中國基金報記者 張燕北

　　8月30日晚，滬深兩市交易所發(fā)布重磅新規(guī)。

　　繼證監(jiān)會8月6日就修改《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》部分條款向社會公開征求意見兩周后，滬深交易所于8月20日分別就其業(yè)務規(guī)則修改征求意見，截止時間均為9月5日。

　　據(jù)證監(jiān)會、交易所公開信息，本次制度規(guī)則修改主要針對目前實踐中出現(xiàn)的部分網(wǎng)下投資者重策略輕研究，為博入圍抱團報價，買賣雙方博弈力量失衡等問題，進一步深化新股發(fā)行定價機制市場化改革。本次修訂的核心有兩點，一是放開四數(shù)區(qū)間下限要求，二是放開高價剔除比例。

　　根據(jù)官方文件，滬深交易所對新股發(fā)行規(guī)則的修訂合計包括八大重點內(nèi)容。

　　深交所修訂創(chuàng)業(yè)板首發(fā)實施細則

　　對于細則修訂背景，深交所表示，創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制，建立了以機構投資者為主體的新股發(fā)行市場化詢價定價配售機制，現(xiàn)有規(guī)則發(fā)揮了積極作用，新股發(fā)行總體平穩(wěn)有序。但實踐中也存在部分網(wǎng)下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團報價”，干擾詢價秩序等新情況新問題。

　　為平衡好發(fā)行人、承銷機構、報價機構和投資者之間的利益關系，促進博弈充分有序，根據(jù)中國證監(jiān)會《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行注冊管理辦法》《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》（以下簡稱《特別規(guī)定》）等要求，結合注冊制下新股發(fā)行承銷運行實踐，深交所擬修訂《首發(fā)實施細則》。

　　修訂要點包括以下5項內(nèi)容。

　　1、完善高價剔除機制

　　修訂內(nèi)容：將高價剔除比例從不低于所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%調(diào)整為不超過 3%，明確交易所可根據(jù)市場情況調(diào)整高價剔除比例。

　　解讀：重點在于打擊抱團報價。高價剔除的本意在于剔除極端報價，但在目前科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板的市場化發(fā)行過程中，剔除線與發(fā)行價格相差不多，導致網(wǎng)下投資者向下報價，抱團現(xiàn)象嚴重，報價趨于集中。多數(shù)投資者按照證券公司的估值報告2-3折報價，最終發(fā)行價格一定程度是詢價機構與定價規(guī)則博弈的產(chǎn)物。

　　高價剔除10%下調(diào)到不超過3%，有助于拉開集中報價，可以更充分反映買方的真實需求，同時也可以鼓勵投資者基于研究進行客觀獨立報價，避免認可公司價值的專業(yè)投資者為爭取獲配而被迫趨于中位數(shù)報價，從而實現(xiàn)投資者客觀判斷、發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)作用。

　　將10%高價剔除比例降低，可以鼓勵投資者基于研究進行客觀獨立報價，避免認可公司價值的專業(yè)投資者為爭取獲配而被迫趨于中位數(shù)報價，從而實現(xiàn)投資者客觀判斷、發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)作用。

　　2、明確對網(wǎng)下投資者報價異常行為的監(jiān)管要求

　　修訂內(nèi)容：新增明確網(wǎng)下投資者參與詢價時規(guī)范要求、違規(guī)情形和監(jiān)管工作措施。具體涉及修訂《首發(fā)實施細則》原第十二條、第六十一條、第六十二條及第六十五條內(nèi)容，新增第十一條。

　　增加內(nèi)容主要包括：明確對投資者的內(nèi)控制度及存檔要求，明確交易所向投資者采取的相關監(jiān)管措施，補充列示網(wǎng)下投資者報價違規(guī)具體情形；明確對于涉嫌違法違規(guī)或犯罪的，將上報證監(jiān)會查處，或由司法機關依法追究刑事責任。

