò)張周期是否還能在2020年延續(xù)，是投資者在過(guò)去一年甚至更長(zhǎng)時(shí)間里一直擔(dān)心的問(wèn)題之一。尤其在去年美國(guó)國(guó)債收益率曲線短暫倒掛之后，關(guān)于衰退什么時(shí)候到來(lái)的爭(zhēng)論一直在擾動(dòng)市場(chǎng)神經(jīng)。

　　2019年貿(mào)易摩擦，以及不確定性對(duì)于企業(yè)投資信心的削弱，的確對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有所拖累，但另一方面，我們也看到美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的韌性展現(xiàn)出了一定的積極信號(hào)。勞動(dòng)力市場(chǎng)表現(xiàn)強(qiáng)勁、消費(fèi)支出展現(xiàn)韌性，這都有助于抵消貿(mào)易增長(zhǎng)放緩的影響。同時(shí)，貿(mào)易摩擦的風(fēng)險(xiǎn)可能正在降低，雖然由于美國(guó)大選等事件在2020年即將登場(chǎng)，不確定性可能會(huì)繼續(xù)給全球經(jīng)濟(jì)前景蒙上陰影，但各國(guó)央行也將繼續(xù)努力抵消摩擦和不確定性帶來(lái)的沖擊。預(yù)計(jì)到2020年底，全球央行資產(chǎn)凈購(gòu)買(mǎi)規(guī)模約為1萬(wàn)億美元?；ㄆ祛A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)2020年或維持利率不變，而歐洲央行在2023年之前加息的可能性較低。預(yù)計(jì)歐洲央行將繼續(xù)維持每月200億美元的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃。2020年日本央行或按兵不動(dòng)，但英國(guó)央行可能在8月降息至0.5%。再者，一些國(guó)家也還有推行財(cái)政政策的空間。因此衰退可能不是2020年就要開(kāi)始擔(dān)心的問(wèn)題。

　　花旗預(yù)計(jì)2020年和2021年全球經(jīng)濟(jì)增速或達(dá)到2.7%，與2019年基本一致，其中發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體或同比增長(zhǎng)1.5%，而新興市場(chǎng)2020年和2021年增速或分別達(dá)到4.2%和4.3%。2020年全球通脹則可能從2019年的2.5%上升至2.7%。

　　雖然貿(mào)易政策、政治風(fēng)險(xiǎn)等去年影響市場(chǎng)的事件今年大概率繼續(xù)造成市場(chǎng)波動(dòng)，但整體而言，宏觀背景對(duì)于股票市場(chǎng)更多的是向上的支撐動(dòng)力。

　　盈利、估值和資金流

　　盈利角度，我們認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)盈利的預(yù)測(cè)可能過(guò)高。目前，自下而上分析普遍預(yù)測(cè)，2020年全球股市每股盈利EPS或增長(zhǎng)10%，而花旗的自上而下的分析認(rèn)為EPS或僅增長(zhǎng)4%。因此盈利預(yù)期可能面臨下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)歷史經(jīng)驗(yàn)也表明，盈利遭遇下調(diào)的年份股票市場(chǎng)也不一定因此下行，預(yù)期的調(diào)整可能對(duì)市場(chǎng)造成波動(dòng)，而依舊不是改變市場(chǎng)走向的決定性因素。

　　圖：2020年全球股市EPS增速預(yù)測(cè)

　　資料來(lái)源：花旗研究， 2020年1月

　　估值角度，全球股票目前歷史市盈率在19倍左右，比起一年前的15倍已經(jīng)有不少提升，而且相較于長(zhǎng)期均值17倍也較高。其中美國(guó)股票市場(chǎng)的市盈率接近23倍，距離其歷史平均17倍左右也有一段距離。不過(guò)整體而言，估值還沒(méi)有到特別昂貴的地步。

