原標題：2021清華五道口全球金融論壇|肖遠企談金融結(jié)構(gòu)、貨幣形態(tài)等五大金融熱點

　　5月22日，銀保監(jiān)會副主席肖遠企在“2021清華五道口全球金融論壇”上進行演講，從金融結(jié)構(gòu)、貨幣形態(tài)等多個領(lǐng)域的金融問題進行探討。其中，肖遠企提出，目前一般將氣候風險分為物理風險和轉(zhuǎn)型風險，這是風險管理的全新領(lǐng)域，目前的研究和實踐都沒有形成系統(tǒng)。在這方面保險特殊的運作機理在應(yīng)對氣候變化方面可以發(fā)揮獨特的無可替代的作用。

　　金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟增長，金融穩(wěn)定問題

　　首先，從金融結(jié)構(gòu)角度，肖遠企提出，上世紀60年代戈德史密斯提出金融結(jié)構(gòu)這個概念以來，到目前對金融結(jié)構(gòu)的研究范圍已經(jīng)從數(shù)量比例逐漸拓展到各種金融要素的功能定位、市場活力、體制機制等深層的領(lǐng)域，有兩個視角值得我們觀察。

　　“一是金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系，是促進是促退還是中性。一百多年的現(xiàn)代金融經(jīng)濟發(fā)展史并沒有提供一個準確的有說服力的線性因果關(guān)系。有的國家甚至出現(xiàn)了完全相互矛盾的對照，事實上金融結(jié)構(gòu)是一個動態(tài)的變量，對金融作用的方式、機理在不同時期不同國家表現(xiàn)得也不完全遵循相同的路徑”。

　　“二是金融結(jié)構(gòu)與金融穩(wěn)定的關(guān)系”，肖遠企補充指出，究竟什么樣的金融結(jié)構(gòu)更加有利于金融穩(wěn)定和安全，從而可以減少金融危機發(fā)生的頻率，減少對社會經(jīng)濟的沖擊。什么樣的微觀金融基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)比如說股權(quán)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負債機構(gòu)，中觀金融市場結(jié)構(gòu)比如說融資結(jié)構(gòu)、競爭充分性和競爭集中度等等，以及宏觀金融管理結(jié)構(gòu)如何進行優(yōu)化，從而更加有利于金融穩(wěn)定，目前有一些研究但是沒有一致的定論，但是有一些共識。比如說一國的金融結(jié)構(gòu)往往內(nèi)生于經(jīng)濟社會體制變化之中，與該國經(jīng)濟發(fā)展階段實體經(jīng)濟的形態(tài)、金融深化程度、金融消費習慣以及傳統(tǒng)文化等等都有關(guān)系，而且要與這些相適應(yīng)。全球范圍內(nèi)并沒有放之四海而皆準的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)，只有適合本國國情的才是最好的。

　　金融結(jié)構(gòu)的形成是市場競爭和歷史演進的結(jié)果，但并不是說有形的手只能袖手旁觀，無所作為。事實上金融結(jié)構(gòu)發(fā)展的歷史早已經(jīng)刻上了主動塑造和推動的印跡，通過改革金融結(jié)構(gòu)，促進社會供求總量平衡和資源優(yōu)化，與調(diào)節(jié)經(jīng)濟增長，已在一些國家取得成效，但是前提必須是真正地尊重經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律，否則就會事與愿違。

　　貨幣形態(tài)，貨幣制度與傳導(dǎo)機制的研究

　　“從實物商品貨幣、貴金屬貨幣到法定貨幣，貨幣形態(tài)發(fā)展的背后實質(zhì)是貨幣制度的演進”，肖遠企在演講中分析，“特別是信用貨幣制度的出現(xiàn)促進了現(xiàn)代中央銀行制度的形成和發(fā)展。（克里夫難題）結(jié)束了二戰(zhàn)后的布雷頓森林體系，在完全基于信用美元主導(dǎo)的全球信用貨幣時代，人們重新建立起所謂的現(xiàn)代貨幣經(jīng)濟學理論體系。但是2008年國際金融危機，2020年疫情期間的貨幣景象和數(shù)字貨幣的出現(xiàn)，很多經(jīng)濟現(xiàn)象在傳統(tǒng)的研究范圍之內(nèi)已經(jīng)很難得到合理的解釋了”。