　　解讀：此條修訂內(nèi)容旨在加強詢價報價行為監(jiān)管，明確網(wǎng)下投資者參與詢價時規(guī)范要求、違規(guī)情形和監(jiān)管措施。

　　此前，部分機構在創(chuàng)業(yè)首發(fā)股票網(wǎng)下詢價過程中存在詢價流程不規(guī)范、報價缺少依據(jù)等違規(guī)行為。具體包括出詢價當日未對報價相關人員的通訊設備進行嚴格管控，員工內(nèi)部管理不當，存在價格等關鍵信息泄露風險等。

　　事實上，創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制落地后，深交所已開展針對創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)下投資者的專項檢查，上半年對11家網(wǎng)下投資者實施專項檢查并采取監(jiān)管措施。8月12日，深交所表示，近期，深交所關注到少數(shù)網(wǎng)下投資者在報價過程中出現(xiàn)改價頻次多、改價幅度大、報價持續(xù)高度一致等異常情況，據(jù)此，再次聯(lián)合中國證券業(yè)協(xié)會對相關9家網(wǎng)下投資者開展專項檢查。

　　3、明確需要刊登投資風險特別公告的四大情形

　　修訂內(nèi)容：修訂后的《特別規(guī)定》第八條，在深交所業(yè)務規(guī)則中進一步明確需要刊登投資風險特別公告的相關情形。具體涉及新增《首發(fā)實施細則》第十四條內(nèi)容。

　　即首次公開發(fā)行采用詢價方式定價且存在以下情形之一的，發(fā)行人和主承銷商應當在網(wǎng)上申購前發(fā)布投資風險特別公告，詳細說明定價合理性，提示投資者注意投資風險。

　?。ㄒ唬┌l(fā)行價格（或者發(fā)行價格區(qū)間上限）對應市盈率超過同行業(yè)可比上市公司二級市場平均市盈率的；

　?。ǘ┌l(fā)行價格（或者發(fā)行價格區(qū)間上限）超過剔除最高報價后網(wǎng)下投資者報價的中位數(shù)和加權平均數(shù)，剔除最高報價后公募基金、社?；?、養(yǎng)老金、企業(yè)年金基金和保險資金報價中位數(shù)和加權平均數(shù)（以下簡稱“四個值”）孰低值的；

　　（三）發(fā)行價格（或者發(fā)行價格區(qū)間上限）超過境外市場價格的；

　?。ㄋ模┌l(fā)行人尚未盈利的。

　　解讀：與《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》銜接，取消新股發(fā)行定價與申購時間安排、投資風險特別公告次數(shù)掛鉤的要求。同時，明確需要刊登投資風險特別公告的四種情形，進一步規(guī)范投資風險特別公告的刊登行為，加強新股認購風險提示。

　　公募、社保、險資等機構投資者力量大，掌握較強的定價分析能力，在詢價過程中扮演重要作用。如果發(fā)行定價高于四數(shù)區(qū)間下限，發(fā)行人需要多次進行風險提示公告，拖慢了發(fā)行節(jié)奏，最長可達15天。因此，市場其他機構投資者普遍跟隨上述機構投資者報價，使得報價不高于四數(shù)區(qū)間下限。

　　4、明確累計投標詢價確定發(fā)行價格區(qū)間要求

　　修訂內(nèi)容：在《首發(fā)實施細則》中增加關于累計投標詢價發(fā)行價格區(qū)間的要求，與《特別規(guī)定》原第八條內(nèi)容一致。具體涉及修訂《首發(fā)實施細則》原第十三條內(nèi)容。

　　修訂后《首發(fā)實施細則》規(guī)定，初步詢價結束后，發(fā)行人和主承銷商應當根據(jù)本細則第十四條的規(guī)定，審慎確定發(fā)行價格（或者發(fā)行價格區(qū)間上限）。發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行價格區(qū)間的，區(qū)間上限與下限的差額不得超過區(qū)間下限的20%。