　　資金流向角度，去年全球股市大幅上漲，但主動(dòng)投資者的資金還在凈流出。一旦資金流向轉(zhuǎn)向，將可能對(duì)股票市場(chǎng)有所推動(dòng)。另一個(gè)角度，目前MSCI全球股票指數(shù)股息收益率為2.4%，已經(jīng)比全球政府債券收益率0.8%高出許多，從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，投資股票的性?xún)r(jià)比可能更高。隨著更多尋求收益的傳統(tǒng)固定收益投資者開(kāi)始將配置眼光投向派息股票，股票也可能獲取更多資金流入。

　　花旗熊市清單尚無(wú)礙

　　花旗熊市清單是花旗分析師集合多項(xiàng)多角度指標(biāo)，以判斷目前市場(chǎng)是否面臨熊市威脅的一項(xiàng)量化工具。清單共有18項(xiàng)指標(biāo)，包括估值、收益率曲線、市場(chǎng)投資情緒、企業(yè)行為、盈利狀況、財(cái)務(wù)狀況等多方面數(shù)據(jù)。在2000年時(shí)其中有17.5項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)入紅燈區(qū)域，2007年時(shí)則有13項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)入紅燈區(qū)域，隨后市場(chǎng)進(jìn)入熊市。而目前18項(xiàng)指標(biāo)中僅有3.5項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)入紅燈區(qū)域。顯示目前市場(chǎng)轉(zhuǎn)向的風(fēng)險(xiǎn)還有限。

　　在我們觀測(cè)的指標(biāo)中，主要令人擔(dān)憂的因素包括估值不斷上升、公司杠桿率較高以及美債收益率曲線倒掛，但其他指標(biāo)依然處于良好區(qū)間。熊市檢查清單并不是一個(gè)擇時(shí)工具，短期趨勢(shì)上我們可以將花旗美股分析師的恐慌驚喜模型作為一項(xiàng)參考。當(dāng)前投資者恐慌驚喜指數(shù)處于中性區(qū)間，如果投資者情緒上升到驚喜區(qū)域，花旗將提高關(guān)注。

　　哪些投資主題值得關(guān)注

　　整體市場(chǎng)方向震蕩向上，那么，未來(lái)有哪些具體投資方向值得關(guān)注呢？

　　首先，牛市后期，領(lǐng)先的市場(chǎng)范圍可能繼續(xù)縮小，趨勢(shì)動(dòng)能可能導(dǎo)致投資繼續(xù)集中在領(lǐng)跑者身上，比如這次周期中表現(xiàn)優(yōu)異的美股。

　　其次，自由現(xiàn)金流收益率仍然是花旗最看好的估值工具?，F(xiàn)金流收益率將有助于企業(yè)應(yīng)對(duì)震蕩，因此可能在不確定性繼續(xù)高企的目前受到關(guān)注。

　　再次，債務(wù)融資相對(duì)于股票融資仍非常便宜，這應(yīng)會(huì)鼓勵(lì)更多企業(yè)去證券化。我們青睞那些通過(guò)并購(gòu)或股票回購(gòu)來(lái)縮減股票份額的市場(chǎng)和行業(yè)。

　　圖：花旗預(yù)測(cè)的2020年各股市自由現(xiàn)金流收益率

　　資料來(lái)源：花旗研究， 2020年1月

　　從區(qū)域角度的角度看，我們認(rèn)為美股上半年有望繼續(xù)沖高，下半年則可能需要關(guān)注美國(guó)大選可能帶來(lái)的動(dòng)蕩。另外，花旗看好英國(guó)股市的價(jià)值投資機(jī)會(huì)。

　　再看板塊角度，花旗繼續(xù)看好科技和健康護(hù)理板塊未來(lái)表現(xiàn)，由于近期必需消費(fèi)板塊表現(xiàn)不佳，花旗認(rèn)為未來(lái)或存在補(bǔ)漲機(jī)會(huì)，故上調(diào)該板塊至超配。隨著盈利和分紅勢(shì)頭逐步企穩(wěn)，花旗下調(diào)金融板塊至中性配置。【作者為花旗銀行（中國(guó)）有限公司零售銀行 投資策略總監(jiān) 】