　　比如說原來被視為洪水猛獸的通貨膨脹，比如說人口老齡化、技術(shù)進步、全球化、貧富分化等結(jié)構(gòu)性因素。也有研究重新解讀傳統(tǒng)的費雪方程式，費雪方程式MV=PT，試圖重新審視經(jīng)濟金融循環(huán)下貨幣政策出現(xiàn)怎樣新的傳導(dǎo)路徑，V變量貨幣流通輸入發(fā)生了怎樣的變化，T變量的范疇即各類商品的交易總量是否應(yīng)該涵蓋不斷膨脹的金融資產(chǎn)。1963年美國貨幣學派教父弗里德曼提出，通貨膨脹在任何地方都是一種貨幣現(xiàn)象，制度經(jīng)濟學解釋通貨膨脹只是表面，制度才是本質(zhì)。凱恩斯主義則認為通貨膨脹也可以解讀為財政現(xiàn)象，還有宏觀經(jīng)濟學家理解通貨膨脹更多的是價格現(xiàn)象，認為通貨膨脹消失，源于生產(chǎn)過剩或者供過于求。

　　必須承認經(jīng)濟金融化程度提高，貨幣政策工具創(chuàng)新，非銀行金融中介體系和金融市場規(guī)模的壯大，新一代技術(shù)特別是數(shù)字貨幣出現(xiàn)，都使原來沿著商業(yè)銀行存款準備金制度運行的傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)路徑發(fā)生變化。如果說大蕭條是宏觀經(jīng)濟學的圣杯，那么也許目前正是貨幣經(jīng)濟學的圣杯，這個很值得我們研究。

　　低利率將如何改變金融機構(gòu)經(jīng)營與盈利的模式

　　針對于低利率環(huán)境的影響，肖遠企分析，全球超低利率乃至出現(xiàn)負利率已經(jīng)有很多年了，涉及的國家也越來越多。這種現(xiàn)象背后的成因蘊含的規(guī)律或者是趨勢，遺跡未來對金融機構(gòu)的影響，都是非常值得探究的。一般理解資金是寶貴的生產(chǎn)要素，保持正常的價格及利率水平是金融產(chǎn)生、運行和拓展的基本前提，這是過去我們一般一直這樣認為。而超低利率或者是負利率直接挑戰(zhàn)這種傳統(tǒng)的金融理論，對金融機構(gòu)的經(jīng)營和盈利模式也產(chǎn)生了深遠的影響。上世紀90年代以來全球總儲蓄長期超過總投資，全球全要素生產(chǎn)率持續(xù)低迷，金融周期特別是金融資產(chǎn)價格的影響，主要央行貨幣操作方式的變化，都可能對上面的變化產(chǎn)生影響。

　　低利率是否會帶來一個趨勢性現(xiàn)象，就是利率水平和凈利差長期持續(xù)下降。數(shù)據(jù)表明目前實施超低利率負利率的經(jīng)濟體，上世紀90年代以來一直在下降，一些國家的整體凈利差已經(jīng)趨近于零。

　　“但我們注意到這些國家金融體系的結(jié)構(gòu)并沒有發(fā)生太大的變化，說明其金融市場和金融機構(gòu)早已經(jīng)做出了某種調(diào)整或者是變化”，肖遠企分析道，“負面影響我們也不能忽視，長期低利率環(huán)境會造成金融風險隱性化和長期化。從央行的角度看負利率弱化了貨幣政策傳導(dǎo)效果，央行資產(chǎn)負債表風險爆雷增加，越來越需要將各類資產(chǎn)市場動態(tài)納入視野。財政的角度看，超低利率或?qū)⒁l(fā)政府債務(wù)過度擴張，加劇財政懸崖，與主權(quán)債務(wù)風險，從企業(yè)角度看債務(wù)高啟值得警覺，目前全球債務(wù)占GDP的比重已經(jīng)超過350%。其中絕大部分是由企業(yè)貢獻的”。

　　從金融市場來看，容易助長資產(chǎn)泡沫和投機炒作，金融機構(gòu)的經(jīng)營與盈利模式將做怎樣的改變，宏觀管理政策將做怎樣的調(diào)整，這些都需要理論的支持和引領(lǐng)。