　　解讀：旨在糾偏IPO詢價過程中的機構間串通報價現(xiàn)象，將定價權進一步歸還市場。為全面推行注冊制、自由自主發(fā)行及定價做準備。

　　5、調(diào)整個別引用條款及文字表述

　　修訂內(nèi)容：與修訂后的《特別規(guī)定》做好銜接，便于理解易讀。具體涉及修訂《首發(fā)實施

　　細則》原第十一條、第三十八條、第四十條內(nèi)容。

　　解讀：旨在與修訂后的《特別規(guī)定》做好銜接，便于理解易讀。

　　上交所修訂科創(chuàng)板首發(fā)實施細則

　　上交所表示，為更好發(fā)揮科創(chuàng)板市場化發(fā)行承銷機制功能，促進買賣雙方博弈均衡，強化網(wǎng)下投資者報價行為監(jiān)管，提高注冊制下資本市場服務實體經(jīng)濟效能。

　　在證監(jiān)會的指導下，上交所擬修訂《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務指引》（以下統(tǒng)稱科創(chuàng)板股票發(fā)行承銷業(yè)務規(guī)則）兩項業(yè)務規(guī)則。

　　本次上交所業(yè)務規(guī)則修改主要涉及《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務指引》。

　　按照簡明清晰、便利理解的規(guī)則體系優(yōu)化考慮，本次修訂調(diào)整了業(yè)務規(guī)則名稱，將《承銷業(yè)務指引》名稱調(diào)整為《上海證券交易所科創(chuàng)板發(fā)行與承銷規(guī)則適用指引第1號――首次公開發(fā)行股票》（以下簡稱《承銷規(guī)則適用指引》），統(tǒng)一納入“業(yè)務規(guī)則適用指引”范疇。

　　上交所修改內(nèi)容與深交所相似，本次修訂要點包括以下3項內(nèi)容。

　　1、調(diào)整最高報價剔除比例

　　修訂內(nèi)容：將最高報價剔除比例由目前的“不低于所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%”調(diào)整為“不超過所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的3%”。

　　解讀：結合科創(chuàng)板股票發(fā)行承銷最新情況，旨在鼓勵投資者更加充分表達投資意愿，拓展詢價機制下的有效報價區(qū)間。

　　2、調(diào)整“四個值”定價要求

　　修訂內(nèi)容：取消新股發(fā)行定價與申購安排、投資者風險特別公告次數(shù)掛鉤的要求。明確初步詢價結束后如確定的發(fā)行價格超過網(wǎng)下投資者報價平均水平的，僅需在申購前發(fā)布1次投資風險特別公告，無需采取延遲申購安排。

　　解讀：為進一步提高發(fā)行效率，同時按照《證券法》的規(guī)定支持發(fā)行人和主承銷商更好行使自主定價權利，調(diào)整“四個值”定價要求。

　　3、強化報價行為監(jiān)管

　　修訂內(nèi)容：明確網(wǎng)下投資者參與科創(chuàng)板詢價報價應當建立投資決策機制，完善相應內(nèi)部控制制度和業(yè)務操作流程，遵循獨立、客觀、誠信的原則，遵守報價紀律，定價底稿文件的保存期限不得少于20年（《承銷實施辦法》第7條、《承銷規(guī)則適用指引》第49條）。

　　并且，明確將網(wǎng)下投資者參與詢價報價業(yè)務可能出現(xiàn)的違規(guī)情形納入自律監(jiān)管范圍（《承銷規(guī)則適用指引》第62條），同步細化完善可采取的具體工作措施（《承銷實施辦法》第28條）。

　　在交易所業(yè)務規(guī)則中進一步明確網(wǎng)下投資者詢價報價規(guī)范性要求，并將可能出現(xiàn)的違規(guī)情形納入自律監(jiān)管范圍。在發(fā)行承銷業(yè)務或者詢價報價過程中涉嫌違法違規(guī)的，上交所將相關線索上報中國證監(jiān)會查處，涉嫌構成犯罪的，由司法機關依法追究刑事責任。