　　應(yīng)對氣候變化將大幅拓展金融生產(chǎn)最大可能性邊界

　　應(yīng)對氣候變化，綠色環(huán)保和可持續(xù)發(fā)展，已經(jīng)成為全球共識，金融領(lǐng)域最近討論得可以說是如火如荼，每一場研討會基本上都有人提到應(yīng)對氣候變化、綠色金融這些概念。應(yīng)對氣候變化會大大拓展金融長期增長的最大可能性邊界，聯(lián)合國政府間氣候變化委員會指出，在2050年實現(xiàn)零排放，全球每年需要投資1.6到3.8萬億美元。對金融行業(yè)可以說是一個巨大的藍海，未來綠色信貸、綠色保險、綠色債券、碳交易市場都將迎來巨大發(fā)展契機。另外氣候變化也會倒逼能源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生調(diào)整，催生信息生物、新材料、新能源等新興產(chǎn)業(yè)，帶來更多新的增長點。

　　“氣候變化對金融風險的影響認識也在逐步深入，最近巴塞爾委員會發(fā)布了兩個文件，一個是氣候風險的原因與傳播路徑，第二個氣候相關(guān)金融風險評估方法”，肖遠企認為，這兩個文件都總結(jié)了氣候問題如何延伸為金融風險，并提出了一些意見和建議。

　　目前一般將氣候風險分為物理風險和轉(zhuǎn)型風險，這是風險管理的全新領(lǐng)域，目前的研究和實踐都沒有形成系統(tǒng)。在這方面保險特殊的運作機理在應(yīng)對氣候變化方面可以發(fā)揮獨特的無可替代的作用。當前保險應(yīng)對氣候風險的覆蓋率還非常低，過去十年全球氣候災(zāi)難引起的損失中只有30%被保險覆蓋，剩余的保險缺口大概有1.7萬億美元，實際缺口應(yīng)該更大。與其它金融機構(gòu)不同，保險的作用是直接對沖風險，是一種對風險重新分配的中介，可以實現(xiàn)風險分散，而且保險資金的長期性結(jié)構(gòu)能夠更好地匹配綠色發(fā)展所需要的長期融資需求。

　　“應(yīng)對氣候變化，在金融領(lǐng)域我們既要看到挑戰(zhàn)，我們目前可能更多地是看到它對我們帶來的不利的影響。但其實對金融行業(yè)來說機遇更多，應(yīng)對氣候變化將會為金融行業(yè)創(chuàng)造難以想象的比較空間，或?qū)⒋蠓庖平鹑谏a(chǎn)可能性曲線點，把金融生產(chǎn)可能性曲線點要向外移，擴大金融長期增長的最大可能性邊界”。

　　金融中介多樣化背景下的金融業(yè)務(wù)定義和范疇

　　“金融的本質(zhì)就是一種中介，扮演著支付、信用和撮合中間的職能，從全球來看長期以來金融業(yè)一直堅持著嚴格的范圍和邊界，從事金融業(yè)務(wù)必須經(jīng)過嚴格的審批，對金融行業(yè)的監(jiān)管，也要嚴厲于其它行業(yè)”，肖遠企同時指出，“但過去三十多年從事金融業(yè)務(wù)的主體已經(jīng)成倍增加，對于究竟什么是金融業(yè)務(wù)，現(xiàn)在好像變得比較模糊，國際上變得比較模糊。但由于金融業(yè)的特殊性，這個又必須要厘清，不允許有模糊”。

　　金融業(yè)的范疇與非金融業(yè)務(wù)的邊界究竟在哪，又比如從事什么樣的金融業(yè)務(wù)屬于特殊權(quán)利，必須持牌經(jīng)營。還比如說商業(yè)銀行作為一項準公共基礎(chǔ)設(shè)施，在金融領(lǐng)域它的負外部性更大，哪些業(yè)務(wù)屬于商業(yè)銀行的核心功能，不能讓度給其它金融中介，目前這些方面在國際上沒有一個一致的共識，還是比較模糊的概念。這些都需要從理論上闡釋得更清楚一些，如果能夠做到這一點的話就會令全球各種金融主體和相關(guān)找到各自準確的坐標，是非常有幫助的。